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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: LA RESILIENCIA EN RDOS. DA CONTINUIDAD AL TRAMO FIN. SUB. (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: los datos de empleo americanos salieron mejor de lo esperado en EE.UU. pero apenas hicieron de freno a la caída de rentabilidades soberanas después de que D. Trump insistiese que K. Warsh sólo tenía un mandato “bajar los tipos”, a esto se unió una inflación de enero a la baja que animó el movimiento a la baja en las rentabilidades (-62 p.b. descuentan los Fed Funds). En geopolítica, Trump insiste en continuar las conversaciones con Irán, aunque se prepara a su vez para enviar un segundo portaaviones a Oriente Medio. Esta semana destaca la Conferencia de Seguridad de Munich (13-15 feb.) y la reunión del Eurogrupo (16-17 feb). En EE.UU. tendremos actas de la Fed, índice Empire y NAHB de febrero, pedidos de bienes duraderos de dic, producción industrial y venta pendiente de viviendas de enero, peticiones de desempleo y PCE de diciembre. En Alemania, y Eurozona lo más relevante serán los PMI’s preliminares de feb. y el índice ZEW.
Índices: itraxx Xover y CDX HY$ en la parte baja del rango y mostrando complacencia en crédito.
Crédito: el mercado primario americano sigue en un momento dulce con los Hyperscaler financiando su alto gasto en capex a través de multitramos con demandas que superan récord. Tras Oracle (BBB), Alphabet (AA+) se aventuró con 20.000 M dólares, además de varios tramos en libras y francos suizos donde destacó un 100 años (rentabilidad superior al 6,0%) 10x sobre suscrito. Por activos, tuvimos una semana de transición en secundario con poco movimiento en financieros senior y estrechamientos en la curva de AT1 de Intesa San Paolo tras su última emisión en doble tramo. En corporativos, parón en el movimiento a la baja que en las últimas semanas atesoraba el sector autos.
Estrategia de valor: Los Rdos. de los bancos domésticos y europeas siguen demostrando gran resiliencia con márgenes de intereses estables, tasa de mora a la baja hasta el 2,5% en España y ratios de capital CET1 en la parte alta del rango a pesar de la mejora de sus políticas de dividendos. En crédito seguimos destacando las bondades del tramo subordinado con c. +110 p.b. de diferencial sobre la curva Swap en el Tier 2 y de c. +259 p.b. en los AT1. En el mercado primario las entidades se han lanzado a emitir AT1 donde los cupones superan aún el 5,5% en los emisores europeos. Preferimos fechas de call cercanas pero se observa como los emisores prefieren alargar las fechas de recompra hasta plazos superiores a 10 años a medida que la base inversora en este instrumento se amplía. Destacamos la última emisión de la italiana Intesa San Paolo con fecha de call a 6 años, reset spread de 302 p.b. y cupón del 5,5% después de unos Rdos. récord con ROTE del 22%, ratio CET1 del 13,9%, tasa de mora en mínimos históricos y c. 10.000 M euros de beneficio neto esperado para 2026.