Ageas : AGEAS, toujours sur la bonne voie

>Forces/Opportunités - - Ageas dispose de positions fortes en Belgique où il est le premier assureur vie, mais aussi dans des marchés matures européens (Grande Bretagne, Luxembourg, Portugal) et dans des marchés en développement (Asie - présence à Hong Kong et partenariats dans plusieurs pays, dont la Chine). - La diversification géographique et le mix produit assurent une assise stable et forte de résultats. - La solvabilité est solide, traduite par une marge réglementaire, de 167% pour l’Assurance et 178% pour le Groupe. La marge, selon le modèle interne du groupe, est de 181% pour l’Assurance et 199% pour le Groupe, au-delà du seuil de 175% que s’est fixé le management. Faiblesses/Risques - - La RPN(I) reste une source de volatilité des résultats. L’accord signé avec BNP Paribas va parvenir à son terme le mois prochain. - L’incertitude autour du renouvellement de l’accord de distribution des produits Ag Insurance dans le réseau BNP Paribas Fortis et l’option de vente sur actions AG entre les mains de BNP Paribas Fortis. Ageas détient 75% de AG Insurance et BNP Paribas Fortis les autres 25%. Cette dernière a une option de put exerçable au S1 2018. Selon les hypothèses d’Ageas, la valeur actualisée nette de ce passif est de 1 md EUR. La négociation possible autour de la vente de la participation pourrait être liée à celle du renouvellement de l’accord de distribution, qui prend fin en 2020. La comptabilisation à 100% d’AG par Ageas et le renouvellement de l’accord de distribution pourraient potentiellement être de bonnes nouvelles. - Le risque juridique demeure le principal facteur d’incertitude qui puisse avoir un impact majeur sur les résultats. Toutefois, l’accord trouvé dans le cadre des procédures civiles et qui pourrait être mis en œuvre en 2017 éclaircit l’horizon. Ageas a mis de côté 1 md EUR de cash pour le règlement et a déjà comptabilisé une charge de 889 m EUR dans les comptes 2016. D’autres procédures sont en cours, pour des montants d’amendes et/ou dommages et intérêts potentiels difficilement quantifiables. - L’environnement de taux bas pèse sur la collecte et la rentabilité des affaires en Vie. Toutefois, étant donné sa stratégie de gestion des durations (zero-duration gap en Belgique), et la baisse des taux servis en Belgique, les marges se maintiennent. Reco. Marché : ACHAT AG 2047/2027 – NEUTRE FRESH/CASHES - Nous continuons d’apprécier le dossier d’un point de vue fondamental, pour sa forte position concurrentielle en Belgique, sa franchise asiatique, la qualité du positionnement Non-Vie au UK, sa forte solvabilité et sa liquidité confortable. Le management suit un plan stratégique à horizon 2018 aux objectifs réalisables. Les annonces de mars 2016 sur le règlement ForSettlement sont de bonne nouvelle pour le crédit car elles permettent de lever nombres d’incertitudes autour de la durée et du coût de ces procédures. Nous relevons à Stable notre avis crédit sur Ageas et le conservons à Stable pour AG Insurance. Nos recommandations sont (i) confirmées à l’Achat sur AG Insurance 2047/2027, qui propose un rendement de 4% sur le call 2027 pour une notation BBB+, (ii) rehaussées à Neutre sur la FRESH qui traite autour de 48% et (iii) confirmées à Neutre sur les CASHES dont le prix actuel de 66% laisse un upside limité vs une possible offre de BNP.