Eurofins : Une perpétuelle qui restaure des ratios dégradés par la frénésie de M&A

Eurofins a lancé l’émission d’une nouvelle obligation perpétuelle de 300 m EUR en complément de l’augmentation de capital du même montant réalisée lundi. Le groupe de laboratoires boucle ainsi le financement de sa croissance externe intense des derniers mois et il revient sous un levier net de 2.5x, son objectif long-terme. Les roadshows se terminent aujourd’hui par un meeting à Paris à 12h30. - >Combinée à l’augmentation de capital, l’émission limite l’impact des acquisitions récentes sur le levier. La structuration ouvre la voie à une notation publique - La documentation inclut une innovation par rapport aux deux perpétuelles existantes, une clause de step-up variable en fonction de la notation publique. Cette clause signale une volonté possible du groupe d’obtenir une notation publique, vraisemblablement investment grade compte tenu de sa taille.Avec l’augmentation de capital de 299 m EUR réalisée lundi soir et à la suite de l’émission senior de 650 m EUR en juillet, le groupe boucle le financement de l’activité intense de croissance externe des derniers mois qui a totalité 1.28 Mds EUR.L’opération vise aussi à restaurer les credit metrics. Nous estimons ainsi que le levier net sera limité à 2.3x pro forma des acquisitions contre un ratio de 1.5x publié au 30 juin. Le levier net retraité sur la base de la méthodologie S&P ressort à 3.6x.Notre « shadow rating » reste inchangé à BB+, la progression récente des résultats ayant été compensée par la hausse de l’endettement - Les derniers résultats du groupe restent satisfaisants avec une progression en organique du chiffre d’affaires de 6% (dont 7.3% au Q3) qui traduit des gains de parts de marché et des marchés sous-jacents structurellement solides et en croissance. La marge d’EBITDA est restée stable sur les six premiers mois et la génération de cash est en léger repli sous l’effet des investissements. La croissance externe s’est accélérée sur les derniers mois avec EAG en point d’orgue. Ce groupe américain permet d’élargir le spectre d’activités (tests industriels et agricoles) et de renforcer la présence aux Etats-Unis.Nous confirmons notre « shadow rating » BB+ sur la base de la méthodologie S&P qui tient compte d’un profil financier « satisfactory » et d’un profil de risque financier « significant ».Nous estimons le « fair price » de la nouvelle émission à 3.625% - Le pricing de 3.625% correspond à un rendement théorique de 1.75% sur une obligation senior de maturité équivalente + une prime de subordination de 150bps, en ligne avec les niveaux actuellement constatés sur les émissions perpétuelles BB et une prime d’émission de 37.5bps.