Loxam : Update suite à l’intérêt de Loxam pour Lavendon

Depuis lundi, suite à l’annonce par Loxam de son intérêt pour Lavendon, les obligations LOXAM ont perdu entre 1.5 et 2 points, et reperdaient encore jusqu’à 2 points ce matin suite au placement sous creditwatch négatif de la note de S&P. - La baisse du prix des obligations LOXAM se justifie par les perspectives de ré-endettement que le groupe envisage avec le rachat de Lavendon (VE d’au moins 600 m EUR), tout de suite après la reprise de Hune (env. 115 m EUR) et le rachat d’actions (env. 100 m EUR). Le risque est aussi d’avoir une surenchère entre Loxam et TVH, qui a déjà fait une offre sur Lavendon, mais nous pensons que le management de Loxam restera prudent et nous ne le voyons pas surpayer l’activité, ni aller plus loin qu’un levier de 4.5x. - A ce stade, pour refléter les pressions probables sur le rating en cas d’OPA sur Lavendon, nous abaissons notre Avis Crédit de Stable à Négatif. Nous laissons inchangée notre recommandation Neutre sur les souches ‘secured’ 2021 (YTW : 1.8% mid sur le call en 2017) et 2023 (YTW : 3.6% mid sur l’échéance), malgré le repricing déjà opéré ces derniers jours (qui pourrait justifier une recommandation à l’Achat), car si la reprise de Lavendon se confirme et que Loxam est dégradé à B+, ces titres pourraient encore être temporairement exposés aux « vendeurs forcés » (compte tenu de ce passage en catégorie Single-B). - En revanche, nous restons à l’Achat sur les obligations 7.0% 2022 (YTW : 5.1% sur un prix mid de 106.25%), qui constituent selon nous la meilleure opportunité actuellement pour se positionner sur la signature, car : - - Si Loxam se lance dans la reprise de Lavendon, il est tout à fait probable que cette souche (7.0% de coupon) soit remboursée au call en juillet dans le cadre d’un refinancement global, ce qui donnerait aujourd’hui un YTC de plus de 4% (sur le prix ask de 106.75%). En outre, si Loxam est dégradé de BB- à B+, nous pensons qu’elle sera moins affectée par ce changement de catégorie (puisqu’elle est déjà notée B). - - Mais si Loxam renonce à racheter Lavendon, l’investisseur aura « sécurisé » son rendement. Celui-ci pourrait même s’avérer plus élevé dans l’hypothèse où le groupe estime qu’il n’est pas suffisamment intéressant de refinancer cette obligation dès cet été. Si le call était exercé en juillet 2019 par exemple (lorsque le prix du call descendra à 101.75%), alors, le rendement au call serait d’environ 5% sur 3 ans (sur le prix ask), contre une moyenne de 3.6% pour des souches comparables, avec un remboursement vers la même période. - >