Rexel : L’horizon s’éclaircit

Nous relevons notre avis crédit de Stable à Positif à la suite de la publication des résultats annuels 2016 et des nouveaux objectifs financiers à moyen terme. Nous voyons favorablement les nouvelles mesures annoncées qui devraient permettre d’accélérer le désendettement pendant deux ans pour redonner par la suite une meilleure marge de manœuvre en termes d’acquisitions ciblées. - Notre analyse (page 7) mettant en perspective i) le rendement actuel des obligations Rexel relativement aux comparables et ii) leurs probabilités de call plus ou moins grandes au regard de leurs coupons et des incertitudes qui planent sur l’évolution future des conditions de marché, nous conduit à conseiller l’Achat en Buy & Hold de Rexel 2022 call 18 (YTW de 1.3%), à rester Neutre sur Rexel 2023 call 19 (YTW de 2.1%) et à adopter une recommandation Alléger sur Rexel 2024 call 20 (YTW de 2.6%). - >Facteurs de soutien - . Solide positionnement avec environ 60% des ventes réalisés sur des marchés où le groupe se classe n°1 ou n°2, et bonne diversité en termes de marchés finaux.. Marché mondial présentant de bonnes perspectives de croissance à long terme (développement de l’accès à l’électricité, prise de conscience des enjeux énergétiques, progrès technologiques, environnement règlementaire…).. Amélioration séquentielle du chiffre d’affaires au T4 (stable en comparable vs. -2.5% sur 9 mois), provenant des trois grandes zones géographiques. . Perspectives 2017 plus favorables (guidances visant un retour de la croissance organique et une progression de la marge d’Ebita ajustée tout en diminuant le leverage).. Bonne capacité d’adaptation de la structure de coûts à l’évolution des ventes.. Faibles besoins d’investissement (capex de 0.9% du CA en 2016) favorisant un niveau de free cash-flow élevé (FCF après intérêts et impôts de 42% de l’Ebitda en 2016).. Volonté de diminuer le leverage à 2.5x maximum chaque fin d’année à compter de 2018 (vs. 3x auparavant).. Situation de liquidité solide et diminution des frais financiers grâce aux opérations régulières de refinancement de la dette bancaire et obligataire.Points à surveiller - . Secteur cyclique, dépendant de la conjoncture économique et plus particulièrement des investissements industriels, et des dépenses de construction et de rénovation.. Depuis deux ans, plusieurs difficultés pèsent sur la performance opérationnelle (Oil & Gas, ralentissement chinois, conjoncture mixte en Europe et baisse du prix du cuivre). . Face au Brexit, Rexel est exposé à court terme à un risque de translation avec une exposition de 7% du chiffre d’affaires au UK et, à moyen terme, à un risque sur les ventes et la marge opérationnelle en cas de récession dans le pays.. Pour les deux agences de notation, les ratios sont un peu tendus comparé au rating actuel, même si ces dernières viennent de confirmer les notes et outlooks stables du groupe. Les nouveaux objectifs stratégiques devraient permettre de regagner une bonne marge de manœuvre.