SMCP : Scenario possible dans le cadre du projet d’IPO

A la suite de l’annonce d’un projet d’IPO par SMCP, nous faisons un point sur les différentes clauses et issues possibles pour la dette obligataire. - >SMCP envisage une cotation sur Euronext Paris - SMCP a annoncé hier soir qu’il envisageait une cotation sur Euronext Paris, avec le soutien stratégique de Shandong Ruyi Technology Group, son actionnaire majoritaire. Le groupe n’a pas communiqué plus de détails à ce stade, en dehors du fait que Shandong Ruyi resterait actionnaire majoritaire et qu’une introduction en bourse profiterait au groupe tant en matière de développement international qu’en termes de visibilité.Une cession de titres d’actionnaires minoritaires, accompagnée d’une augmentation de capital, nous semble être un scenario crédible - Si une cession de titres par Shandong Ruyi (82% du capital), nous surprendrait dans la mesure où le groupe a acquis sa participation il y a moins d’un an, une sortie d’autres actionnaires semble plus crédible, et notamment de KKR qui détient une participation résiduelle de 10% du capital, devant les fondatrices/management (8%). Un flottant de 10% nous semblerait toutefois un peu limité en cas de simple cession des titres KKR et il est possible qu’une augmentation de capital soit organisée concomitamment pour alléger en partie l’endettement et libérer du free cash-flow pour soutenir le développement futur.Nous maintenons notre avis crédit Positif et notre recommandation Neutre sur SMCP 23 et conseillons d’Alléger SMCP FRN 22 - En résumé, l’ensemble des scenarios que nous proposons dans cette étude à la suite de l’annonce du projet d’IPO sont les suivants : i) En cas d’absence d’augmentation de capital : pas d’impact sur la dette ; ii) en cas d’augmentation de capital : le cas le plus défavorable serait un remboursement partiel de la souche 2023 pour 40% maximum à 105.875% en utilisant la clause d’equity clawback. Dans ce cas, l’amélioration des indicateurs de risque compenserait toutefois partiellement l’impact du rachat sur le prix de l’obligation (le prix de l’encours restant en circulation pourrait gagner environ 1 point, à 110.8%, par rapport au prix actuel si l’on se base sur les yield to call 2019 d’émetteurs de catégorie BB). Le cas le plus favorable, à savoir un remboursement de 100% de l’obligation 2023 via l’equity clawback pour 40% et le make-whole pour 60% donne un prix théorique très proche du prix actuel (entre 109.6% à 110% en fonction du timing vs. 109.8% actuellement). Dans ce contexte, nous maintenons notre recommandation Neutre sur SMCP 5.875% 2023.L’obligation FRN 2022 nous semble plus en risque. Elle traite en effet à 103.1% alors qu’elle est callable à 101% depuis le 01/05/17. Nous avons calculé qu’à ce prix, le point mort pourrait être atteint si le call intervient à partir de novembre 2017 (mais une IPO pourrait intervenir plus tôt : par exemple, Maisons du Monde avait annoncé son projet début mars 2016 pour une IPO réalisée le 27 mai 2016). Nous conseillons d’Alléger SMCP FRN 2022.