Stena AB : Navigation en eaux troubles

>Forces / Opportunités - Activités diversifiées. Stena opère dans 5 secteurs différents : Ferry Operations (40% du chiffre d’affaires), Offshore Drilling (15%), Shipping (16%), Property (8%), Investments (21%). Les revenus issus des segments Ferry Operations et Property sont plus stables et permettent de contrebalancer la volatilité et la cyclicité des activités Offshore Drilling et Shipping.Un conglomérat à la structure actionnariale stable. Stena AB fait partie du groupe Stena Sphere, détenu par plusieurs membres de la famille Olsson depuis sa création. Avec une vision de long terme, nous pensons que les actionnaires sont davantage enclins à soutenir les différentes activités du groupe, notamment en cas de difficultés. Liquidité adéquate. Malgré des résultats qui devraient continuer à se dégrader cette année, le groupe dispose d’une liquidité suffisante (15.4 mds SEK ajusté à fin septembre 2017) pour faire face à ses échéances jusqu’en 2019.Faiblesses / Risques - Un environnement défavorable persistant dans l’Offshore Drilling. Les résultats de l’activité Offshore Drilling ont été pénalisés depuis 2016 par la chute des investissements dans le secteur pétrolier consécutive à la baisse du prix du pétrole. Malgré une légère amélioration des conditions sur ce marché, la majorité des contrats de Stena arrivent aujourd’hui à échéance. Nous pensons qu’aucune inflexion ne sera visible avant 2019 tandis que les nouveaux contrats devraient se négocier à des conditions nettement moins favorables en raison des surcapacités dans le secteur.L’activité Shipping fait face à des surcapacités. Centrée historiquement sur le transport de produits pétroliers, l’activité Shipping de Stena souffre de surcapacités liées à la forte croissance de l’offre sur le marché ces dernières années, aujourd’hui exacerbées par le ralentissement de la production de brut. La partie fret permet aujourd’hui de compenser partiellement la baisse des résultats, qui devraient désormais se stabiliser.Levier élevé. Parallèlement à des frais financiers et des Capex élevés, le FCF sera impacté par la forte baisse de l’EBITDA anticipée en 2017 et 2018. Les cessions d’actifs devraient rester conséquentes mais ne permettront pas d’enrayer la hausse de l’endettement et du levier (prévision de 6.8x en 2017 et 8.5x en 2018).Avis crédit : Négatif / Recommandation de marché : Neutre - Alors que la partie Ferry Operations profitera de la croissance solide du tourisme en Europe du Nord et que l’activité Immobilier sera soutenue par un environnement économique dynamique, les résultats du groupe pourraient continuer à pâtir ces deux prochaines années des surcapacités dans le Shipping et des conditions défavorables dans l’Offshore Drilling, sous l’effet de la faiblesse des investissements dans le secteur pétrolier. Dans ce contexte, nous anticipons une dégradation des métriques de crédit sur les exercices 2017 et 2018 avec notamment une forte baisse des marges, un accroissement significatif du levier et une dégradation de la liquidité. Elle devrait toutefois être suffisante pour assurer le remboursement de la souche 2019 sans refinancement. Le remboursement de la souche 2020, sans refinancement anticipé, dépend d’un certain nombre de facteurs dont la survenance nous semble raisonnable mais pas acquise : 1/ la reprise progressive de l’activité dans l’Offshore Drilling à partir de 2019 ; 2/ le respect des covenants des lignes de crédit et 3/ leur renouvellement. Par ailleurs, les cessions d’actifs ainsi que les dividendes versés par le segment Immobilier au groupe restreint sont bénéfiques pour la liquidité et pourraient faciliter le remboursement des obligations 2020.