Unicredit : Un plan stratégique crédible et bien engagé

Unicredit a réussi avec brio à lever 13 mds EUR de capital. C’est certainement la partie la plus visible de son plan stratégique annoncé en décembre dernier. - Cette opération vient restaurer une solvabilité impactée fin 2016 par des charges de restructurations et de provisionnements exceptionnelles. Ces dernières ont permis de renforcer la couverture des actifs douteux de 5 points, à 55.6%. Alors qu’en parallèle, Unicredit a signé un accord pour déconsolider rapidement quelques 17.7 mds EUR de prêts douteux : de 77.8 mds EUR à fin 2015, le stock est passé à 56.3 mds EUR à fin 2016 (pro forma de cette déconsolidation) et est attendu à 44.3 mds EUR à fin 2019. - >Il reste à réussir la transformation du modèle opérationnel où la réduction des coûts est centrale pour atteindre un RN de 4700 m EUR en 2019 (comparé à 1500 m EUR en 2015) et un ROTE de 9%. Là aussi le management va vite, des accords ayant été signé avec les syndicats pour mener à bien le vaste plan de réduction des effectifs. - Au final, les objectifs annoncés ne feront pas d’Unicredit un premier de la classe en Europe mais permettront de venir compenser les difficultés économiques rencontrées en Italie, stabiliser les notations et rassurer les investisseurs sur la gestion du groupe. Clairement l’arrivée de Jean Pierre Mustier marque une nouvelle étape pour Unicredit. - Nous passons à l’Achat sur l’ensemble des obligations Unicredit (vs précédentes recommandations Neutre Seniors / Achat Tier 2/ Alléger AT1), estimant que (i) la tendance crédit est stable ; (ii) le rapprochement des spreads vers ceux d’Intesa devrait se poursuivre et que (iii) la rémunération reste attractive, bénéficiant d’un pick up de spreads ‘Italie’ lié à des éléments externes au crédit (rating d’Unicredit contraint par le souverain, crise du secteur bancaire italien, etc).