Vallourec : L’amélioration des résultats devrait rester modérée en 2017

Vallourec a publié des résultats supérieurs aux attentes au T4 2016 avec une forte progression des volumes grâce au rebond de l’activité en Amérique du Nord. Cependant, le groupe devrait continuer à enregistrer un EBITDA et un FCF négatif en 2017, en raison d’une reprise limitée dans les autres régions et d’une pression tarifaire importante. Dans ce contexte, nous maintenons notre avis crédit Négatif et notre recommandation Alléger, les obligations offrant toujours un rendement inférieur à leurs comparables. - - >Vallourec a publié des résultats en amélioration au T4 2016 - Malgré des volumes en hausse de 17.5% au T4 2016 grâce à la reprise de l’activité aux Etats1eUnis, le chiffre d’affaires est en baisse de -2.7% à 838 m EUR en raison d’un effet prix/mix négatif (-24.9%). Le bon déroulement des plans stratégiques a permis une hausse de l’EBITDA à 1e63 m EUR contre -77 m EUR au T4 2015. La consommation de FCF s’élève à 1e3 m EUR contre une génération de FCF de 100 m EUR au T4 2015. Grâce à l’augmentation de capital de près de 1 md EUR réalisée en 2016, la dette nette s’élève à 1 287 m EUR à fin décembre contre 1 519 m EUR fin 2015, soit un ratio dette nette/equity de 34% pour un covenant à 75%. Le groupe dispose encore d’une position de liquidité solide de 3.6 mds EUR.Malgré la reprise de l’activité aux US, les résultats 2017 devraient rester sous pression - L’amélioration de l’activité constatée aux Etats-Unis fin 2016 devrait se confirmer en 2017 et provoquer une croissance importante des volumes dans la région. Dans un contexte d’investissements toujours limités dans le secteur Oil & Gas, la reprise dans les autres régions n’a pas encore eu lieu. L’effet prix/mix devrait rester négatif en raison de la livraison de commandes passées à des conditions tarifaires défavorables en 2016 et de la hausse de la part des Etats-Unis dans le mix produits. Malgré le bon déroulement des mesures visant à réduire les coûts et améliorer la compétitivité, l’EBITDA devrait rester négatif en 2017 (1e125 m EUR estimé et entre -170 et -120 m EUR attendu par la société), tout comme le FCF (-340 m EUR estimé). La consommation de cash devrait provoquer une hausse de la dette nette (1 701 m EUR estimé en 2017) et pénaliser le niveau de liquidité du groupe. Dans ce contexte, S&P a choisi de dégrader la note de Vallourec de B+ à B et a maintenu sa perspective négative.Nous conservons notre avis crédit Négatif et notre recommandation Alléger sur les obligations Vallourec - La performance des obligations VKFP 19 et 24 a été affectée par l’annonce de perspectives 2017 décevantes et pourrait pâtir dans les prochains trimestres de résultats en faible amélioration. Bien qu’il n’existe pas d’obligations comparables appartenant au même secteur que Vallourec, la souche 19 offre un rendement inférieur à la moyenne des comparables (1.9% vs. 3.2%) tandis que celui de la souche 24 est en ligne avec les obligations similaires (5.3% contre 5.2% en moyenne).