Verallia : Une IPO à l’horizon ?

A la suite de la nomination du nouveau PDG et des bons résultats publiés par Verallia au S1 2017, nous faisons un point sur la possible sortie des actionnaires à moyen-terme et ses impacts sur la dette de Verallia. - >Le S1 2017 a été marqué par la publication de résultats solides et la nomination d’un nouveau PDG. - Au S1 2017, Verallia a publié un chiffre d’affaires en hausse de 5.8%, à 1 249 m EUR. L’EBITDA ressort à 246 m EUR, soit une hausse de 9.4% (+65 pb pour la marge à 19.7%). Le groupe a parallèlement annoncé la nomination de Michel Giannuzzi en tant que PDG du groupe à compter du 1er septembre 2017. Il a exercé de 2007 à 2017 la fonction de Président du Directoire de Tarkett, dont il a initié l’introduction en Bourse en 2013. Cette nomination pourrait ouvrir la voie à une IPO de Verallia, projet qui a été mentionné par le management lors du conference call du T2 2017.Apollo, actionnaire majoritaire de Verallia, pourrait envisager de sortir du capital via une IPO. La cession à un industriel semble moins probable. - Apollo (90%), présent au capital de Verallia depuis 2015 aux côtés de Bpifrance (10%), pourrait envisager de céder tout ou partie de sa participation prochainement. Verallia a enregistré une croissance très satisfaisante de ses résultats depuis l’acquisition (+2% pour le CA et +14% pour l’EBITDA). Les métriques de crédit ont néanmoins été affectés par les émissions obligataires réalisées pour financer les remontées aux actionnaires ces deux dernières années. Dans ce contexte, une IPO permettrait de réduire le niveau d’endettement de la société puisqu’elle l’obligerait, même en l’absence d’augmentation de capital, à rembourser ses obligations PIK Toggle. Le groupe pourrait obtenir un meilleur rating dans ce scénario et refinancer sa dette obligataire afin de : 1) réduire les frais financiers ; 2) allonger les maturités et 3) renégocier les covenants. Une augmentation de capital, néanmoins limitée, pourrait également être envisagée pour réduire davantage l’endettement. Nous pensons toutefois que la société attendra 2018 et de se rapprocher de la première date de call pour réaliser une telle opération, afin de limiter le montant des primes de remboursement. La vente de l’intégralité du capital à une société industrielle, qui refinancerait probablement l’ensemble de la dette, pourrait également être envisagée par les actionnaires, mais ce scénario ne nous semble pas le plus plausible. Nous relevons notre avis crédit de Stable à Positif, maintenons notre recommandation Neutre sur les obligations 5.125% 22 et relevons notre recommandation à Achat sur les souches 7.250% 23 et PIK 8.250% 22. - Les obligations 5.125% 22 disposent aujourd’hui d’un rendement inférieur à leurs comparables (1.0% vs. moyenne de 2.1%). Le marché anticipant déjà un remboursement à la première date de call, une éventuelle IPO aurait peu d’impact sur son rendement. Au contraire, la souche 7.250% 23 dispose d’un rendement en ligne avec les obligations similaires (2.9%), attractif dans une logique de portage et qui pourrait s’améliorer en cas de refinancement avant la première date de call. Nous privilégions toutefois les obligations PIK 8.250% 22 qui offrent un rendement actuel de 4.0% et qui pourrait nettement augmenter en cas de remboursement suite à une IPO (7.4% si elle a lieu au printemps 2018 et 5.2% si elle a lieu en septembre).