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INFORME DIARIO 18 MARZO (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

COMPAÑÍAS QUE APARECEN EN EL INFORME. ESPAÑA: ACS, BLINDAJE ANTI OPAs, IAG, INDITEX, SANTANDER, SECTOR BANCOS, SECTOR CONSTRUCCIÓN, SECTOR TELECOS. EUROPA: ADIDAS, DAIMLER, SECTOR SEGUROS, VOLKSWAGEN.

Las medidas fiscales dan un respiro a las bolsas
Las medidas fiscales que los mercados reclamaban están llegando y los índices rebotaron ayer en una jornada de alta volatilidad. En el Euro STOXX, Telecos (+10,9%) y Retail lideraron las ganancias mientras que Real Estate y Viajes y Ocio fueron los sectores que más cayeron. Por el lado macro, en España P. Sanchez anunció un paquete de medidas económicas que movilizará 200.000 millones de euros (aprox. 17% del PIB) y el Ibex 35 lo celebró por todo lo alto con una subida del +6,41%, siendo el índice que más mejoró de la Eurozona. La mayor parte serán recursos públicos, un total de 117.000 M euros (10% del PIB), que se suman a los 18.000 M euros aprobados el pasado jueves. La mayor parte del paquete de medidas no tendrá coste presupuestario, ya que se trata de líneas de liquidez a las empresas a través de avales y préstamos para evitar una crisis de crédito cuyo importe ascenderá a 100.000 M euros. El BCE anuncia que ha prestado a los bancos europeos 109.000 millones de euros para garantizar la liquidez del sistema bancario ante el impacto del coronavirus. Así, la CE ha enviado una propuesta a los estados miembros para flexibilizar la normativa en materia de Ayuda de Estado para compensar los efectos adversos del COVID-19. Francia anunció un plan de ayuda por 300.000 M euros que incluye suspensión del pago de servicios básicos, cotizaciones sociales e impuestos, alquileres en algunos casos y asunción de créditos bancarios, el ministro de Finanzas B. Le Maire aseguró que hará todo lo que esté en su mano para salvar la economía, incluso nacionalizando empresas. Por su parte, la Fed anunció después de dejar los tipos de interés en niveles de cero e inyectar liquidez por valor de 700.000 millones de dólares en el mercado con la compra de bonos del Tesoro y valores hipotecarios, que reanudará su programa de compra de deuda corporativa, preparando un plan de ayudas de 850.000 millones de dólares. Por su parte D. Trump anuncio un plan fiscal por valor de 1,2 billones de dólares en rebajas de impuestos, posiblemente un cheque a todos los ciudadanos y ayudas a las aerolíneas, así como moratorias en las ejecuciones hipotecarias, a la vez que el secretario del Tesoro Mnuchin adevertia que el desempleo podría subir hasta tasas del 20% sin la intervención del Gobierno. Por el lado macro en la Eurozona, el índice ZEW de marzo cayó más de lo esperado. En Reino Unido, la tasa de paro ILO mejoró las previsiones. En EE.UU. la producción industrial de febrero creció más de lo esperado, las ventas al por menor de febrero retrocedieron más de lo previsto y la confianza del sector inmobiliario (NAHB) disminuyó ligeramente conforme a lo esperado. S&P alerto sobre la posibilidad de una recesión global y rebajas de rating generalizadas.
Qué esperamos para hoy
Esperamos una apertura bajista tras el rebote de ayer, aunque no podemos descartar que los mercados se den la vuelta durante el día a medida que van calando los planes de estímulo fiscal. En estos momentos, los futuros del S&P cotizan con caídas del -1,54% (el S&P 500 cerró con subidas del +1,76% respecto al precio al que cotizaba al cierre de los mercados en Europa). La volatilidad en EE.UU. bajó (VIX 75,91%). Los mercados asiáticos cotizan con caídas (Japón -1,68% y Hong Kong -2,94%).
Hoy en la Eurozona la inflación final y subyacente, en EE.UU. reunión de la Fed, comparecencia de J. Powell tras la misma y los permisos de construcción de febrero.


ESPAÑA

ACS. La cotización descuenta un escenario demasiado adverso. COMPRAR.
ACS cayó ayer un -3,5% (mientras el IBEX subió un +6,5%), acumula una caída del –60% en lo que va de año (-33% vs IBEX) y un -58% desde el 20 de enero que fijamos como fecha de las dudas con el inicio del coronavirus. Los hechos más relevantes acontecidos en los que buscar explicaciones no justificarían tal corrección: (i) el anuncio del abandono de las operaciones en Oriente Medio (BICC), (ii) la caída de los márgenes de Dragados en los Rdos. 2019 y (iii) el impacto del Covid-19 a nivel global, donde a priori nosotros esperamos un impacto negativo pero limitado. La actual situación creemos que tendrá un impacto en las cuentas de ACS en 2020, aunque a priori no significativo (por ahora), y sobre todo por sus negocios en España (14% de las ventas). También esperaríamos un menor nivel de adjudicaciones durante 2020 aunque recordamos que ACS contaba con una cartera de 77.756 M euros a cierre de 2019 (~2 años de ventas). Mientras tanto no entenderíamos las posibles dudas que pudiera estar teniendo el mercado sobre la capacidad de la Compañía de hacer frente a sus vencimientos de deuda (y capacidad de refinanciación) ya que el apalancamiento de la Compañía se encuentra actualmente en el entorno de 1x DFN/EBITDA (incluyendo factoring). A pesar de que en 2020 le vence un importe agregado de 2.785 M euros (incluyendo emisiones de deuda y financiación bancaria) más 2.279 M euros en factoring (total 5.064 M euros/ 43% de la deuda bruta incluido factoring) no esperaríamos problemas de refinanciación durante el año ya que ACS mantiene una posición de liquidez de ~8.000 M euros de caja y líneas disponibles por 1.600 M euros en ACS corporación y 2.900 M euros en Hochtief. En cuanto a Abertis (~15% P.O.) no esperaríamos problemas de repago de deuda/refinanciación en el corto plazo y en cualquier caso, en principio, no habría ningún tipo de recurso sobre ACS por sus obligaciones de deuda. Incluso asumiendo un valor de 0 euros para Abertis, esto según nuestra valoración no supondría más de 7,5 euros/acc. en ACS, cuando la Compañía ya acumula c.22 euros/acc. de caída en lo que va de año.Con todo, creemos que el valor está descontando un escenario económico que a día de hoy no contemplamos, si bien reconocemos que el nivel de incertidumbre a la hora de estimar la evolución futura de la economía global es muy elevado en estos momentos. A la cotización actual se estaría descontando un valor cero para Hochtief (26% de P.O. ex-Abertis, que valoramos vía DCF) y Abertis. Con todo, cambiamos nuestro P.O. a Bajo Revisión aunque mantenemos nuestra recomendación de COMPRAR.

BANCOS ESPAÑOLES – Medidas económicas del Gobierno, lectura inicial favorable por la inyección de liquidez pública y salvedad contable
El paquete de medidas económicas movilizará 200.000 M euros, 37% del préstamo corporativo vivo, de los que 100.000 M euros de garantías para préstamos a empresas, 17.000 millones de euros de subsidios directos y 83.000 millones de euros de financiación privada. También incluye una moratoria en el pago hipotecas (primera vivienda) a hogares/empresas/autónomos que hayan visto reducidos los ingresos y se encuentran en una determinada situación de vulnerabilidad. La moratoria duraría en toda la coyuntura vulnerable. La cuantía parece suficiente en comparación con la otorgada en Alemania (c.45% del préstamo corporativo), Francia (c.27%) o Italia, lo que debería soportar las cotizaciones bancarias. Así, la lectura más positiva es la introducción de la salvedad contable; no se contabilizará moroso el préstamos en moratoria y por ende no llevará asociado un incremento de provisiones.

BLINDAJE ANTI OPAs. El gobierno blinda OPAs oportunistas por el desplome de la Bolsa
La medida se toma para impedir que inversores de países de fuera de la UE y de la Asociación Europea de Libre Comercio puedan hacerse con el control de entidades españolas en sectores estratégicos aprovechando la caída coyuntural de los mercados. En concreto se prohíben nuevas participaciones de estos inversores iguales o superiores al 10% del capital. Se especifican como sectores protegidos las infraestructuras de energía, transporte, agua, sanidad, comunicaciones, medios de comunicación, tratamiento o almacenamiento de datos, aeroespacial, defensa, electoral o financiera. Además, el gobierno no descarta ampliar el veto a otros sectores. Tras estos cambios, cualquier inversión necesitará la autorización expresa del Gobierno.

IAG, COMPRAR
La IATA comentó ayer que un posible rescate del sector supondría ~200.000 M euros a nivel global. Mientras, las aerolíneas europeas habrían enviado una carta a las autoridades comunitarias pidiendo diferimiento en el pago de tasas e impuestos. En este sentido cabe destacar que el borrador de la proposición de ayudas de Estado propuesto por Margrethe Vestager (Comisaria Europea de Competencia), ya asume esta posibilidad y además, habla expresamente de potenciales “compensaciones al sector de la aviación por el Covid’19”. Finalmente ayer se conoció que Italia habría nacionalizado Alitalia y hay rumores de mercado que apuntan a una nacionalización de Norwegian Airlines. Por otra parte, Moody’s rebajó el outlook del rating de IAG (Baa3) de estable a negativo.
Las noticias evidencian la difícil situación por la que pasa el sector y la voluntad de las autoridades por ayudar e incluso compensar a las aerolíneas por la situación actual. En el caso de IAG, su posición de liquidez con 9.300 M euros de caja (7.350 M euros de efectivo + 1.900 M euros en líneas de crédito), permite tomar medidas con cierta perspectiva/calma. La clave a corto plazo serán las negociaciones con los sindicatos y la reducción de salidas de caja, mientras que el dividendo complementario de 2019 creemos que será cancelado. No obstante, incluso en un escenario estructural con un 25% menos de capacidad (asumir que el tráfico aéreo mundial se va a reducir en un -75% no es razonable y entendemos que las restricciones se irán relajando), IAG sería capaz de pagar dividendo, generando un EBITDA ~5.000 M euros (vs no más de 3.000 M euros en 2020 (e), asumible por su posición de caja), gracias a una estructura de costes más acorde con la realidad del sector, algo que podría ocurrir ya en 2021. La cotización actual estaría descontando un EBIT normalizado de ~2.000 M euros (-41% vs 2019).


INDITEX. Primera impresión es que Rdos 4T’19 son razonablemente buenos. Covid-19 impacta fuerte en 1T.
Excluyendo el impacto de una provisión asociada a Covid-19 los Rdos 4T’19 están por encima de lo previsto en todas las líneas. Destaca especialmente el fuerte crecimiento de las ventas LfL (+7,5% en 2S’19, vs +5% BSe vs +5% consenso). Covid-19 impacta en comienzo 1T (-5%en primeras seis semanas, -24% solo en marzo) y genera provisión de 287 M euros (ya reflejado en margen bruto 4T). Retrasan decisión sobre el dividendo hasta que haya más visibilidad sobre impacto Covid-19. Reitera objetivos a largo plazo de ventas LfL +4/+6%. Con todo, nos parece que los Rdos son razonablemente buenos. Reiteramos COMPRAR.


SANTANDER. Sin impactos reseñables por Covid-19 en 1T-20 y acotados en principio en 2020 en escenario base
SAN indicó ayer que no espera ningún impacto relevante por el Covid-19 en 1T’20. En 2020, considera que es demasiado pronto, si bien de asumir una recuperación en V supondría un restarle un -5% al BDI’20. De acuerdo a las expectativas actuales, supondría una caída de BDI’20 vs 2019 de c.-3% (BSe) a -5% (consenso). SAN también confirmó que espera que su CET1 se sitúe en la parte alta del rango de 11%-12% (y vs 11,65% en 2019). Valoramos positivamente estos mensajes, que al menos deberían dar cierta tranquilidad en cuanto al capital, principal foco de preocupación del mercado en esta Compañía. La clave no obstante estará una recuperación en V.



EUROPA

VOLKSWAGEN, COMPRAR
La marca Volkswagen (60% ventas unitarias de VOW) ha anunciado que cierra sus plantas de producción en Europa (incluyendo también las divisiones de componentes), lo que afectará al 17% de la producción del Grupo (y al 30% de la marca) por un periodo de 2 semanas con el fin de evitar la propagación del covid entre sus empleados. Adicionalmente, en línea con lo planteado por otros miembros del sector ven inviable mantener abiertas todas las cadenas de suministro en las condiciones actuales. Noticia negativa aunque parcialmente esperada una vez que otras marcas del grupo ya habían anunciado la suspensión de la producción. Así, creemos que en los próximos días el resto miembros del holding limitarán en gran medida la producción (o la suspenderán totalmente). En cuanto al impacto financiero, creemos que éste dependerá en gran medida de los estímulos que puedan plantear los estados una vez concluya la crisis del Covid-19, ya que para VOW el mercado europeo (45% de sus ventas unitarias) está dominado por el segmento volumen (clientes con mayor propensión al consumo en función de incentivos). En todo caso, si excluimos el efecto de las eventuales ayudas a los consumidores, pensamos que de darse un cierre similar al visto en China (3 semanas) el impacto en EBIT’20 podría ser de alrededor del -14%. En valoración, asumiendo dicho impacto como un one-off, sería mucho menor (alrededor del -2,5%).