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INFORME DIARIO 25 FEBRERO + RDOS. ESPAÑA Y EUROPA 4T’20. IDEAS DESTACADAS Y RESTO DE PREVIEWS (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

COMPAÑÍAS QUE APARECEN EN EL INFORME. ESPAÑA: ENCE, INDRA, MEDIASET, NEINOR, NH HOTELES, FERROVIAL, RED ELÉCTRICA, TELEFÓNICA. EUROPA: AXA, AB INBEV, BAYER, MUNICH RE, SAFRAN, SAP.

Incluido en el informe diario de hoy, y durante toda la campaña de resultados, incorporamos al final una presentación con los resultados destacados en positivo y negativo y previews de Rdos. 4T’20 que se publicarán en España y Europa en los próximos días.

El repunte de la deuda americana aumenta la volatilidad
Jornada de altibajos en las bolsas europeas con un nuevo repunte de la TIR americana que ya supera el 1,40%, máximos de los últimos 12 meses. Así, en el Euro STOXX, el value volvió a comportarse mejor que el growth siendo R. Básicos y Viajes&Ocio los sectores con las mayores alzas, frente a las caídas de Media y Hogar. Desde la macro, en Alemania la lectura final del PIB 4’T20 mejoró dos décimas las caídas hasta el -3,7% a/a. En España el Gobierno aprobará un paquete adicional de 11.000 millones de euros de ayuda a las empresas destinados a reforzar la solvencia y sanear balances, pero de momento no hay detalles. En EE.UU. las ventas de viviendas nuevas de enero repuntaron por encima de lo esperado. Por su parte, miembros de la Fed siguieron reiterando la necesidad de mantener el actual ritmo de compras de bonos hasta que los objetivos de empleo e inflación se alcancen (podría llevar más de 3 años alcanzar de forma persistente el 2% de inflación). En la misma línea, desde el BCE se alertó del riesgo que supondría un abrupto repunte de tipos de interés reales sobre la recuperación global. En cuanto a la pandemia, la vacuna de J&J muestra una elevada eficacia contra el Covid-19 y la cepa sudafricana (c. 82%). Se espera que se pongan en circulación unos 4 M de dosis inmediatamente en EE.UU. En Japón el indicador adelantado final de diciembre mejoró el dato preliminar. En Rdos Empresariales en EE.UU. Lowe’s, Nvidia, Booking y Entergy salieron mejor mientras que Pinnacle presentó peor.
Qué esperamos para hoy
Esperamos una apertura al alza sobre los mismos catalizadores de las últimas jornadas, el control de los contagios. El repunte en las curvas de deuda sigue apuntando a un mejor comportamiento de Financieros y cíclicos. En estos momentos, los futuros del S&P cotizan con avances del +0,20% (el S&P 500 cerró ayer con subidas del +0,3% respecto al precio al que cotizaba al cierre de las bolsas en Europa). La volatilidad en EE.UU. bajó (VIX 21,34x). Los mercados asiáticos cotizan con subidas (CSI 300 +0,7%, Japón +1,6%).
Hoy en la Eurozona el indicador de clima económico y la confianza del consumidor final de febrero. En EE.UU. el desempleo semanal, la segunda lectura del PIB 4T’20, los pedidos de bienes duraderos de enero y la venta de viviendas pendientes de enero. En México el PIB del 4T’20 y el índice de actividad económica IGAE. En Rdos. Empresariales en EE.UU. Dominos Pizza, American Tower, Norweigan y HP entre otros. En subastas: Italia (6.250 M euros en Bonos flotantes 2023 y fijo 2026).



ESPAÑA

NH HOTELES: Rdos. mejores de lo previsto por costes. No aportan guidance en 2021. VENDER
Rdos. mejores de lo esperado en EBITDA (+15,6 M euros vs -7,6 M previstos). Con unas ventas peores (-82% vs -79% previsto), pero con mejor evolución de costes, destacando el ahorro de rentas (33,8 M euros en 4T’20 vs 12 M BS(e)), que en todo caso tiene cierto efecto contable (non-cash). NH dice apreciar cierta mejora en ocupación desde ~20% en diciembre a ~25% en febrero, pero no aporta guidance’21 ante la falta de visibilidad. El sesgo de los Rdos. es positivo, pero la acción ha subido un +35% en el último mes (+30% vs IBEX) y nuestras estimaciones ya asumen una fuerte recuperación (EBITDA en 2023 similar al de 2019) y a pesar de ello no obtenemos potencial. Esperamos más detalles sobre perspectivas y posibles ventas de activos en la call de hoy (13:00h).

INDRA. Rdos. por encima de lo esperado en ventas y caja. Record histórico de cartera de pedidos. COMPRAR
Destacamos los siguientes aspectos positivos de los Rdos.: (i) buenos datos de contratación (+8,4%) y de cartera de pedidos (5.229 M euros, 1,72x ventas), (ii) bien en caja (83 M euros en 2020 vs 75 M euros BS(e)) y en deuda (481 M euros vs 552 en 2019 y vs 518 M euros BS(e)), (iii) mejores en ventas y alineados vs BS(e) en EBIT por lo que cumplen guidance'20, y (iv) retoman el dividendo para 2021 (sin concretar, vs nuestra estimación de 0,11 euros/acc.1,5% yield y pay-out del 25%). Esperamos impacto positivo ya que a pesar del reciente buen comportamiento de la acción (+49% en absoluto desde mínimos de octubre’20 y +9% en 2021) aún estamos lejos de niveles pre- Covid-19 (-28%) y las perspectivas a largo plazo son buenas.

MEDIASET ESPAÑA. Rdos. por encima de lo esperado en todas las métricas. COMPRAR
Las ventas 4T’20 crecen un +1,6% (por encima del -0,8% BS(e) y -1,7% consenso) con unos costes 4T’20 de 187,4 M euros (-8,8% vs -% BS(e)) dejando un EBITDA 4T’20 de 102,6 M euros (+28,1% vs +4% BS(e)) y un margen del 35,4% (vs 28% en 4T’20). El CF Operativo’20 asciende a 200,9 M euros (+14,2%). Anuncian la amortización de la autocartera (4,3%) pero no anuncian por el momento dividendo (nosotros no estimamos dividendo en 2021/22). A pesar del buen performance reciente de la acción (+9% en absoluto en 2021 y +61% desde mínimos de octubre’20 y +42% vs IBEX) esperamos impacto positivo. Revisaremos estimaciones al alza para incluir la mejora del mercado publicitario que esperamos para 2021 (a pesar del débil comienzo).

RED ELÉCTRICA. Plan Estratégico 2021-25. VENDER
Decepcionó ayer con un plan de inversiones en redes de ~660 M euros anuales vs ~900 esperados por nosotros y consenso lo que tiene un impacto de -3% en P.O. A pesar de la menor inversión también recorta dividendo desde 2023: establece un suelo 2021-2022 de 1 euro/acc, (yield 7%) y se rebaja el del período 2023-2025 hasta 0,8 euros/acc (yield 5,6%/ -20% vs nuestra estimación y consenso).
Valoramos negativamente que no diese una senda esperada de BDI. Aunque los actuales niveles de valoración y dividendo (1 euro/acc. de DPA’20/ ~7%) sean atractivos, creemos que lo son aún más en Enagás (10% yield y >30% potencial) por lo que lo sigue siendo nuestra favorita.

TELEFONICA. Rdos. mejores en todas las líneas. COMPRAR
Rdos. por encima de lo esperado por nosotros y consenso (mayor diferencia con consenso) en todas las líneas. Las ventas 4T’20 caen un -12% (-2% orgánico) con España cayendo un -2,9%, Alemania +2,7%, Reino Unido -9,5% (-5,2% orgánico), Brasil -30,1% (-1,6% orgánico), Infra +4,7% (+11% orgánico) e Hispam -20,4% (-2,5% orgáncio). El EBITDA 4T’20 crece un +2,2% (-2,8% orgánico). El FCF’20 alcanza los 4.794 M euros, con 1.993 M euros en 4T’20 (+13,2%) lo que permite una reducción deuda de 2.516 M euros en 2020 (-6,6%, y reducción de 1.449 M euros en 4T’20) hasta los 35.228 M euros (DFN/EBITDA 2,79x). Incluyendo otras iniciativas inorgánicas (venta de Telxius y fusión en Reino Unido) la DFN se recortaría 9.000 M euros adicionales (hasta los 26.000 M euros. Respecto al guidance'21 esperan estabilización de ventas e ingresos (vs -1,5% y -0,7% BS(e) respectivamente) y CAPEX/Ventas c.15% (vs 14,8% BS(e)). Anuncian DPA'21 de 0,3 euros/acc. (-25% vs 2020 y vs 0,4 euros/acc. BS(e) y 0,314 consenso) en scrip voluntario, además de la amortización de un 1,5% de autocartera. Esperamos impacto positivo. La compañía sigue reduciendo deuda y vemos catalizadores (venta de activos) con los que puede zanjar definitivamente esta preocupación del mercado.


EUROPA

AB INBEV. Rdos. 4T’20 mixtos con buena evolución en cuota de mercado. COMPRAR
Rdos. 4T’20 mixtos con un comportamiento en EBITDA mejor de lo esperado (-5,2% vs -12,4% BS(e) y -10,1% consenso) pero con evolución LfL algo más débil (-2,4% LfL en 4T’20 vs -1,0% esperado), por NorteAmérica (~28% EBITDA), penalizada por la segunda ola del Covid-19 . En positivo, Middle America (~32% EBITDA) y South America (~28%), con muy buena evolución LfL superando expectativas. Destacar también positivamente el aumento en cuota en ~66% de sus mercados, entre ellos Brasil, China y México. Mientras, en EE.UU. ésta se reduce muy ligeramente (-15 pbs en 4T vs estabilidad en 3T), que se debe nuevamente al impacto del Covid-19 en 4T. Para 2021 tan solo dan indicaciones de volver a registrar crecimientos desde el top-line (vs +6,7% ventas BS(e) y +7,7% consenso), con presión en márgenes (vs 38% BS(e) y 37,4% consenso vs 37% en 2020) por mayor equilibrio en volúmenes/precios y mayores costes de materias primas.
En definitiva, Rdos. mixtos e indicaciones a priori algo más débiles si bien no esperamos un impacto relevante en mercado ya que en cierta medida estaría recogido en cotización tras el -7% en 2021 (-6% vs sector y -11% vs ES50).


AXA. Primas en línea y BDI Operativo algo peor (No Vida). S-II 200% y DPA Propuesto 1,43 euros/acc. COMPRAR
Rdos. 2020 con primas en línea (-6,3% vs 2019 y -6,1% esperado) y ligeramente peor en BDI Operativo (-33,9% vs 2019 y -32,3% consenso) por no Vida (-51% vs 2019 y vs -46% de consenso) a pesar de presentar un mejor RC (99,5% vs 102% esperado) por comprensión de yields (2,6% vs 2,9% en 2019) compensado con resto de negocios. Confirma impactos por Covid-19 en 1.500 M euros y confirma guidance BDI Operativo’21 XL de 1.200 M euros (en línea consenso). El endeudamiento se sitúa en 26,8% (dentro de guidance 25%-28%). S-II mejor de lo esperado (200% vs c. 180% a 9meses’20 y 192% esperado) al incluir el modelo interno de XL. Cash en Holding en 4.200 M euros (vs 3.000 M euros en 2019 y por encima de su guidance de 1.000 M euros a 3.000 M euros). Anuncia DPA’20 de 1,43 euros/acc. (7% yield) a pagar el 11 de mayo. Esperaríamos una ligera buena acogida. Conference Call 11:00 h CET.

BAYER. Rdos. 4T’20 por debajo de lo previsto en EBITDA, guidance’21 sin brillo. COMPRAR
Rdos. 4T’20 por debajo de lo esperado en EBITDA ajustado (-3,4% vs –0,3% BS(e) y -0,2% consenso) ante unos márgenes inferiores a lo previsto (23,9% vs 24,5% BS(e) y consenso) motivado, una vez más, por la dinámica negativa de Cropscience que no se ve compensada por una evolución algo mejor de lo esperado en el resto de división. Además, BAY anunció su guidance’21 de ventas de entre 42.000 M euros y 43.000 M euros (vs 43.389 M euros BS(e) y 41.281 M euros consenso) y EBITDA de entre 11.200 M euros y 11.500 M euros (vs 12.793 M euros BS(e) y 11.520 M euros consenso), que implicaría que tanto nosotros como el consenso estaríamos esperando una rentabilidad por encima de la prevista por la compañía para el conjunto del año.
Esperamos una acogida limitadamente negativa, una vez que la clave en el valor sigue siendo la resolución del caso del glifosato. Algo que cada vez parece más próximo.

MUNICH RE. Rdos 4T’20 en línea en BDI y mixtos en operativo. COMPRAR
MUV ya había avanzado un BDI 4T’20 de c.200 euros (1.200 M euros en 2020) impactado por otros 1.100 M euros de provisiones Covid-19 (3.400 M Euros en 2020). El BDI 4T’20 publicado hoy, 212 M euros, está básicamente en línea con las expectativas (197 M euros BS(e) y c.200 M euros de consenso).
A nivel operativo, alcanza un Rdo. operativo 4T’20 de 481 M euros (+25% vs BS(e)) por mayores plusvalías en cartera de inversión (RoI del 3,3% vs 2,7% BS(e), RoI recurrente 2,3%) y buena evolución en NO Vida (Reaseguro y seguro directo) que más que compensa una evolución adversa en Vida RE (RO de -13 M euros vs c.120 M euros BS (e)) por incremento de reservas en Australia y EE.UU. El RC en reaseguro No Vida asciende a 104,2% (vs 109%), con menor aportación de run-off positivo (1,2% vs c.4% BS(e))lo que implica una evolución subyacente de mejor calidad. En Seguro Directo, el RC de c.93% está en línea con lo esperado.
Hay cierta decepción en ratio de solvencia que acaba el año en el 208% (-8p.p. en 4T’20) vs c.215% BS(e) y rango objetivo de 175%-220% Anuncia DPA de 9’8 euros/acc (+0%; yield 4,1%) en línea con lo esperado.
Anuncia también el Rdo. de la ronda de renovaciones de Reaseguro (c.50% de los tratados), que se ha saldado con un incremento de primas de +11% y de c.+2,4% en los precios. Aunque la tendencia es positiva se sitúa por debajo del +4/+7% anunciado por el resto de reaseguradores europeos.
Por último mantiene el guidance’21 que implica un BDI de c.2.800 M euros, en línea con las estimaciones (2.762 M euros BS(e ) y c.2.840 M Euros de consenso). Con todo, Evolución y guidance sin sorpresas, que debería tener una acogida neutra del valor. No nos preocupa la evolución de Solvencia y aunque es cierto que la ronda de renovaciones ha sido más débil que en comparables, el hecho de que mantenga el guidance’21 debería despejar dudas. En el año la acción se ha quedado plana (-0,6%), con un underperfomance de -4% vs sector y vs Eurostoxx 50, que tampoco justificamos.

SAFRAN. Rdos 2020 algo mejores en EBIT, retoman el dividendo, pero el guidance parece conservador. Cambiamos a VENDER. VENDER
Rdos. 2020 ligeramente mejores en EBIT ajustado consenso (-55,9% vs -57,5% BS(e) y -57,1% consenso) gracias a Propulsión y Equipamiento. En Propulsión (71% EBIT ajustado) los ingresos por servicios han estado en línea con lo que esperábamos y caen un -43% en el año. Respecto al guidance’21 prevén las ventas cayendo a high single digit (ajustado por tipo de cambio a 1,21) por debajo del consenso (flat) y de nuestras estimaciones (c. +10%), que preveían una mayor recuperación en 2021. Además, ven margen operativo mejorando >+100 pb (vs +340 BS(e) y +230 consenso). Además ven la generación de caja situada, al menos en el mismo nivel de 2020 (vs 1.608 M euros BS(e)). Por último, indican que retoman el dividendo y propondrán un DPA’21 de 0,43 euros/acc (0,4% yield) por debajo de lo esperado (1,15 euros/acc. BS(e) y 1,43 euros/acc. consenso).Los Rdos por encima, y la vuelta al dividendo pueden no compensar el guidance que parece conservador y pesar en la acogida tras las fuerte subidas del valor en la última semana (+12% vs ES50 y +0 en 2021). Respecto al guidance, si bien vemos espacio para mejora, conforme aumente la visibilidad en 3T’21, a estos niveles no a estos niveles no vemos potencial suficiente y cambiamos nuestra recomendación a VENDER y sacamos el valor de nuestra cartera en Europa.