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ATRESMEDIA: RDOS. 9MESES'19 Y CAMBIO DE P.O. A LA BAJA (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 3T'19 vs 3T'18:
Ventas: 183,77 M euros (-6,7% vs -6,1% BS(e));
EBITDA: 22,66 M euros (-0,6% vs -7,9% BS(e));
EBIT: 17,85 M euros (-3,4% vs -13,4% BS(e));
BDI: 10,75 M euros (-36,0% vs -22,6% BS(e)).
Rdos. 9meses'19 vs 9meses'18:
Ventas: 723,67 M euros (-3,2% vs -3,0% BS(e));
EBITDA: 126,36 M euros (+1,9% vs +0,6% BS(e));
EBIT: 111,75 M euros (+1,5% vs -0,2% BS(e));
BDI: 80,25 M euros (-6,7% vs -4,1% BS(e)).

Rdos. alineados con nuestras expectativas que ponen de manifiesto la debilidad (mayor de la esperada) de los ingresos publicitarios de TV (representan un 77% del total, con una caída en 9meses'19 del -6,0% vs -6,3% el mercado) que es compensada por la buena gestión de costes (OPEX 9meses'19 -4,2% vs -3,8% BS(e)). Así, las ventas totales 9meses'19 presenta una caída del -3,2% (-6,7% en 3T'19 vs -6,1% BS(e)) lastradas como hemos comentado por los ingresos de publicidad de TV, y con crecimientos de publicidad digital (+8,1% vs +6% BS(e)), distribución de contenidos (+5,1% vs +6,8% BS(e)), otros (+28,3% vs +30,9% BS(e)) y Radio (+0,6% vs +2,4% BS(e)). El EBITDA 9meses'19 asciende a 126,4 M euros (+1,9% vs +0,6% BS(e)) con un margen del 17,5% (vs 16,6% en 9meses’18) gracias al comentado recorte de costes.
Aunque la acogida de hoy podría ser positiva (dado el mal comportamiento de la acción en 2019: -18% en absoluto y -28% vs IBEX, a pesar del +10% en absoluto en los últimos 2 meses) y teniendo en cuenta la rentabilidad por dividendo actual (c.13%) reiteramos cautela en el valor porque percibimos que los riesgos pesan cada vez más en la percepción del sector por la debilidad y poca visibilidad del mercado publicitario de TV; a un entorno macro deteriorándose, le sumamos la paulatina caída de audiencias (por menor consumo) unido a la proliferación de los medios digitales y de las plataformas OTT (a pesar de basarse en un modelo de suscripción, van arañando audiencias poco a poco). Valoramos de forma positiva las medidas de diversificación (A3M Studios y la JV con Telefónica) así como la flexibilidad mostrada con respecto al control de costes, pero no creemos que vayan a ser suficientes como para compensar la caída de los ingresos publicitarios tradicionales (con un peso del 77% sobre el total).
Revisamos estimaciones para incluir un escenario publicitario de TV más negativo y un mayor control de costes demostrado por la compañía para adaptarse al mayor deterioro del mercado (más detalle en las páginas siguientes). Con esto, revisamos nuestra estimación de ventas’19 un -2,3% dejando una base de costes de 832 M euros (-2,7% vs 855 M euros previos) situándonos por debajo de los 845 M euros que recoge el guidance actual (que no descartamos pueda ser revisado en el corto plazo, hasta los niveles necesarios para mantener el EBITDA en niveles de 2018, algo que ya estarían recogiendo nuestras nuevas estimaciones).
Rebajamos nuestro P.O. hasta los 3,6 euros/acc. (-20% vs anterior) fruto de la revisión de estimaciones antes comentada y tras realizar el roll-over a 2020. Valoramos la compañía a través de un DCF con una WACC del 8,0% y una g del -1% que recogería la debilidad del mercado publicitario de TV. VENDER. P.O. 3,60 euros/acc. (potencial -2,7%).