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AXA: RDOS. 2020 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 2020 vs 2019:
Primas: 97.000 M euros (-6,3% vs -6,8% BS(e) y -6,1% consenso);
Rdo. Operativo: 4.264 M euros (-33,9% vs -36,6% BS(e) y -32,3% consenso);
Rdo. Operativo Ajustado: 4.601 M euros (-32,8% vs -35,8% BS(e) y -32,9% consenso);
BDI: 3.164 M euros (-17,9% vs -7,2% BS(e) y -1,7% consenso).
Ha presentado Rdos. 2020, con unas primas de c. 97.000 M euros (-6,3% vs 2019) algo mejor de lo esperado (-6,8% BS(e)) pero totalmente en línea con el consenso (-6,1%). El BDI Operativo alcanza los 4.264 M euros un -33,9% vs 2019 , (ligeramente peor que el -32% de consenso) especialmente por el peor comportamiento en No Vida. La caída vs 2019 la explicamos fundamentalmente por los 1.500 M euros ya anticipados en 1S-20 de impacto por Covid-19 y a las mayores catástrofes naturales en XL, fundamentalmente. La primera lectura es que el peor comportamiento en XL (-1.400 M euros de BDI Operativo por mayores catástrofes naturales y vs c. -800 M euros BS(e), en línea con el consenso) se ha visto compensado en gran parte por el mejor comportamiento en el resto de las áreas geográficas.
Por negocios, la evolución ha sido: (i) No Vida: el BDI Operativo ha ascendido a 1.644 M euros un -51% vs 2019 algo mejor que nuestras estimaciones (-54%) pero peor que el -46% esperado de consenso. La desfavorable comparativa se debe al impacto Covid-19 y el repunte de las catástrofes naturales en XL lo que nos dejaba en Ratio Combinado -RC- de 102% (en línea con el consenso). Sin embargo la lectura positiva ha venido de una ligera menor referencia a nivel consolidado (c. 101%) donde el RC con un RC subyacente (ie ex nat Cat y ex Covid-19) que mejora ligeramente (94,2% en 2020 vs 94,7% en 2019). Así, ha sido la comprensión en las yields de inversiones hasta niveles de 2,6% vs 2,9% 2019 la que contribuiría a explicar el peor comportamiento vs consenso (ii) En Vida, el BDI Operativo se ha situado en 2.338 M euros un -18,5% vs 2019 (-17,1% BS(e)) pero mejor que el -19,8% consenso). En el mismo destacamos el progreso en el mix de la cartera (más Vida riesgo+Unit Link en claro detrimento de Vida Ahorro) y el mantenimiento del margen financiero en unos 67 p.b. (en línea con lo esperado), (iii) XL. La nota discordante, con un BDI como indicábamos de -1.400 M euros con un RC de 112% en el que se incluye un 7% en términos de catástrofes naturales (vs 5% BS(e)) y donde la lectura positiva viene de la tracción positiva en precios. Además mantiene el guidance’21 de 1.200 M euros en BDI Operativo lo que debería ayudar a ahuyentar las preocupaciones del mercado.
S-II ha sorprendido al alza en 200% vs 192% esperado u 180% a 9meses’20 en la que se incluye los +13 p.p. del modelo interno de XL. A ello añadimos, que el endeudamiento se sitúa en 26,8% (dentro de guidance 25%-28%) y que el Cash en Holding alcanza los 4.200 M euros (vs 3.000 M euros en 2019 y por encima de su guidance de 1.000 M euros a 3.000 M euros).
Anuncia DPA’20 de 1,43 euros/acc. (7% yield) a pagar el 11 de mayo.
Aunque entendemos que la primera lectura debería ser ligeramente negativa creemos que podría disiparse dada su intacta capacidad de generación de recursos, su elevada solvencia, la dotación a las reservas ya efectuada en XL y al anuncio del dividendo. Todo ello podría ayudar a cerrar el gap de cotización (dado que Axa se mantiene plana) vs sector (+2% en 2021). COMPRAR. P.O. 24,10 euros/acc. (potencial +18,71%). Conference Call 11:00h CET.