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ENI: RDOS. 2T'20, CAMBIO DE P.O. A LA BAJA Y DE RECOMENDACIÓN A VENDER (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 2T'20 vs 2T'19:
EBIT: -434 M euros (-119,0% vs -136,7% BS(e) y -128,5% consenso);
BDI: -714,0 M euros (-226.8% vs -278,1% (e) y -265,2% consenso).
Rdos. 1S'20 vs 1S'19:
EBIT: 873,0 M euros (-81,2% vs -89,9% BS(e) y -85,8% consenso);
BDI: -654,0 M euros (1.554 M euros en 2T'19 vs -944,0 M euros BS(e) y -871,0 M euros consenso).
Rdos. 2T’20 mejores en EBIT por Gas&Power y por otros ajustes (exajustes hubieran estado por debajo del consenso). En Upstream el performance de Exploración y Producción ha estado muy por debajo de lo esperado (-807 M euros de EBIT vs -550 M euros BS(e) y -430 consenso) por un margen peor del previsto. Respecto al resto de divisiones, tanto Refino&Química (73 M euros de EBIT vs -70 M euros BS(e)) como Gas&Power (+218 M euros de EBIT ajustado vs 10 M euros BS(e)) han estado por encima.

En todo caso, más allá del flojo desempeño operativo mostrado, el principal interés de estos Rdos, está en el anuncio de una nueva política de remuneración al accionista, que vinculan a la evolución del precio del Brent. En concreto ENI fija un suelo (0,36 euros/acc.) y un componente progresivo (dependiente de la generación de caja) en el dividendo, siempre que el Brent se sitúe entre entre los 45$/b y los 60$/b. Por encima de 60$/b volvería el plan de recompra de acciones. A efectos prácticos, de cumplirse el escenario del precios del Brent de la compañía (40, 48 y 55$/b en 2020, 2021 y 2022, la distribución del dividendo’20 sería de 0,55 euros/acc, (-36% vs 2019; 7% yield) hasta alcanzar los 0,70 euros /acc en 2023 (aún un recorte de -18% vs DPA’19).
Por otra aparte anuncian recortes adicionales a las inversiones, de manera que para el periodo 2020/2023 las inversiones alcanzan los 27.000 M euros (-4.700 M euros vs plan origina, en línea con BS(e)). Por el lado de la producción esperan 2,0 Mboe/d en 2023 y 2,05/2,10 Mboe/d en 2025 muy en línea con nuestras estimaciones.
El valor cae hoy un -3% vs ES50 entendemos que por el mal performance operativo, y por la incertidumbre ligada a la nueva política de dividendos, dependiente de un Brent a >45$/b. Tras los Rdos. anunciados ajustamos estimaciones de acuerdo a nuestro escenario de recuperación en “V” donde esperamos un precio del crudo de 37$/b en 2020, 45$/b en 2021 y 55$/b en 2022 y en recurrencia, lo que nos lleva a revisar a la baja el EBIT’20/24 c. -50% y situar el P.O. en niveles de 9,2 euros/acc. (-44% vs antes; +9% potencial). En un escenario de vuelta en “U” que asumen -6$/b de media vs escenario de “V·” en el periodo 2020/22, con una revisión adicional del –13% en EBIT, dejaríamos el P.O. en c. 8,5 euros/acc, sin prácticamente potencial. Con todo, cambiamos nuestra recomendación a VENDER dado que vemos un potencial limitado, y el valor ha venido demostrando estar muy afectado por el impacto del Covid-19 con un Downstream insuficiente para equilibrar los bajos precios del crudo.