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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: BONOS INDEXADOS - FAVORECIDOS POR LA REFLACIÓN DE LA FED (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: Tras el BCE esta semana tendremos batería de reuniones de BC’s con la Fed, BoJ, BoE y Banxico. En EE.UU. destaca la Fed de New York y Fed de Filadelfia de septiembre, producción industrial de agosto, confianza sector inmobiliario septiembre, permisos de construcción y viviendas iniciadas y Confianza de la U. de Michigan. En la Eurozona, IPC final de agosto. En Alemania, ZEW y precios de producción de agosto; en España, costes laborales 2T’20. En China atentos a las ventas al por menor y a la producción industrial de agosto. En subastas, el Tesoro español colocará bonos. En rating, S&P (A est) y Moody’s (Baa1 est) revisarán la nota de España.
Índices: Xover estable en 325 p.b. CDX HY$ -11 p.b. hasta 357 p.b.
Crédito: En contado hubo correcciones dentro de financieros en SNP (excepto en Bankia) y, en mayor medida, en la parte junior (+30 p.b.). En corporates, el tramo senior IG sigue muy soportado con los híbridos ampliando menos que los AT1 financieros (c. +25/+35 p.b.). En rating, S&P mantuvo Portugal (BBB estable). En primario, emitieron entre otros, KPN a 12,25 años MS+110 p.b. EDF híbridos 6,5 y 10 años al 3% y 3,5%, Ford a 5 años al 3,25%, Unicredit un C. bond a 8 años a MS+7 p.b, Commerzbank un AT1 al 6,5% y BBVA dos SNP en $ a 3 y 5 años (MS+75/100 p.b.).
Estrategia de mercado: La nueva política monetaria de la FED establece un objetivo de inflación flexible: asimétrico (vs simétrico), con un nivel de precios promedio (vs fijo del 2%) para un horizonte temporal a medio plazo (vs largo plazo). Con ello, se pretende eliminar el sesgo deflacionista que las políticas “simétricas” han generado en los últimos años. La “reflación consentida” de la FED intentará incrementar las expectativas de inflación hasta c. 2,4% (nivel promedio del PCE que, tras el período deflacionista anterior, situaría la inflación a largo plazo en el 2%). Para que este “maquillaje” funcione en las expectativas de inflación, la FED deberá mantener los tipos de interés nominales anclados, lo que, en última instancia implicaría unos tipos de interés reales aún más bajos. Adicionalmente, se espera que la inflación repunte al menos hasta mediados de 2021 (por efecto base del precio de la energía, incremento transitorio de costes Covid-19. y depreciación del dólar en EE.UU.). Todo ello debería impulsar las expectativas de inflación aún más arriba (hasta c. 2,5% en EE.UU. y 1,3% en Alemania) y la TIR (real) retroceder en EE.UU y Eurozona c. -70 p.b. y -50 p.b. respectivamente, convirtiendo a los bonos indexados a inflación en la alternativa más atractiva dentro del soberano.
Estrategia de mercado: En el último mes, el crédito EM ha batido al crédito desarrollado en Total Return, especialmente el HY EM HC. Sin embargo, en el acumulado del año, el crédito US$ sigue liderando el retorno, especialmente el IG US$. Dado el actual contexto de debilidad del dólar, tipos reales negativos y mejora del ciclo económico, el crédito EM podría seguir mostrando cierta fortaleza y soporte. Por ello, adoptaríamos un sesgo neutral del crédito EM HC vs US$ y sobreponderar frente al IG€.