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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: ¿CONTROL DE CURVA A LA VISTA? MEJOR CON DURACIÓN EN IG$ (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: Esta semana estaremos atentos a la comparecencia de Powell en el Senado (16 junio), la reunión del BoE (18 junio), al Consejo Europeo (19 junio) y a la nueva subasta de TLTRO III (18 junio). Por el lado macro, en EE.UU. tendremos ventas minoristas de mayo, permisos de construcción y viviendas iniciadas de mayo, indicadores adelantados como la Fed de Filadelfia y producción industrial de mayo. En la Eurozona lo más relevante será el IPC final de mayo y las actas del BCE. En Alemania, atentos a la recuperación del ZEW de junio además del IPC final de junio. En subastas tendremos la agenda repleta de subastas de letras y de bonos con España, Francia y Alemania como principales jugadores.
Índices: Movimiento de vuelta con ampliaciones en el Xover hasta los 398 p.b, CDX HY$ hasta los 485 p.b. y HY$ energía hasta 958 p.b.
Crédito: Las correcciones se dejaron notar en financieros, donde la parte junior se llevó la peor parte, como en corporates con los híbridos más presionados que el tramo senior, donde incluso nombres como Merlin, ACS, Colonial y ACS se salvaron. En subastas, el Tesoro colocó 12.000 M euros en un sindicado a 20 años (demanda por 78.000 M euros). En primario, hubo oleada de emisiones bancarias: AT1 de ABN y Commerzbank al 4,375% y 6,125% respectivamente (10.000 M euros de demanda en cada uno); en senior non preferred, Soc. Gen. a 10 años MS+135 p.b. La Banque Postale a MS+88 p.b. y B. Emilia Romagna a MS+220 p.b. y en senior preferred, Unicredit a 5 años a MS+185 p.b. En corporates, ACS 750 M euros a 5 años (MS+165 p.b.) y Volkswagen 3.000 M euros en híbridos PNC5 al 3,5% y PNC9 al 3,875%. En ratings, Fitch mantuvo nota de España (A-, estable).
Estrategia de mercado: En los próximos meses, la Fed, además del forward guidance y quantitative easing, podría verse obligado a anclar uno o más tramos de la curva de tipos. El control de la curva ya se utilizó entre 1942 y 1951 para “ayudar” a financiar el coste de la 2ªGM sin tener que expandir en exceso el balance con compras (solo necesitó adquirir el 10% de las emisiones, principalmente letras). El control de la curva terminó favoreciendo el aplanamiento de pendientes y el estrechamiento de spreads crediticios. En un contexto de más flexibilización monetaria, la búsqueda de duración debería devolver a las pendientes de EE.UU. hacia la senda de aplanamientos a medio plazo. Adoptaríamos un sesgo más positivo en duración en crédito IG de EE.UU. donde las curvas corporativas BBB aun contarían con una pendiente 2/20 años c. 250 p.b.
Estrategia de mercado: Cellnex sondea una nueva ampliación de capital (tercera desde 2019) para después de verano por más de 1.000 M euros. Dada la ajustada situación financiera (DFN/EBITDA de 5,7x), Cellnex necesita una ampliación para crecer de forma inorgánica por Europa. Mantenemos la sobreponderación en las emisiones convertibles donde estimamos en CLNX 1,5% 01/26 un potencial de revalorización c. +9% (precio fair value 175%) y en CLNX 0,5% 07/28 c.+12% (precio fair value 137%).