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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: CONVERTIBLES - BUSCANDO ALFA MEJOR QUE BETA (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: La Fed cumplió con el pronóstico tras bajar -25 p.b. mostrándose menos dovish y con falta de consenso entre los miembros. Esta semana seguiremos atentos al precio del crudo y el incremento de la tensión geopolítica con Irán. En EE.UU. tendremos indicadores de actividad con la Fed de Chicago y Richmond, datos del sector residencial y Conf. U. Michigan de septiembre; también se publica la tercera revisión del PIB 2T’19. En la Eurozona, destacan los PMI preliminares de septiembre, M3 y confianza del consumidor; en Alemania, PMI’s e IFO de septiembre y ventas minoristas de agosto. M.Draghi comparecerá ante el Parlamento Europeo. En España, tendremos las ventas minoristas y los precios de producción industrial de agosto. En subastas, Italia colocará letras y bonos.
Índices: Xover (serie 31) c. +9 p.b. hasta 247 p.b. (nueva serie 32 c. -27 p.b.) y CDX HY$ estable en 317 p.b.
Crédito: Ligera corrección en la parte junior financiera (a excepción de algunos T2 que estuvieron más soportados) y en los híbridos corporativos. El segmento senior también se vio presionado por la notable oferta de primario. Por el lado financiero, Sabadell colocó deuda SNP a MS+155 p.b. Kutxabank SNP a MS+100 p.b. y Caixabank SNP a MS+113 p.b. A nivel corporativo, Abertis emitió un doble tramo: 8,5 años a MS+140 p.b. y 12,5 años a MS+180 p.b. y Telefónica 500 M euros en un híbrido al 2,875%. En rating, S&P mejoró la nota de España desde A- positivo hasta A estable.
Estrategia de mercado: Los bonos convertibles suelen ser una buena alternativa de diversificación de carteras ya que permite tener exposición a renta variable con menor volatilidad y, por tanto, mayor rentabilidad ajustada por riesgo. Al mismo tiempo, por su menor duración y por tener una opción implícita sobre la evolución del equity suelen comportarse mejor en períodos de subidas de tipos de interés. Dado que no vemos un notable repunte en los tipos de interés y nuestro potencial top down para la bolsa europea es ajustado, preferiríamos estrategias de alfa frente a beta en convertibles, donde destacamos: Cellnex 1,5% 01/26, Indra 1,25% 10/23, Sacyr 3,75% 04/24, Ence 1,25% 03/23, Airbus 0% 07/22 y Bayer 0,05% 06/20.
Estrategia de mercado: De la estructura de pasivo bancario mantendríamos la preferencia por la deuda subordinada y junior frente a la más senior. Dentro de la senior, preferiríamos la deuda SNP a SP por su mayor diferencial (+20/+50 p.b.) y similitud en rating y capacidad de absorción de pérdidas. Aprovecharíamos los abaratamientos que se produzcan por efecto primario en tramos medios. Por emisiones SNP, destacamos con rating IG: nombres italianos como Unicredit 1,625% 2025 con duración c. 4 que sigue ofreciendo pick up frente al resto (ASW+135 p.b.), seguido de Bankia ASW+ +120 p.b. En SP para duraciones de 4,5, de nuevo, Unicredit e Intesa pagarían una prima de c. +30 p.b. frente al resto de nombres.