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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: CRÉDITO, ¿CONTADO O DERIVADO? (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: La Fed recortó tipos como se esperaba (aunque adelantó una pausa en el ciclo de bajadas), al tiempo que las negociaciones comerciales entre EE.UU. y China siguen definiendo el comportamiento del mercado. Esta semana, además de la reunión del BoE, en EE.UU. tendremos pedidos de bienes duraderos de septiembre, balanza comercial, ISM servicios de octubre y Conf. U. Michigan de noviembre. En la Eurozona, además de la comparecencia de C. Lagarde en Berlín, tendremos el Sentix de noviembre, precios de producción y ventas al por menor de septiembre. En Alemania pedidos de fábrica y producción industrial de septiembre. En España, producción industrial y paro registrado de septiembre así como la cita electoral. En subastas, el Tesoro español volverá a los mercados con bonos I/L 2023, 2024, 2029 y 2035.
Índices: Xover +3 p.b. 231 p.b. y CDX HY$ 332 p.b.
Crédito: En financieros, SNP domésticos muy soportados, al igual que la parte junior de Bankia, Abanca y Liberbank que estrecharon después de resultados. En corporates, esta vez el tramo senior IG estrechó frente a las ampliaciones de la parte híbrida. En subastas, no hubo actividad en España. En primario, Sabadell emitió un SP a MS+97 p.b a 6 años.
Estrategia de mercado: Para aquellos que necesiten activos a corto plazo con calidad IG (por dos agencias), duración corta (< 3) y rentabilidad superior a +0,5% destacamos en el tramo financiero subordinado: Caixabank 3,5% 02/27 dur. 2 y YTC 0,8%; Bankinter 2,5% 04/27 call 04/22 y YTC 0,78%; Credit Agricole 6,5% call 06/21 YTC 1,26%; Rabobank 6,6% perp dur.1,56 y YTC 1,0%; HSBC 5,3% call 09/22 YTC 2,1%; Generali 7,75% call 12/22 YTC 0,7%; BNP 6,125 Perp. Dur. 2,41 YTC 1,53%; Unicredit 6,95% 10/2022 dur. 2,8 YTM 0,75%; Unicredit 5,75% 10/2025 dur. 1 YTC 0,5%; Unicredit 4,375% 01/2027 dur.2 YTC 1,62. En Corporates senior, Arcelor Mittal 1% 01/23 dur. 3 con YTM 0,7%. En híbridos: Volkswagen sigue siendo la mejor opción: VW 3,8% Perp. dur. 1,4 call 03/21 y YTC 0,6%. VW 2,5% Perp. dur. 2,28 YTC 1,27% y VW 2,7% Perp. dur. 2,93 YTC 1,45%.
Estrategia de mercado: Desde 2018, persisten las bases negativas (CDS-contado) en el mercado de crédito europeo y de EE.UU, lo que implica que el contado estaría más barato que el derivado, especialmente en el HY. La existencia de este fenómeno obedece al coste transaccional o la compensación adicional exigida a la hora de arbitrar una base negativa (más allá de la compra del bono en contado y la compra del CDS) por tener que asumir algunos riesgos como el de financiación, liquidez, contrapartida o mark to market y, ceteris paribus, dar lugar a que dicha anomalía persista en el tiempo. A pesar de ello, nos parece que el HY€ en contado estaría muy barato frente a CDS, con una base actual de -106 p.b. vs promedio de -9 p.b.