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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: EL MOVIMIENTO DE REFLACIÓN (Y DE TIPOS) SE AGOTA (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: Esta semana seguiremos atentos a las curvas soberanas y a los comentarios de los BC’s para frenar el movimiento de positivización. En EE.UU. además del Libro Beige tendremos el ISM manufacturero de febrero, el gasto en construcción de enero, PMI’s finales de febrero, peticiones de desempleo, pedidos de fábrica y pedidos de bienes duraderos de enero. Respecto a empleo conoceremos la encuesta de empleo privado ADP de febrero y atención a los payrolls, tasa de paro y ganancias media por hora. En la Eurozona y en Alemania, tendremos el IPC preliminar de febrero y tasa de paro de enero. En España, PMI de febrero y números de desempleados. Por otra parte, esta semana se reúne la OPEP+. En subastas, el Tesoro español emitirá letras a 6 meses y bonos 2024, 2026, 2031 e I/L 2033. En rating, Moody’s revisa España (Baa1 estable).
Índices: Alzas limitadas en derivado, Xover en 258 p.b. y el CDX HY$ en 311 p.b.
Crédito: En contado financiero, hubo ligeros incrementos de diferenciales en los SNP y mayores correcciones en los AT1 y Tier 2, especialmente en Santander, BBVA y Bankinter. En corporates, las mayores ampliaciones se produjeron en la parte híbrida (aunque menores que en financieros) en nombres como Telefónica, Repsol, Iberdrola y Volkswagen. En rating, DBRS mantuvo Portugal (BBBH) y Fitch Irlanda (A+ est.).
Estrategia de mercado: Ver repuntes constantes de tipos de interés a lo largo de 2021 se antoja complicado ya que requeriría de un ISM manufacturero repuntando muy por encima de 60 y sorpresas macro positivas persistentes (cabe esperar que se tornen negativa a lo largo del 2T’20). Al mismo tiempo, a medio largo-plazo es poco probable asistir a presiones inflacionistas relevantes más allá de repuntes transitorios. Tras el sell off visto en bonos, creemos que asistiremos a una estabilización en los tipos, con los BC’s elevando el tono de sus mensajes e incluso interviniendo. Por ello, a pesar de la ligera corrección vista en derivado, 2021 debería seguir favoreciendo a los activos de crédito ante la mejora cíclica y el soporte de los bancos centrales y alimentando la convergencia entre HY/IG. Cualquier corrección de mercado ofrecería otra buena oportunidad de entrada.
Estrategia de valor: Unicredit registró una excelente capacidad para generar capital en el 4T’20 con CET1 en c. 13% y una buffer MDA en 737 p.b. Para 2021 el funding estará centrado en emisiones MREL con escasa necesidad en AT1 al tener los buckets cubiertos. Por clase de activos, los SNP de Unicredit siguen siendo los que mayores yield registran en la periferia, mientras que en la parte junio siguen siendo interesantes las emisiones con call cercana, cupón alto y aquellas que no serán computables como capital a partir de 2025: UCGIM 6,75% perp call 2021 YTC del 1,89% y UCGIM 8% perp $ call 2024 YTC 4,26%.