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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: INMOBILIARIO COMERCIAL Y SU EXPOSICIÓN EN EUROPA (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: las expectativas de bajadas de tipos siguen cayendo tanto en Europa como en EE.UU., donde el mercado esperaría la primera bajada para junio tras los últimos datos de inflación de EE.UU. Esta semana las declaraciones desde BC’s podrían seguir “retrasando” las bajadas de tipos (Bostic y Daly inclinan por 2-3 bajadas), mientras que en macro de EE.UU. será relevante conocer las actas de la Fed correspondiente a la reunión de enero, peticiones de desempleo y ventas de viviendas existentes de enero. En la Eurozona además de las actas del BCE, atención a la inflación final de enero y los PMI preliminares de febrero. En Alemania se publica el IFO de febrero y el PIB final del 4T’23. En China, conoceremos los loan prime rate a 1 y 5 años.
Índices: Xover a la baja hasta los 310 p.b. (mínimos desde marzo 2022) y fuertes estrechamientos en contado AT1 en 467 p.b.
Crédito: en retorno total las caídas continuaron en el crédito dólar con el IG y el HY liderando el movimiento (-0,75%). En cambio, el índice financiero de bonos Sub. AT1 recogió avances del +0,5% semanal apoyado en el alto carry y obviando por completo el riesgo del inmobiliario comercial. A pesar de los riesgos al alza a corto plazo seguimos siendo optimistas en estrategias de duración dentro de soberanos, viendo un retraso en la positivización de la pdte. 2/10 americana dando soporte al crédito durante más tiempo. En ratings, S&P elevó la nota de Siemens hasta AA- (vs A+ anterior) y rebajo al banco alemán PBB a BBB- negativo desde BBB.
Estrategia de mercado: los problemas en el sector inmobiliario comercial en EE.UU. han saltado a Europa de la mano de algunos bancos alemanes que tienen la totalidad del negocio en préstamos comerciales y residenciales. En el ojo del huracán se encuentra el Deutsche Pfandbriefbank AG cuya cartera de préstamos se divide en: 80% en oficinas, 16% residencial (datos a dic’23), con el 39% en Alemania, 14% en Francia, 14,5% EE.UU. y un 9% en Austria. Los bonos subordinados y en especial el AT1 no ha tardado en recoger el riesgo y cotizar un escenario de bail in. De los grandes, Santander y D. Bank apenas tiene el c.1.5/1,7% del total de préstamos en CRE. Creemos que en general la situación está muy lejos de ser sistémica, es más una cuestión de rentabilidad que de solvencia en un sector cuya exposición está muy centrada en pocas entidades alemanas. De producirse correcciones en bonos Tier 2 y AT1, veríamos una nueva oportunidad de entrada en buenos nombres con AT1 de call cercana donde hasta la fecha no se ha visto riesgo de emisión en primario (predomina fuerte demanda) y con recompras en prácticamente todas las emisiones que tenían fecha de call.