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ESTRATEGIA SEMANAL DE CRÉDITO: LAS SOCIMI…EN ENTREDICHO (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Entorno: Esta semana tendremos reunión del BCE (16 julio), BoJ y Consejo Europeo (17 julio) donde se debería llegar a un acuerdo en los detalles del Fondo de Reconstrucción. En el plano macro, en EE.UU. conoceremos el IPC, ventas al por menor y producción industrial de junio; Empire manufacturero, Fed de Filadelfia, datos del mercado inmobiliario, Confianza de la U. de Michigan de julio y Libro Beige de la Fed. En la Eurozona, destaca el IPC final de junio. En Alemania el ZEW de julio y el IPC final de junio. En China será relevante el PIB 2T’20, ventas al por menor de junio y la producción industrial de junio. En subastas, Italia y España colocarán bonos.
Índices: Xover y CDX HY$ amplían ligeramente hasta 365 y 499 p.b.
Crédito: Esta vez, el tramo junior financiero registró, en la mayoría de los casos, menores estrechamientos que la parte híbrida corporativa donde destacaron, Repsol, Ferrovial, Total y Bayer. En rating, Fitch mantuvo Italia en BBB- estable. En primario, Merlin anunció la recompra de las emisiones vto 2022 y 2023 por 500 M euros y emitió una nueva a 7 años a MS+280 p.b; CEPSA emitió 500 M euros a 5,5 años a MS+265 p.b; BBVA 1.000 M euros en un AT1 green call 5,5 años al 6,0% y 300 M libras en T2 11 años call 6 años a UKT+315 p.b; Bankinter 350 M euros en otro AT1 call 6 años al 6,25%.
Estrategia de valor: Bankia es una de las entidades más capitalizadas para afrontar el impacto Covid-19 (CET1 FL del 12,95% APR y colchón MDA Phase In hasta 650 p.b. si utilizara todos los buffers regulatorios pendientes y permitidos). Adicionalmente a este excedente de capital, su margen neto (incluso mermado por la presión en M. Intereses) sería lo suficientemente cómodo para poder absorber el incremento estimado de provisiones Covid-19 (c. 1.300 M euros en el 2020-21) de cara a afrontar una mora c. 7,4% en 2021 BS(e) (vs 5% en 2019). Al mismo tiempo, Bankia podría ser objetivo de M&A una vez se desvelen los detalles de las guías de fusiones del BCE en octubre y haya mayor visibilidad sobre el impacto Covid-19 en balances. La parte más negativa de Bankia (frente a comparables) estaría en su baja rentabilidad y elevada exposición a activos improductivos (aunque estarían bien cubiertos). Con todo, las emisiones de Bankia ofrecen un atractivo binomio rentabilidad/riesgo, destacando sus Tier 2 con YTC superiores al 3% (BB+ *- Fitch y BB+ S&P).
Estrategia de mercado: En el sector de patrimonio en rentas, el Covid-19 habría acelerado tendencias ya iniciadas (e-commerce y teletrabajo) y puesto en entredicho algunos segmentos como el de centros comerciales y, en menor medida, oficinas. En el caso de las oficinas, aunque las nuevas formas de trabajar impacten en una menor demanda estructural existirían otros efectos con signo opuesto que suavizarían el impacto, como la tendencia a una menor densificación del espacio de trabajo. En cualquier caso, en segmentos tradicionales preferiríamos oficinas a retail y, a nivel doméstico, Colonial vs Merlin. También nos parecen interesantes aquellos REITs especializados en Tower, Data Centers e Industrial (logística) que siguen ganando peso en los índices genéricos de REITs y han registrado un retorno YTD’20 positivo.