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ALMIRALL: RDOS. 3T’19, CAMBIO DE RECOMENDACIÓN A COMPRAR Y DE P.O. AL ALZA (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 3T'19 vs 3T'18:
Ventas: 207,4 M euros (+19,2% vs +17,8% BS(e) y +18,9% consenso);
EBITDA: 70,3 M euros (+59,8% vs +39,8% BS(e) y +54,5% consenso);
EBIT: 38,0 M euros (+74,3% vs +30,7% BS(e) y +70,2% consenso);
BDI: 35,4 M euros (-14,1% vs -48,9% BS(e) y -32,8% consenso).
Rdos. 9meses'19 vs 9meses'18:
Ventas: 637,7 M euros (+17,8% vs +17,3% BS(e) y +17,7% consenso);
EBITDA: 236,5 M euros (+58,2% vs +52,3% BS(e) y +56,7% consenso);
EBIT: 139,0 M euros (+59,2% vs +48,3% BS(e) y +58,2% consenso);
BDI: 97,3 M euros (+4,4% vs -11,0% BS(e) y -3,9% consenso).

Rdos. 3T’19 mejores en operativo y BDI. El EBITDA creció por encima de lo esperado por nosotros aunque más en línea con el consenso (+59,8% vs +39,8% BS(e) y +54,5% consenso) gracias a las ventas (+19,2% vs +17,8% BS(e) y +18,9% consenso) pero sobre todo por unos márgenes EBITDA más elevados (33,9% vs 31% BS(e) y 32,9% consenso). En BDI estuvieron muy por encima de todas las estimaciones (-14,1% vs -48,9% BS(e) y -32,8% consenso) debido a un impacto positivo no esperado en financieros (~8 M euros en el trimestre por diferencias de cambio principalmente). Ajustado por este efecto, el BDI hubiese estado en línea con el consenso (-33% vs 3T’19) y mejor que nuestras estimaciones (-49%).
La DFN aumentó +2,5% (en línea con lo esperado) hasta los 470 M euros debido al pago de 50 M dólares en el trimestre por el ejercicio de la opción de compra de Lebrikizumab. En cualquier caso, el endeudamiento disminuyó hasta ~1,6x DFN/EBITDA ex planes de pensiones (vs 1,7x DFN/EBITDA en 2T’19). Por otro lado, ALM mantuvo su guidance 2019 de crecimiento en ventas en ingresos a doble dígito bajo (vs nuestra nueva estimación de +14,3% BS(e) y +13,5 consenso) y EBITDA entre 300-310 M euros (vs nuestra nueva estimación de 308 M euros BS(e) y 306 M euros consenso).
Tras estos Rdos. 3T’19 hacemos roll over al modelo, revisamos estimaciones al alza en 2020-2021 (+3% en ventas y +10% EBITDA) y cambiamos recomendación a COMPRAR. Establecemos un rango de valoración entre 19 y 21 euros/acc. (+15,4% potencial en el punto medio) en base al favorable perfil de crecimiento de su portfolio de dermatología (con varios productos en ramp up como Seysara, Skilarence e Ilumetri) y la incorporación al P.O. (ajustada por probabilidad de éxito) de los principales productos en el pipeline, Lebrikizumab y KX2-391 (ambos fase III; para dermatitis atópica y queratosis actínica respectivamente).