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NATURGY: RDOS. 1T’20 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 1T'20 vs 1T'19:
EBITDA: 944,0 M euros (-15,6% vs -9,8% BS(e) y -7,6% consenso);
EBIT: 505,0 M euros (-27,5% vs -20,1% BS(e));
BDI: 199,0 M euros (-41,6% vs -26,7% BS(e) y -20,2% consenso).
Rdos. 1T’20 aparentemente peores de lo esperado por mayores costes de captura. Ajustando costes de captura de 158 M euros (nosotros estimábamos 100) el EBITDA se situó en 1.102 M euros (-5,6%) y el BDI en 305 (-19%). Y respecto a nuestras estimaciones, si ajustásemos estos 58 M euros adicionales de costes de captura el EBITDA estaría en línea. Destaca negativamente que NTGY no de estimaciones por falta de visibilidad. Aunque la primera acogida de este guidance hubiera sido negativa, hubiéramos valorado positivamente la cuantificación de variables como GNL, LatAM y visibilidad en comercialización; donde vemos riesgo creciente de cara a 2T’20 y 3T’20.
Por divisiones: (i) Infra EMEA (40% EBITDA) cae -12% en EBITDA vs -11% esperado por recortes en distribución de electricidad España y mayores costes de captura. (ii) Gas & Electricidad (36%) cae mucho más de lo esperado (-23% vs 13%) por márgenes deprimidos de comercialización y GNL. (iii) Infra LatAm Sur (17%) cae -9% como esperado por el efecto divisa en Chile y Brasil. (iv) Sorpresa positiva en Infra LatAm Norte (9%) que crece +10% vs +4% esperado por la mayor estabilidad de Méjico y Panamá.
En positivo, la DFN se sitúa en línea con lo esperado (15.010 M euros vs 15.238 a diciembre’19) a pesar del pago del dividendo en el trimestre. Este buen dato se debe fundamentalmente al control del CAPEX (201 M euros/ -33%).
Estaríamos fuera del valor por el momentum negativo de Rdos. con máxima expresión en 2T’20 y 3T’20. En nuestro escenario de recuperación en “V” revisaremos el BDI ajustado 2020e entre -25%/-35% con impacto medio en valoración de -30% hasta niveles de 16,8 euros/acc. que arrojan un potencial muy limitado de +8% que no compensa el riesgo en nuestra opinión. Desde máximos de febrero’20 NTGY es el peor valor de su sector (--1% vs IBEX vs >+10% IBE y ENAG) y aunque los Rdos. no se hayan desviado mucho de lo esperado no vemos motivos para que este comportamiento cambie. Habrá call a las 12h. VENDER. Precio Objetivo: Bajo Revisión