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SEMANAL MERCADOS: LOS MERCADOS SE APRESURAN A PONER EN PRECIO UNA REFLACIÓN (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

En la última semana se ha producido en EE.UU. un fuerte repunte de rentabilidades y de pendientes liderado por la TIR real y, en menor medida, por las expectativas de inflación debido al sesgo reflacionista que supone la victoria demócrata y el anuncio de la efectividad de la vacuna de Pfizer. Esto ha disparado una fuerte rotación en bolsa hacia el value y los cíclicos. Dicho movimiento de TIR recuerda a otros períodos “reflacionistas” como el que se inició a finales de 2016 tras la victoria republicana de D.Trump (+80 p.b. en 2 meses) pero cabe advertir que ya en 2017, año en que se dio el mayor dinamismo macro sincronizado, el tramo largo se estabilizó mientras que los activos de riesgo prolongaron la ganancias durante todo el 2017. Así, los spreads de HY US estrecharon -175 p.b. hasta 356 p.b. y el S&P 500 se anotó una revalorización del +28% (+21% ocurrió a lo largo de 2017).
Aunque el entorno de reflación es bueno para los activos de riesgo en general, las bolsas no podrían afrontar otro repunte de TIR adicional a corto plazo rápido y brusco como el de la última semana ya que además de acentuar la rotación de activos hacia el value también provocaría caídas de bolsa del orden del -10% por la presión en los elevados múltiplos a los que cotizan actualmente las bolsas por los valores más growth o defensivos. Las bolsas sí podrían absorber repuntes de TIR hacia finales de 2021 cuando los múltiplos recojan ya las expectativas de 2022 pero aun así se moderaría mucho la euforia actual.
Con todo, en renta fija, a corto plazo el repunte de rentabilidades tendría recorrido limitado a la espera de que EE.UU. alcance la cúspide de la tercera ola Covid entre diciembre-enero, con nuevas medidas restrictivas e impacto negativo en el crecimiento 1T’21. Con una Fed evitando tensionamientos financieros, nuestras estimaciones de TIR a 10 años para el bono americano se situarían en 0,90% para diciembre 2020e y 1,3% para diciembre 2021e mientras que los tipos implícitos de los futuros de eurodólar a tres meses descuentan unos Fed Funds en 1,75% para 2030. Mientras tanto seguimos constructivos en crédito por la expectativa de reflación que debería seguir alimentando la convergencia entre HY/IG y favorecer el mejor comportamiento de activos con beta (convertibles, híbridos, HY, deuda EM).
Macro: Producción industrial de septiembre en Alemania. En EE.UU. producción industrial y ventas al por menor de octubre.
Crédito: Retornos positivos en el HY$ sector energía (+3,01%), en el índice AT1 Euro (+3,22%) y en el HY€ (+1,86%).
Divisas: El resultado de las elecciones Presidenciales en EE.UU. unido a la noticia de la vacuna de Pfizer llevaron a que el euro se depreciara por debajo de 1,18 frente al dólar.
Materias Primas: Fuerte rebote de todas las materias primas después del anuncio de la vacuna de Pfizer.