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UNICREDIT: RDOS. 1T’20 Y CAMBIO DE P.O. A BAJO REVISIÓN (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 1T'20 vs 1T'19:
M. Intereses: 2.502 M euros (-5,5% vs -6,3% BS(e) y -6,7% consenso);
M. Bruto: 4.378 M euros (-11,6% vs -9,1% BS(e) y -9,6% consenso);
M. Neto: 1.885 M euros (-19,4% vs -13,1% BS(e) y -15,3% consenso);
BDI: -2.706,0 M euros (1.387 M euros en 1T'19 vs -1.930,32 M euros BS(e) y -1.530,0 M euros consenso)
Rdos. 1T'20 vs 4T'19:
M. Intereses: 2.502 M euros (-0,5% vs -1,3% BS(e) y -1,7% consenso);
M. Bruto: 4.378 M euros (-9,7% vs -7,2% BS(e) y -7,6% consenso);
M. Neto: 1.885 M euros (+176,8% vs +198,5% BS(e) y +190,9% consenso);
BDI: -2.706,0 M euros (-835 en 4T'19 vs -1.930,3 BS(e) y -1.530,0 consenso).

Ha presentado Rdos.1T’20 mejor de lo esperado en ingresos Core (M. Intereses + Comisiones) pero afeados por el bajo nivel de ROF no observado en los últimos trimestres. Ello justifica la caída en el M. Bruto. Buen comportamiento de los costes, en línea con lo esperado (salidas de empleados acordadas con sindicatos) que se reducen en un -0,8% vs 1T’19. Las provisiones totalmente en línea con nuestras estimaciones (ie c. 1.300 M euros vs 847 M euros de consenso) que suponen un CoR de 104 p.b. (en línea con el guidance adelantado y vs 29 p.b. subyacente ex Covid-19 en mínimos). La desviación a nivel de BDI viene explicada por ajustes fiscales derivados de todos los one off del trimestre ya pre-anunciados (-1.100 M euros por reestructuración de Italia y otros -1.300 M euros procedentes de la desconsolidación de Yapi, entre otros). CET1 FL asciende a 13,44% (vs 13,22% endiciembre’19) matizando que el CET1 FL se mantendría >12,5%.El dividendo’19 no distribuido (+37 p.b.) unido a otros ajustes por +33 p.b. (enajenación de Yapi por +58 p.b., costes de integración en Italia por -34 p.b. y enajenaciones de Real Estate por +9 p.b.) se ha visto absorbido por la volatilidad de los mercados y las divisas. Las tendencias estructurales se mantienen sólidas, esperaríamos una ligera buena acogida. La compañía ha indicado que revisará su Plan Estratégico y espera comunicarlo en 1T’21. Conference Call 10:00h CET.
Situamos nuestro P.O. bajo revisión. En nuestro escenario de impacto del Covid-19 de recuperación en “V” (dos trimestres de contracción profunda con una recuperación moderada en el tercer trimestre, fuerte en el cuarto y muy fuerte al año siguiente, con inercia que se extendería incluso al segundo año) incurriríamos en pérdidas’20 vs 3.153 M euros antes mientras que el BDI’21 se reduciría un -25%. Nuestro P.O. se reduciría un -45% (incluyendo la mayor percepción de riesgo italiano y sin contemplar dividendos) hasta referencias de 11,2 euros/acc., que nos dejaría todavía un potencial de c.70% y que mantengamos la recomendación de COMPRAR. Sin dudas el perfil riesgo beneficio es muy atractivo. Además, en nuestro escenario negativo de recuperación más moderada o en “U” (2 trimestres de contracción profunda con un crecimiento modesto en el 3T y 4T y fuerte recuperación al año siguiente y el segundo año; recuperación en 18-24 meses) la revisión de estimaciones adicional sería de -15%, dejando un P.O. de c. 9,5 euros/acc, todavía con un potencial de +40%. Desde los máximos del mercado el 19/02, que es cuando se empieza a descontar el efecto del Covid-19, UCG ha caído un -52%, un -4% vs sector pero un -20% vs ES50. De esta forma, nuestro P.O. pivotaría entre ambos escenarios, es decir cercano a los 10,3 euros/acc. con un potencial todavía de c. +55% y reiteramos COMPRAR. P.O. Bajo Revisión.