Modèle résilient mais hyper mature - VENTE - OC 40€

Nous initions la couverture avec un objectif de cours de 40€ et une recommandation à VENTE. Colruyt est un modèle dont le leadership a peu de chances d’être contesté, fondé sur une stratégie d’alignement de ses prix aussi réactive que flexible. Tandis que son format se positionne davantage comme un supermarché qu’un banal point de vente de soft/hard discounter. Ce compromis explique que sur un marché très concurrentiel et peu dynamique, Colruyt n’a pas cessé de renforcer son leadership. Revers de la médaille, la très forte rentabilité a contribué à limiter les initiatives, notamment en matière de croissance externe, faute de pouvoir trouver des alternatives réellement fortes. Ce que le groupe a voulu faire, d’abord en développant des activités externes de software réutilisant les modèles expert développés en interne pour gérer un pricing très sophistiqué, puis en abordant de nouveaux métiers (gros et food service alimentaire), n’a pas réellement convaincu, en particulier l’actionnariat familial sensible au risque de la diversification par rapport à un métier de base ultra rémunérateur. En conséquence, Colruyt est une machine à cash qui recycle de moins en moins ses excédents, si ce n’est à travers des programmes de rachat d’actions épisodiques… Et la donne n’est pas de nature à changer alors que le groupe est sur le point de finaliser la sortie de ses actifs de food service en France (Pro a Pro : 670m€ de CA) au bénéfice de Metro. Cet excès de capital pose question, en accentuant la baisse de la rotation des actifs qui pèse de manière permanente sur la rentabilité des capitaux. La banalisation qui guette le modèle de Colruyt, accentue ainsi le facteur de survalorisation qui ressort de notre évaluation moyenne, même si le titre n’est pas fondamentalement risqué, et protégé par la très grande stabilité de l’actionnariat.