Comment calculer la condition de solvabilité budgétaire ?

Un pays as s ur e sa solvabilité budgétaire si la somme actualisée de ses excédents budgétaires primaires futur s est supérieur e à la valeur présente de sa dette publique . Si le taux d ’ intérêt réel est inférieur au taux de croissance, la solvabilité budgétaire est assurée dès lors qu ’ il y a des excédents budgétaires primaires . M ais des travaux d ’ analyse récents 1 montre nt que cette analyse ignore le risque . Les e x cédents budgétaires primaires sont aléatoires ( ils sont pro cycliques ), et il ne faut donc pas les actualiser avec le taux d ’ intérêt sans risque. La prime de risque qu ’ il faut ajouter , à l ’ équilibre général, e s t la pri m e de risque correspondant aux préférences des consommateurs, puisque l ’ excédent budgétaire primaire accroît le revenu consommable par rapport à la production . La séquence des excédents budgétaires futurs doit donc être actualisé e à un taux d ’ intérêt accru d ’ une prime de risque , qui dépend de l ’ importance du caractère procyclique de l’ excédent budgétaire primaire . N ous allons nous interroger sur la taille de cette prime de risque dans la zone euro , en nous référ ant à la prime de risque sur les actions, qui a la même logique , et en comparant le caractère procyclique des dividendes et de l ’ excédent budgétaire primaire . Nous nous demandons dans quelle mesure l ’ introduction de cette prime de risque modifie l ’ analyse habituelle de la solvabilité budgétaire . N ous voy ons : que les excédents budgétaires primaires futurs sont pro cycliques et qu ’ il faut donc les actualiser avec une prime de risque, un peu plus faible que la prime de risque actions  ; que si on prend alors une prime de risque de 3 à 4  %, elle fait pass er le taux d ’ intérêt réel à long terme au-dessus du taux de croissance, donc fait réapparaître la contrainte de solvabilité budgétaire . 1 Z. JIANG, H. LUSTIG, S. VAN NIEUWERBURGH, M. Z. XIAOLAN, « The U.S. Public Debt Valuation Puzzle » NBER Technical Report n o  26583, 2020 2 S. VAN WIJNBERGEN , S. OLIJSLAGER, M DE VETTE, « Debt sustainability when r - g < 0: no free lunch after all », CEPR Working Paper n o  15478, novembre 2020