L’Espagne, nouveau cœur de la zone euro ? Une comparaison France-Espagne

Macro : L‘économie espagnole connaît un redressement spectaculaire depuis la crise COVID, au point d’être désormais la locomotive de la croissance en zone euro. L’économie française fait mieux que résister, mais le momentum économique semble s’essouffler, dans un contexte d’instabilité politique assez inédite et un exercice budgétaire difficile. Finances publiques : Depuis fin 2021, les indicateurs de finances publiques espagnoles se sont redressés beaucoup plus rapidement que dans les autres pays de la zone euro, notamment qu’en France. Soutenabilité de la dette : Nos simulations suggèrent que la trajectoire de la dette espagnole sera probablement mieux contrôlée à moyen terme que celle de la dette française, avec une médiane indiquant une stabilité de la dette française et une nette baisse de la dette espagnole. Spreads : Depuis 2017, parmi les quatre principaux pays de la zone euro, l’Espagne est le pays qui a vu sa situation relative s’améliorer le plus en termes de spreads de taux souverains vis-à-vis de l’Allemagne. Au contraire, le spread français s’est écarté vis-à-vis du Bund, sur fond de crise politique et de risques budgétaires. Stratégie taux : L’appétit pour les obligations souveraines espagnoles se maintiendrait à moyen-terme et en relatif dans l’environnement semi-core . Toutefois, 1) quelques faiblesses sur sa structure de dette persistent et 2) les finances publiques espagnoles sont plus sensibles en cas de retournement de conjoncture. Ces deux derniers points pourraient limiter le potentiel de resserrement du spread notamment vis à vis de la France. Même si une grande partie des indicateurs suggère que les obligations espagnoles sont chères, nous gardons une vue constructive sur la courbe Bono à moyen terme par rapport à la courbe française ou italienne. Nous anticipons un resserrement du Bono-Bund 10Y vers 75 pb à horizon fin 2025.