Beni Stabili : Le profil de l’OC 2021 devient enfin intéressant suite à la baisse de l’action

Le cours de l’action Beni Stabili a chuté d’environ 23% en 2016 et traite actuellement autour de 0,54 EUR. Cette baisse est plus importante que celle de l’indice de référence des foncières cotées en Europe (Euronext IEIF REIT – Real Estate Investment Trust) qui perd 17%. - On pourrait, en première lecture, relier cette baisse à la pression à la hausse observée sur les taux en général (remontée des taux de la Fed de 25 bp en décembre et son impact marché sur les taux en Europe, perspectives de remontée de l’inflation…) et – pour ce qui est de Beni Stabili – sur les taux italiens dans la perspective du référendum début décembre et dans un contexte de difficultés du secteur bancaire du pays: en effet, le rendement d’une obligation souveraine italienne (BTP) de maturité Septembre 2022 est passé d’un plus bas de 0,4% en juillet 2016 à un plus haut de 1,2% début novembre. Le rendement s’est plus récemment resserré et s’établit actuellement à environ 0,9%, soit un niveau proche de celui affiché en début d’année. Ce parallèle doit toutefois être nuancé car : i/ comme indiqué précédemment, la variation du taux du BTP en glissement annuel est plutôt stable, et ii/ 79,20% de la dette du groupe à fin juin 2016 est soit à taux fixe soit hedgée. - Une autre raison pourrait expliquer cette pression baissière sur l’action Beni Stabili : sa forte exposition au locataire Telecom Italia (environ 39% du portefeuille d’actifs immobiliers à fin décembre 2016). Notre analyste (Jean-Raoul Duval) qui suit le groupe de télécommunications transalpin a un avis crédit négatif sur ce dernier (cf. son Focus Crédit publié en septembre dernier) estimant que, malgré des résultats encourageants cette année, les arrivées d’Enel et d’Iliad promettent une intensification progressive de la concurrence sur le marché italien, au détriment des opérateurs en place. Rappelons néanmoins, pour ce qui nous concerne, qu’un accord, ayant permis de sécuriser les loyers futurs, a été signé entre Beni Stabili et Telecom Italia en avril 2015 - Suite à la baisse (en partie injustifiée selon nous) de l’action, nous estimons que le profil de l’OC 2021 devient enfin intéressant avec : i/ un rendement de 2,0% proche du yield-to-worst moyen de notre échantillon d’obligations « sèches » notées en catégorie ‘BB’ et également très proche de celui de l’obligation « sèche » 2022 (2,4%) – ces constats sous-tendent que l’option de conversion n’est aujourd’hui plus suffisamment valorisée ; et ii/ une action qui nous semble aujourd’hui correctement valorisée (décote sur ANR de 30% en ligne avec la moyenne historique). - En conséquence, nous relevons notre recommandation à Achat (vs Neutre) sur cet instrument. Nous restons à Neutre sur l’OC 2019 (rendement de 0%). - >