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ACCIONA: RDOS. 1T’20 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 1T'20 vs 1T'19:
EBITDA reportado: 325,0 M euros (+11,3% vs +7,1% BS(e) y +7,2% consenso);
EBIT reportado: 207,0 M euros (+45,8% vs -3,0% BS(e) y +9,2% consenso);
BDI reportado: 78,0 M euros (+6,8% vs -47,0% BS(e) y -17,8% consenso).

Rdos. 1T’20 impactados por la crisis del Covid-19 y ligeramente por debajo de lo esperado en EBITDA comparable, aunque algo mejores en DFN. Así, el EBITDA comparable (ajustado por un impacto extraordinario en los rdos. por puesta en equivalencia operativa que, desde este trimestre, se contabilizan por encima del EBITDA) se sitúa un -2,8% por debajo de lo esperado por nosotros y el consenso, lo que supone una caída del -4,1% vs 1T’19 en comparable (+11,3% en EBITDA reportado sin hacer restatement del 2019).
La división de Energía (62% del EBITDA’19) habría estado un -7% por debajo de nuestra estimación en EBITDA comparable, con una caída del -6% vs 1T’19, fundamentalmente por un precio del pool en España un -36% inferior (a causa de la caída de demanda provocada por el Covid-19) y los ajustes a la retribución a la inversión en España derivados de la última revisión de parámetros retributivos por parte del gobierno (-50 M euros BS(e) para todo el ejercicio). Por otro lado, Infraestructuras (32% del EBITDA’19) se sitúa un -4% por debajo, lo que representa una caída del –17% vs 1T’19 en EBITDA comparable (ajustado por ATLL) debido principalmente a la caída en Construcción (-47% vs 1T’19; impactada por el Covid-19 sobre todo en Servicios). Otras Actividades (6% del EBITDA’19) se sitúa un +112% por encima de nuestra estimación, sobre todo por un mejor comportamiento del negocio inmobiliario. El BDI se situó en 78 M euros, que supone un incremento del +8% vs 1T’19, pero que en comparable recurrente supone una caída del -46% (vs -46% BS(e) y -18% consenso).
La DFN se incrementó en ~300 M euros vs Dic.’19 (+6%) hasta los 5.621 M euros (incluyendo +421 M euros por impacto de IFRS 16), mejor que nuestra estimación (5.745 M euros) por un mejor comportamiento del circulante del esperado y otros flujos de caja positivos de financiación (por derivados y tipos de cambio). El ratio DFN/EBITDA de los últimos 12 meses se sitúa en 4,1x. En este sentido, la compañía reconoce que la DFN/EBITDA’20e podría situarse por encima del máximo que marca su política financiera (4x, entre otros) y prevé (en el momento actual) una caída del EBITDA’20e de un -15% vs 2019. Así esperan que el 2T’20 sea el peor del año y una recuperación gradual en 3T y 4T. Para ello la compañía pone en marcha un plan de Protección de la Pandemia que consiste en (i) incrementar la liquidez (c.+900 M euros en líneas disponibles entre marzo y abril, y extensión de vencimientos de deuda), (ii) recortar del dividendo un -50% (ya anunciado), (iii) poner en marcha iniciativas de recorte de gastos de c.100 M euros en 2020 y (iv) reducir el CAPEX neto de desinversiones en un -50% hasta los 500 M euros, entre otras medidas.
Con las revisiones que prevemos realizar en base a nuestro escenario de recuperación en “V” (asume 2 trimestres de contracción profunda con una recuperación moderada en el 3T, fuerte en el 4T y muy fuerte al año siguiente), nuestra estimación de EBITDA’20e suponía una caída del -15% vs 2019, pero incluyendo los ahorros de costes comentados por la compañía se situaría en el -7% vs -15% del guidance de ANA dejando un P.O. en niveles de 92 euros/acc. (+9% de potencial; -5% vs anterior). Bajo nuestro escenario en “U” (2 trimestres de contracción profunda con un crecimiento modesto en el 3T y 4T y fuerte recuperación al año siguiente y el segundo año; recuperación en 18-24 meses) la caída del EBITDA’20e sería del -16% (considerando los ahorros) y nuestro P.O. se iría a niveles de 86 euros/acc. (+1% de potencial; -11% vs anterior). En ambos casos, el potencial no es suficiente. Habrá conference call a las 10:00h. VENDER. P.O. 97,20 euros/acc. (potencial +14,56%).
Con todo, esperaríamos una acogida ligeramente negativa por parte del mercado, máxime tras el +6% que ANA le saca al IBEX desde máximos del mes de febrero (cuando empezó al impacto del Covid-19 en las bolsas; +21% en lo que va de año).