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INFORME DIARIO 07 NOVIEMBRE (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

COMPAÑÍAS QUE APARECEN EN EL INFORME. ESPAÑA. AENA, ARCELORMITTAL, ENCE, ROVI, SECTOR GAS, UNICAJA. EUROPA. AXA, D.TELEKOM, LVMH, SECTOR BANCOS EUROPA, SIEMENS, UNICREDIT.

Sin grandes movimientos
Europa terminó con ligeras ganancias en una jornada marcada por un calendario cargado de referencias macro. En el Euro STOXX destacaron las subidas de Retail y Alimentación (compensando el mal comportamiento de los últimos días) frente a R. Básicos y Media que cerraron con los peores registros. Por el lado macro, en Alemania los pedidos de fábrica de septiembre rebotaron algo más de lo previsto. En España la producción industrial de septiembre se desaceleró más de lo esperado. Por otro lado, la UE rebajará las previsiones de crecimiento del PIB 2019-20 en 4 décimas hasta el 1,9% y 1,5% respectivamente y espera un desvío fiscal del -2,3% y -2,2% frente al -2,0% y -1,7% esperado por el gobierno. En la Eurozona el PMI de servicios final de octubre mejoró el dato preliminar por el buen desempeño de Alemania. Las ventas al por menor de septiembre se aceleraron de forma imprevista. En EE.UU. la productividad no agrícola se contrajo y los costes laborales unitarios se aceleraron inesperadamente durante el 3T’19. Desde la Fed, J. Williams y C. Evans se mostraron conformes con los niveles actuales de tipos, adoptando una política moderadamente acomodaticia. Por otro lado, la firma de la fase I del acuerdo comercial EE.UU.-China podría retrasarse hasta diciembre mientras China sigue exigiendo la quita de los aranceles. En México la confianza del consumidor de octubre empeoró. En Rdos. empresariales en EE.UU. Perrigo mejor, QUALCOMM, Expedia y TripAdvisor peor de lo esperado.
Qué esperamos para hoy
Las bolsas europeas abrirán con ligeras ganancias influidas por los resultados empresariales. Los futuros del S&P cotizan con caídas del -0,12% (el S&P 500 cerró con subidas del +0,14% respecto al cierre de los mercados en Europa). La volatilidad en EE.UU. bajó (VIX 12,62%). Los mercados asiáticos que están abiertos cotizan mixtos (Hong Kong -0,39% Japón +0,11%).
Hoy en Alemania la producción industrial de septiembre. En la Eurozona el informe mensual del BCE. En R. Unido la reunión de tipos del BoE. En EE.UU. el paro semanal. En México la inflación de octubre. En Rdos. empresariales en EE.UU. Dish Network y Discovery entre otros. En subastas: España (4.250 M euros en Bonos I/L vto. 2023, 2024, 2029 y 2035) y Francia (10.000 M euros en Bonos 2029, 2034, 2050 y 2066).



ESPAÑA

ARCELOR MITTAL. Rdos. mejores de lo esperado. Mantenemos COMPRAR
Rdos. 3T’19 estado por encima de nuestra previsión y la del consenso en términos de EBITDA (1.063 M dólares vs 853 M BS(e) y 930 M de consenso). Sólo el negocio de minas (25% EBITDA) evoluciona peor de lo previsto, mientras el negocio acerero (75% EBITDA) está mejor en todas las áreas geográficas. En cuanto a la deuda, MTS prevé una fuerte liberación de circulante en 4T’19 que lo lleve a niveles de deuda neta 25% desde este nivel) y mantenemos COMPRAR.

ROVI. Rdos. 3T’19 mejores a nivel operativo. VENDER
Rdos. 3T’19 mejores a nivel operativo (EBITDA +66,7% vs +35,0% BS(e) y +17,5% consenso) por unos márgenes más altos y ventas en línea con nuestra estimación pero ligeramente por encima de consenso (+29,6% vs +29,3% BS(e) y +24,5% consenso). Aporta guidance de crecimiento de ingresos operativos 2020 en la banda media de la primera decena, lo que se sitúa en línea con el consenso (+5%) y ligeramente por debajo de nuestras estimaciones. En definitiva, Rdos. 3T’19 mejores en operativo y con un guidance en ingresos 2020 en línea con consenso (+5% y +8% BSe) para los que esperamos una acogida positiva pero limitada tras el buen performance reciente (+9% en el último mes; +5% vs IBEX).

SECTOR ELÉCTRICO Y GAS, ENAGAS COMPRAR, NATURGY VENDER
Según prensa, se confirman los rumores de la semana pasada y la CNMC ha enviado una propuesta al Consejo de Estado donde rebaja a la mitad los recortes propuestos al sector gas para el quinquenio 2021-2026. Así, sobre la propuesta inicial de ingresos para el período se ha pasado de una caída vs actual del -22% a un -10,5%. La retribución prevista para 2026 pasaría de caer un -31% a un -18%.
El menor recorte se ha producido por una propuesta mejorada en la remuneración de la operación y el mantenimiento compensando la eliminación del RCS (retribución por continuidad del suministro).
Dicho esto, la propuesta, tras ser analizada al Consejo de Estado, todavía tendría que volver a la CNMC y en ese período la dirección del organismo cambiará, por lo que aún no es descartable nuevos retrasos, renegociaciones y cambios a mejor para el sector gas.
Noticia positiva tanto para Enagás como, en menor medida, para Naturgy, que en todo caso ya subieron en Bolsa la semana pasada descontando esta posibilidad. Así, tras los rebotes comentados los niveles actuales de cotización ya descuentan un escenario de recortes aliviado al 50% como se indica lo que limita el potencial de subida a corto plazo.
Así, ahora con más riesgo tras el rebote, nosotros seguimos viendo potencial especulativo al alza de +10% en Enagás y lo seguimos justificando en un retraso en la aprobación de la regulación por su menor urgencia (entra en vigor en enero’21 vs enero’20 la norma eléctrica). En este contexto, apostamos porque una nueva CNMC (tras la formación de un nuevo gobierno) pueda cambiar más cosas. Mientras esto ocurra, creemos que el mercado podría seguir convergiendo hacia un escenario de mayor optimismo que en un escenario de cero recortes justificaría el potencial adicional comentado (para situarse en línea con lo que descuenta en cotización el sector eléctrico, que es un escenario de cero recortes).


EUROPA
AXA. Indicadores mejor que consenso, con crecimiento en todas las áreas geográficas. COMPRAR

Presentó ayer a cierre sus indicadores de actividad 9meses’19, mejor de lo esperado, no sólo en primas (+5,1% vs 9meses’18, en línea BS(e) y vs +4,3% de consenso) sino en rentabilidad (margen NBV de +41,3% en 9meses’19; vs 39,5% a 9meses’18 y 40,7% de consenso). S-II alcanza en 187% (en línea BS(e)), dentro del guidance (170% -220%) y vs +4 p.b. vs consenso. Anuncia cargos por catástrofes naturales 3T’19 y avance del 4T’19: -420 M euros, antes de impuestos y netos de reaseguro que reducirían un c.-4,5% el BDI Operativo’19 BS(e), en línea con el consenso pero no comprometería su guidance de crecimiento de BDI Operativo (+3% y un +7%). El ADR subió ayer un +1,95%, y un +1,70% desde la publicación. Debería tener una similar acogida.

DEUTSCHE TELEKOM. Rdos. 3T’19 por encima. Elevan guidance’19, pero recortan dividendo. COMPRAR
Rdos. 3T’19 ligeramente mejores que nuestras estimaciones y el consenso en EBITDA (+5,4% vs +4,2% BS(e) y +4,5% consenso), gracias a la aportación de Europa, T-Systems y Alemania. En Alemania (~38% EBITDA del Grupo), ventas crecen un +0,6% (vs +0,5% BS(e) y +0,2% consenso) gracias a la mejora en ingresos de fijo que compensa la caída en servicios de móvil. Elevan ligeramente el guidance’19 de EBITDA hasta 24.100 M euros (vs 23.900 M euros antes) que ajustados por tipo de cambio está en línea con nuestras estimaciones y el consenso (24.494 M euros BS(e) y 24.673 consenso). Por otra parte, rebajan el dividendo’19 a 0,60 euros/acc. (3,8% yield; vs 0,70 DPA’18, y vs 0,76 BS(e) y 0,75 consenso), sin ligarlo a la operación de T-Mobile y Sprint. DTE ha presentados unos Rdos. operativos sólidos en sus principales negocios. Esto unido a la subida del guidance pueden limitar en parte la reacción negativa inicial que esperamos ligada a la rebaja del dividendo, que, por otra parte, al quedar establecido como un nuevo suelo limita la incertidumbre de mayores recortes como consecuencia de la fusión con Sprint.

LVMH, VENDER
Según prensa, el Consejo de Administración de Tiffany habría pedido una mejora de la oferta realizada por LVMH (120 dólares/acc., +22% prima) como base para iniciar las conversaciones y darle acceso a sus cuentas. Noticia en cierta medida esperada y así lo ha estado recogiendo la cotización de Tiffany, que ayer cerró un +4% sobre la oferta realizada por LVMH. Aunque no es oficial, según fuentes de mercado Tiffany habría considerado en su momento que un precio de partida para iniciar las negociaciones sería 140 dólares/acc. (~16.900 M dólares), lo que supondría una prima total del +42% (+16% vs oferta inicial), siendo éste además su nivel de cotización máximo histórico. De realizarse una operación a estos niveles, el múltiplo al que se estaría valorando Tiffany sería ~23,4x EV/EBIT (vs ~17x de LVMH y ~20,3x de la oferta inicial). Financieramente, la operación no supondría un problema para LVMH (~8,4% sobre capitalización y ~9,7% sobre EV de LVMH) ya que su apalancamiento se elevaría hasta ~1,6x vs 0,4x 2019e, y el impacto en términos de valoración sería ligeramente negativo aunque limitado (c.-3% en P.O. sin considerar sinergias). En todo caso, creemos que el encaje estratégico de la operación podría justificar los múltiplos pagados.

MUNICH RE. Rdos. 3T’19 por debajo de lo esperado en operativo. VENDER
MUV ha obtenido en 3T’19 un BDI de 865 M euros, c.1,5% por encima de lo esperado, si bien recordamos que el grupo ya había anticipado un BDI>840 M euros en el trimestre. No obstante el Rdo. operativo de 980 M euros se ha situado c.-15% por debajo de las expectativas de consenso (-20% vs BS(e)), por mayor impacto de catástrofes naturales en Reaseguro No vida (c.18,4 p.p. vs 14p.p. esperado por nosotros) y una peor evolución en Seguro de vida Alemania impactado por una mayor participación de beneficios para los asegurados, elemento volátil y que depende de la mayor/menor realización de plusvalías en cada período. Así, la mejor evolución frente la esperada a nivel de BDI se debe, como ya anticipó el grupo, a un mayor Rdo. financiero, impulsado por realizaciones, una menor tasa fiscal (14,7% en 3T’19 vs c. 20% en 9meses’19) y a mayor Rdo positivo por trading de divisas. Por divisiones, la evolución subyacente (ex catástrofes y ajustes por pb) ha sido más positiva en todas las áreas, con aceleración de primas (+6% vs esperado) , mejora de RC subyacente en Reaseguro (reportado 104,7%) y seguro directo (92,1% en Alemania vs 93% esperado y 91,8% en Ergo Internacional vs 95% esperado), y mayor fortaleza en Reaseguro de Vida (Rdo. Operativo c.25% por encima de lo esperado). MUV confirma que batirá su guidance de BDI’19 de 2.500 M euros, dado que ya lo ha alcanzado en 9meses’19 (2.490 M euros, +25% vs 9meses’18). Esta mejora, ya era esperada ( 2.610 M euros BS(e) y 2.648 M euros de consenso). Esperamos una reacción neutral/positiva dado que pese a que MUV ya había preanunciado las cifras, la evolución subyacente de las divisiones es positiva.

SIEMENS: Rdos. 4T’19 mejores de lo esperado en todas las áreas. Mantenemos COMPRAR
Los Rdos. 4T’19 han quedado muy por encima de lo previsto en EBIT Industrial (+17% vs BS(e) y +13,5% vs consenso). Lo más destacado es la fuerte recuperación de Digital Industries (18% ventas) que pasa de un margen EBIT recurrente del 16% en 3T’19 al 19,5% en 4T’19. De cara a 2020 las guías aportadas por SIE están por encima de nuestras previsiones y del consenso en operativo: Ventas +3%/+5% (vs +3,2% BS(e) y +2,7% consenso) y margen EBIT de 17%/18% en Digital Industries (vs 16,7% previsto) y Smart Infraestructures (10%/11% vs 9,8% previsto). Todo esto deja margen para revisiones de estimaciones y P.O. al alza, que unido a la positiva acogida que esperamos hoy, hace que mantengamos COMPRAR.

UNICREDIT. Rdos. 3T’19 mejor en todas las líneas de actividad. CET1 FL 12,60% (+52 p.b. vs 1S’19). COMPRAR
Rdos. 3T’19 mejor de lo esperado en todas las líneas de actividad. Ligeramente por encima en ingresos Core (M. Intereses+comisiones) lo que unido a las mayores ROF explica el progreso en M. Bruto (un c. +3% vs lo esperado). Este hecho, unido al ligero mejor comportamiento de los costes (se han reducido un -0,4% vs lo esperado) y del CoR (47 p.b. vs c. 60 p.b. BS(e), en línea con el consenso), justifica el progreso en BDI. Muy buen comportamiento del CET1 FL en 12,60% (incluyendo los 31 p.b. de enajenación de Fineco) vs 12,08% en 1S’19 y 12,30% BS(e). Confirma todos los objetivos de su plan’19: ingresos 18.700 M euros, costes 10.100 M euros, CoR 55 p.b., RoTE>9%. Todos éstos objetivos están en línea con BS(e) y consenso. Esperamos buena acogida.