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INFORME DIARIO 13 NOVIEMBRE + RDOS. ESPAÑA Y EUROPA 3T'24. IDEAS DESTACADAS Y PREVIEWS (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

COMPAÑÍAS QUE APARECEN EN EL INFORME: ESPAÑA: ACS, AENA, CAF, GREENING, NEINOR HOMES, SACYR, SECTOR INMOBILIARIO - SOCIMI. EUROPA: ALLIANZ, PROSUS.

Incluido en el informe diario de hoy, y durante toda la campaña de resultados, incorporamos al final una presentación con los resultados destacados en positivo y negativo y previews de Rdos. 3T’24 que se publicarán en España y Europa en los próximos días.


Alemania celebrará elecciones en febrero
El contagio desde Asia junto con el incremento en el riesgo geopolítico arrastró a las bolsas europeas. En el STOXX 600, sólo el sector Tecnológico terminó en verde seguido por Alimentación, mientras que R. Básicos y B. Consumo terminaron con las mayores correcciones. Por el lado macro, en Alemania la inflación confirmó el dato preliminar repuntando hasta el 2,0% en octubre mientras que el ZEW de noviembre se contrajo de forma inesperada volviendo a los mínimos de may’20. Por otro lado, se conoció que las elecciones a Canciller se celebrarán el próximo 23 de feb’25. En Francia, los legisladores rechazaron las modificaciones al presupuesto 2025 por lo que el Gobierno podrá enviar el original al Senado. En R. Unido la tasa de desempleo se incrementó más de lo esperado en septiembre, pero las presiones salariales acentuaron su ritmo de avance. En EE.UU. el índice de confianza de las PyMes de octubre (NFIB) mejoró más de lo previsto. En Brasil las ventas al por menor de septiembre crecieron menos de lo esperado. En Rdos empresariales en EE.UU. Home Depot publicó beneficios en línea con lo previsto, Tyson Foods mejor y The Mosaic peor.
Qué esperamos para hoy
Las bolsas europeas se decantarían nuevamente por una sesión de correcciones de entre el -0,5% y -1,0% con peor comportamiento de los sectores cíclicos y bond proxies ante el repunte de los tipos de interés. En estos momentos, los futuros del S&P 500 cotizan con recorte del -0,3% (el S&P 500 terminó ayer con subidas del +0,1% con respecto al nivel al que estaba al cierre de las bolsas europeas). Los mercados asiáticos cotizan con mayoría de recortes (CSI 300 chino +0,4%, Nikkei de Japón -1,7%).
Hoy en la Eurozona la producción industrial de septiembre. En EE.UU. la inflación y la inflación subyacente de octubre. En Rdos empresariales en EE.UU. Tencent, Cisco Systems y Kepco entre otros.

ESPAÑA

ACS. Rdos.3T’24 por debajo de consenso en operativo. SOBREPONDERAR
Publicó unos Rdos. 3T’24 por debajo en operativo (EBITDA 522 M euros vs 546 M euros BS(e) y 627 M euros consenso; +6,3% vs 3T’23) y con una evolución de la caja más débil (DFN 2.400 M euros vs 2.075 M euros BS(e)). Gran parte de los Rdos. ya eran conocidos tras la publicación de los Rdos. de Hochtief (77,4% ACS; >80% EBITDA) y Abertis (~46% ACS), si bien la aportación al EBITDA del resto de divisiones estuvo ligeramente por encima (+3% vs BS(e)). No esperamos impacto relevante tras haber subido +5% en el año (-7% vs IBEX) y mantenemos nuestra recomendación de SOBREPONDERAR. Revisaremos nuestro P.O. al alza (alrededor de +10% incluyendo el roll-over a 2025) ante la progresiva expansión del modelo Turner (EE.UU.) y el de-risking de sus negocios, lo que en nuestra opinión debería impulsar valoraciones/múltiplos más altos, en línea con sus comparables americanos (Aecom o Jacobs; >13x EV/EBITDA vs 5,3x de ACS).

AENA. Fondo de armario con yield interesante. SOBREPONDERAR
A pesar de la buena evolución que lleva el valor en 2024 (+26% en absoluto; +8% vs Ibex 35 y vs -7%/-10% de sus comparables ADP y Fraport) la debilidad reciente tras los Rdos. 9meses’24 (-4% en absoluto; -1% vs Ibex 35) ha incrementado el potencial que se ve impulsado con la fortaleza del tráfico de pasajeros, donde no se atisba ningún cambio de tendencia. Ante esa sólida evolución (+9,4% hasta octubre’24) y unas buenas perspectivas hemos revisado estimaciones al alza (ahora esperamos una TACC’23/26 BS(e) del +7% en ingresos y del +8% en EBITDA vs +5% anterior, respectivamente) y con el rollover’25 mejoramos +9% nuestro P.O. hasta 222,0 euros/acc. (potencial +12,5%) y mantenemos la recomendación de SOBREPONDERAR.

GREENING. Apostando por la diversificación. Incrementamos rango de valoración a 6,93 euros/acc. y 9,86 euros/acc.
GGR ha batido al sector en Bolsa en 2024 al cumplir guidance en COD&UC y por la estrategia llevada a cabo de diversificación e internacionalización (Norte América y resto de Europa). Actualmente, GGR cuenta con una cartera de 9 GW (268 MW en COD&UC y 783 MW Backlog). Nuestras estimaciones asumen dos escenarios (prudente y base, que implica asumir el 61% del Plan Estratégico) según capacidad COD&UC’26e y equity generado con rotación de activos. Así nuestro rango de valoración y queda entre 6,93 euros/acc. y 9,86 euros/acc (mejora de P.O. +15%/+9% respectivamente, potenciales +8% y +54%).

SECTOR INMOBILIARIO – SOCIMIS. Impacto en el cashflow podría ser “limitado”, según Merlin.
A raíz del acuerdo de PSOE y Sumar, que amenaza con eliminar el régimen fiscal especial de las SOCIMI (si finalmente es aprobado, lo que no está claro) Merlin anunció al cierre que está evaluando distintos escenarios para calcular el impacto que dicha medida tendría en el cashflow. La compañía prevé que dicho impacto sea “limitado por el efecto conjunto de diversas normas fiscales”. Al mismo tiempo ha indicado que no excluye posibles medidas legales a su alcance para salvaguardar el interés de sus accionistas, clientes y empleados.
Noticia positiva en la medida en que entendemos que debería ayudar a acotar el cálculo del impacto negativo en el cashflow del peor escenario. Como decíamos en nuestro comentario de ayer, no hay que asumir que un aumento del tipo impositivo tiene un impacto proporcionalmente negativo en el cashflow dado que, a efectos fiscales, la base imponible se calcula en base al PGC español, y no al IFRS, lo que tiene como consecuencia que ésta sea significativamente más reducida que el beneficio IFRS. Adicionalmente, entendemos que tanto Merlin (como Colonial) tienen créditos fiscales que también servirían para suavizar el impacto del aumento del tipo del impuesto de sociedades. Ayer en Bolsa las caídas fueron de -7% Merlin y -5% Colonial. De nuestro universo de cobertura (LAR, Merlin, Colonial) la que menos riesgo tiene por motivos fiscales es Colonial debido a su exposición a Francia (representa >65% del GAV).

EUROPA

ALLIANZ. Rdos 3T’24 mejores de lo esperado por No Vida. SOBREPONDERAR
Ha registrado en 3T’24 un incremento interanual de ingresos de +17,3% (+10% vs BS(e)), por mayor aceleración en Vida (+28% en 3T’24 vs +5,5% en 1S’24 por negocio de primas únicas). No vida (+8%) se mantiene fuerte y en línea en ingresos. El Rdo. operativo (3.938 M euros) mejora +14% (+3% vs consenso; en línea BS(e)), tanto por los mayores ingresos como por mejor RC en No Vida (93,5% vs 94,2% de consenso), por menores costes. En Vida la evolución también está por encima (+3% vs consenso) por mayores márgenes y Gestión de activos se sitúa en línea. EL BDI se ve soportado por menores impactos de mercado y crece un +22,5% (vs +17% de consenso). Matiza guidance’24 de Rdo. Operativo (14.800 M euros +/- 1.000 M Euros) esperando alcanzar ahora la parte alta del rango, ya contemplado en expectativas (vs 15.831 M euros BS(e) y 15.480 M de consenso). Buenos Rdos. pero sin grandes sorpresas, esperamos impacto neutro/positivo. En el año se ha comportado en línea con su sector (c-+18%).