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INFORME DIARIO 11 MARZO (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

COMPAÑÍAS QUE APARECEN EN EL INFORME. ESPAÑA: CATALANA OCCIDENTE, ENCE, EUSKALTEL, SANTANDER, TELEFÓNICA, EUROPA: ADIDAS, LINDE, SECTOR BANCOS ITALIA,

Intento de rebote sin éxito
Europa abrió con fuertes ganancias que fueron disipándose a lo largo del día hasta cerrar con pérdidas la mayoría de las bolsas, aunque EE.UU. terminó con avances superiores al +4,0%. Dentro del Euro STOXX, Energía fue el único sector que cerró en positivo seguido de Tecnología que fue el que menos cayó. Por el contrario, Utilities y Telecos fueron los sectores que más perdieron. Por el lado macro, en la Eurozona, el PIB final del 4T’19 confirmó el crecimiento del 1,0% interanual. En España, los precios de la vivienda (INE) del 4T’19 moderaron su ritmo de avance hasta el 3,6% a/a. La producción industrial de Francia se contrajo más de lo esperado, mientras que las de Italia y Brasil se contrajeron menos de lo previsto. Desde el BCE, C. Lagarde anunciará una línea de financiación para que las PYMES puedan combatir los efectos del coronavirus.
Qué esperamos para hoy
Hoy volverá a ser un día volátil a pesar de nuevos avances del crudo pero donde el rendimiento de la deuda estadounidense vuelve a retroceder notablemente a la espera de los clarificar los estímulos fiscales por parte de los gobiernos a ambos lados del Atlántico. En estos momentos, los futuros del S&P cotizan con caídas del -2,26% (el S&P 500 cerró con subidas del +3,33% respecto al precio al que cotizaba al cierre de los mercados en Europa). La volatilidad en EE.UU. bajó (VIX 47,30%). Los mercados asiáticos cotizan con caídas (Japón -2,27% y Hong Kong -0,57%).
Hoy en Reino Unido la producción industrial y la balanza comercial de enero. En España las ventas al por menor de enero. En EE.UU. y Brasil la inflación de febrero. En subastas, Italia (6.500 M euros en letras a 12 meses), Grecia (375 M euros en letras a 12 meses), Alemania (4.000 M euros en bonos a 2030) y Portugal (bonos 2025 y 2030).


ESPAÑA

CATALANA OCCIDENTE, COMPRAR
Goldman Sachs colocó ayer 1,8 M acciones de GCO (1,5% del total) a una horquilla entre 21,3- 22 euros/acc. (-9% y -12% de descuento vs cierre del lunes). Creemos que los accionistas podrían ser Invesco Ltd. (2,10%) y Schroders Plc (1,97%). Aunque el ratio combinado pueda empeorar en los próximos meses, sería una coyuntura puntual y muy manejable para la Compañía. Un incremento de la siniestralidad y por ende del RC a niveles del 85% de forma sostenida (que como decimos nos parece improbable) supondría una reducción de nuestro P.O. hasta referencias de 30 euros/acc. (-30% vs actual) que todavía supondría un potencial de un +36%. Con todo, nuestro investment case no varía y reiteramos COMPRAR.


EUSKALTEL, VENDER
Basará su estrategia de crecimiento 2020-2025 en el uso de la marca Virgin con una oferta basada en valor apalancándose en la oferta de TV actual de EKT y con una estrategia de venta multicanal. Esperan alcanzar un crecimiento de ingresos TACC’20-25 de c.+11% hasta el rango 1.200-1.300 M euros en 2025 (vs 909 M euros BS(e)) de los que el 38% vendrían de la expansión nacional. Esperan alcanzar un EBITDA’25 entre 470 y 520 M euros (vs 416 M euros BS(e)) con un EBITDA de entre 340 y 350 M euros en 2020 (vs 335 M euros BS(e) y 342 consenso) que incluye un impacto negativo de unos 10-20 M euros por la expansión. En 2020 esperan un CF Operativo de 170-180 M euros (vs 191 M euros BS(e) y vs 190 M euros en 2019) donde incluyen un impacto negativo por expansión de c.25-35 M euros. Para 2025 esperan 240-280 M euros (vs 207 M euros BS(e)).
Las indicaciones del plan difieren poco de los mensajes que se ofrecieron en el Roadshow que mantuvimos con la compañía en Noviembre’19, aunque las cifras financieras esperadas se encuentran por encima de nuestras estimaciones (+19% en EBITDA’25e). El hecho de no buscar una entrada disruptiva en el mercado y usar una estrategia de CAPEX light evitaría una guerra de precios (y una posible reacción más agresiva del resto de operadores atacando sus regiones core) a la vez que encajaría con su actual situación financiera (aunque no descartaríamos medidas parciales). Consideramos que el plan es ambicioso y vemos complejo el éxito de un nuevo operador en un mercado ya competitivo. No obstante, tras las últimas caídas (-17% en 2020), los objetivos ambiciosos (claramente por encima de nuestras estimaciones), y el buen hacer del management el impacto podría ser positivo hoy ya que existe potencial atractivo (incluso con nuestras estimaciones actuales). Nuestro P.O. es 8,5 euros/acc y de asumir los objetivos de EKT podríamos llegar a niveles por encima de 10,5 euros/acc.

EUROPA

ADIDAS. Rdos. 4T’19 peores en EBIT y anuncian impacto significativo por Covid-19 (>-15% en 2020e). VENDER
Rdos. 4T’19 peores en EBIT (+89,9% vs +145,0% BS(e) y +130,2% consenso) por un crecimiento LfL en ventas algo inferior a lo previsto (+10% vs +11% BS(e)) y un menor margen EBIT (4,2% vs 5% BS(e) y consenso). Este se ha visto penalizado por el efecto negativo de tipo de cambio y un mix de producto menos favorable. Con todo, finalizan 2019 con un margen EBIT del 11,3% (vs 11,3%/11,5% objetivo, 11,6% BS(e) y 11,3% consenso). Anuncian objetivos 2020 de crecimiento LfL en ventas del +6%/+8% (vs +7,5% BS(e) y +7% consenso) y margen EBIT del 11,5%/11,8% (vs 12,2% BS(e) y 11,8% consenso) si bien no incluye impacto del Covid-19. Aquí que indican impactará en 1T’20 en ventas en 800/1000 M euros (~4% ventas’20e) y en 400/500 M euros en EBIT, que implica una caída >15% sobre el EBIT’20e. Ante la incertidumbre que va a generar el Covid-19 y estas indicaciones, rebajaremos estimaciones y P.O. (>-15% en P.O.).

LINDE. Unas palancas de crecimiento visible y la fuerte caída reciente, nos hacen pasar a COMPRAR
Sus palancas de crecimiento son evidentes y poco ligadas al ciclo: Start-ups (por inversiones ya realizadas), mejora de precios (por concentración del sector) y sinergias (~450 M BS(e); +160 pbs de margen). Tras un 2019 mejor de lo previsto, revisamos el EBIT 2020/22e en un +4%, recalcando que sus contratos take-or-pay (>25% ventas) y diversificación de negocio, hacen que sólo ~30% de sus ventas dependan de la actividad industrial spot, limitando el impacto del CV-19. Su DN/EBITDA ~1,4x, permitirá además una remuneración al accionista >6,5% (dividendo + recompra acciones). Con todo, revisamos al alza el P.O. a 180 euros/acc. (+12,5%). El castigo desde máximos del 17 febrero (-29%; –4% vs ES50) y el potencial (+21%), hacen que volvamos a recomendar COMPRAR.

SECTOR BANCOS ITALIANOS
Según prensa, el Ejecutivo italiano aprobaría hoy un nuevo decreto mediante el cual se suspendería el pago de hipotecas hasta un plazo de 18 meses para todas aquellas personas que se puedan quedar sin empleo o hayan sido suspendidos temporalmente del mismo debido al efecto Coronavirus que sin dudas lastrará a la economía a la recesión. La medida se extiende a todo el país y cuando llegue el final de esa suspensión, el calendario de pagos arrancaría en las mismas condiciones en las que se dejó (periodicidad, importes y mismas garantías). Los bancos contarían con una garantía estatal para el periodo que dure la exención del pago.
De aprobarse y dando por hecho la entrada de las garantías estatales, la noticia es positiva para los bancos, sobre todo por la presión que les hubiera metido de no haberse adoptado. Ahora bien la clave estará en cómo se produce la contabilidad del periodo de exención dado que entendemos que debería prevalecer el criterio de devengo con independencia de cual sea el criterio de ingreso. Así la lectura más favorable la hacemos desde el punto de vista de la mora. En principio, al contar con garantías estatales no deberían de contabilizarse como préstamos morosos (cuando para un plazo de “impago” de 18 meses las actuales normas europeas, sí que lo consideran). El BCE tendría que permitir la flexibilidad en cuanto al consumo de capital de estos “nuevos préstamos morosos con garantías estatales”. Con todo, los impactos son muy difíciles de estimar, si bien contando con el “criterio del devengo” y de la no consideración de la mora por parte del BCE el impacto sería nulo respecto a la situación normalizada (ie sin Coronavirus).