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CAF: RDOS. 1T’21 Y CAMBIO DE P.O. AL ALZA (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 1T'21 vs 1T'20:
Ventas: 662,0 M euros (+26,6% vs +30,0% BS(e) y +29,1% consenso);
EBITDA: 57,0 M euros (+67,6% vs +67,9% BS(e) y +63,1% consenso);
EBIT: 34,0 M euros (+209,1% vs +214,5% BS(e) y +200,9% consenso);
BDI: 16,0 M euros (-31,0 M euros en 1T'20 vs 14,2 M euros BS(e) y 11,2 M euros consenso).

Publico a cierre unos Rdos. 1T’21 que estuvieron impactados todavía por el Covid-19 (sobre todo en la actividad de mantenimiento) pero muy en línea con la esperado. La Compañía no reporta información de flujos de caja en el 1T.
Las ventas estuvieron ligeramente por debajo de lo esperado (-3% vs nuestra estimación y –2% vs consenso) alcanzando los 662 M euros, lo que supone un incremento del +26% vs 1T’20. La división ferroviaria (77% de la ventas) incrementó las ventas en un +14% vs 1T’20 (en línea con nuestra estimación, mientras que Solaris (división de autobuses; 23% de las ventas) incrementó un +108% (-12% vs nuestra estimación). Aunque la compañía no desglosa entre la división de mantenimiento ferroviaria y la de fabricación, en la conference call posterior comenta que la primera todavía se encontraría impactada por las restricciones a la movilidad derivadas del Covid-19 (y en niveles muy similares a los del 4T’20), al igual que la ejecución de proyectos integrales.
El EBITDA se sitúo en 57 M euros (en línea con nuestra estimación y +3% vs consenso) lo que supone un margen del 8,6% (vs 8,4% BS(e)). La compañía no desglosa los márgenes entre la división de ferroviaria y la de autobuses. El BDI se situó por encima de lo esperado (-3% vs nuestra estimación y –2% vs consenso) alcanzando los 16 M euros (vs 14,2 M euros de nuestra estimación y 11,2 M euros del consenso) en gran medida por un mejor comportamiento del resultado financiero vs 1T’20.
Las adjudicaciones se situaron en línea con lo esperado hasta alcanzar los 1.080 M euros (ya que incorpora el contrato de París; BtB 1,6x vs >1x del guidance para 2020) aunque el acumulado a la fecha de publicación se sitúa en más de 1.430 M euros (vs 2.123 en todo el 2020; 52% de nuestra estimación para el año). La cartera se sitúa en 9.226 M euros a cierre del 1T’21.
Durante la conferece call posterior a la publicación, la compañía reiteró el guidance’21 consistente en (i) alcanzar un BtB al menos de 1 (BtB 0,9 BS(e)), (ii) incrementar las ventas vs 2020 (+6,9% BS(e) y +7,5% consenso) y (iii) incrementar el beneficio con márgenes operativos pre-Covid-19 (9,4% en 2019 vs 8,9% BS(e) y 8,7% consenso). Finalmente, aunque no aportan información sobre la generación de caja, sí reiteran el mensaje de mayores tensiones en circulante que, en gran medida, dependerá del nivel de anticipos derivado de las nuevas adjudicaciones, aunque a 1T’21 únicamente se habría producido un ligero repunte.
Por último, destacaríamos que ante el proceso puesto en marcha por Thales para la venta de su división de señalización, aunque no llegan a confirmar que estén o vayan a estudiar la posible adquisición de este negocio, sí que comentan que se trata de una compañía de primer nivel y que tendría un buen encaje estratégico en CAF. En este sentido, destacar que las valoraciones rumoreadas en prensa se sitúan por encima de los 1.500 M euros (~75% del EV de CAF), por lo que sería una operación de una relevancia muy significativa para CAF que entendemos tendría que acometer con ayuda de un socio financiero. En cualquier caso, por ahora se trataría únicamente de un proceso en marcha en el que la compañía no ha confirmado su participación.
En definitiva, se trata de unos Rdos. que han estado muy alineados con lo esperado a nivel EBITDA (incluso ligeramente por encima del consenso) y que reiteran el guidance aportado, por lo que esperaríamos una acogida neutra. No obstante, una posible operación del tamaño de la comentada, aunque tendría encaje estratégico, podría generar cierta incertidumbre a corto plazo (por lo limitado de la información disponible).
Con todo, en vista a los Rdos. publicados y en base a unas mejores perspectivas de adjudicación de contratos y las positivas perspectivas del sector, revisamos nuestras estimaciones de EBITDA a largo plazo (2021-2023) una media de +1,1% (aunque 2021 permanece invariable en EBITDA) lo que deja una TACC’20-23e de +13,4% (vs +12,6% anterior). En la misma línea, incrementamos el importe anual de contratos a perpetuidad en un +5% hasta los 2.700 M euros, en línea con la media ajustada de los últimos 10 años. Con ello, revisamos nuestro P.O. un +14%, hasta 46,73 euros/acc., que implica un potencial de +17,55%. Reiteramos nuestra recomendación de COMPRAR en la medida que seguimos pensando que el sector ferroviario puede ser unos de los más beneficiados tras la pandemia por los fondos de reconstrucción y las megatendecias en favor de la electrificación del transporte. Actualmente, CAF cotiza a los mismos niveles que al principio del ejercicio (-9%% vs IBEX), siendo su principal catalizador la firma de nuevos contratos. COMPRAR. P.O. 46,73 euros/acc. (potencial +17,55%).