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CELLNEX: RDOS. 2020 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 4T'20 vs 4T'19:
Ventas: 459,0 M euros (+62,8% vs +62,8% BS(e) y +59,9% consenso);
EBITDA: 344,0 M euros (+83,0% vs +76,1% BS(e) y +77,1% consenso);
BDI: -49,0 M euros (3,0 M euros en 2019).
Rdos. 2020 vs 2019:
Ventas: 1.608 M euros (+55,4% vs +55,4% BS(e) y +54,6% consenso);
EBITDA: 1.182 M euros (+72,3% vs +70,4% BS(e) y +70,7% consenso);
BDI: -133,0 M euros (-9,0 M euros en 2019).

Tras la primera lectura, destacamos el aluvión de noticias positivas en la presentación: (i) Rdos por encima en EBITDA, (ii) nueva adquisición en Polonia a múltiplos atractivos y (iii) guidance a corto y medio plazo con un fuerte crecimiento orgánico (>+5%). Después del mal comportamiento reciente en bolsa (-25,5% desde máximos de noviembre’20 y -13,4% en 2021), la acogida positiva esperamos que continúe en el tiempo puesto que la compañía ha respondido a las incertidumbres con una nueva compra y con un crecimiento orgánico esperado muy atractivo (>5%). Reiteramos nuestra recomendación de COMPRAR.
Rdos. ligeramente por encima en EBITDA. Las ventas’20 crecen un +55% impulsadas por el negocio de torres y el EBITDA asciende a 1.182 M euros (+72%) con un margen del 75% (vs 68% en 2019). El RLFCF’20 se sitúa en 610 M euros (+75%).
Ofrecen nuevo guidance tanto a corto como medio plazo. Guidance'21: Esperan EBITDA entre 1.815 y 1.855 M euros (vs 1.684 M euros BS(e)) y RLFCF entre 905 y 925 M euros (+c.50% y vs 827 M euros BS(e)) que implica un crecimiento orgánico > +5%. Este guidance está por encima de nuestras estimaciones porque incluye 3 meses más de Polonia y mayor crecimiento orgánico. Ofrecen del mismo modo guidance a 2025: EBITDA entre 3.300 y 3.500 M euros (vs 2.991 M euros BS(e)), RLFCF entre 2.000 y 2.200 M euros (vs 1.710 M euros BS(e)) y crecimiento orgánico de PoPs > +5%. El guidance a 2025 también se encuentra por encima de nuestras estimaciones por contemplar mayor crecimiento organico, la última compra en Polonia (detallamos a continuación) y un nuevo plan de eficicencias y sinergias de entre 90 y 100 M euros en OPEX y leases.
Anuncian otra nueva operación: acuerdo para la adquisición del 99,99% de Polkomtel Infrastruktura (Cyfrowy Polsat) que cuenta con c.7.000 sites (5,8% del total de CLNX) con un tenancy ratio del 1,2x (vs CLNX) y un BTS de 1.500 sites adicionales hasta 2030, ademas de una red backhaul de 11.300 km de fibra e infraestructura activa. La duración inicial del contrato son 25 años con renovaciones de 15 años (clausula all or nothing). El importe inicial es 1.600 M euros (más 600 M euros de CAPEX de expansión que incluye el BTS y la mejora de la infraestructura activa). La aportación en el año 1: ventas 280 M euros, EBITDA (IFRS16) 190 M euros y 80 M euros de RLFCF. En 2030 esperan ventas de 445 M euros, EBITDA (IFRS16) de 330 M euros y RLFCF de 150 M euros. El múltiplo implícito de la operación es EV/EBITDA (IFRS16) de 6,6x (run rate 2030) y 8x en el año 1, muy por debajo de las últimas compras (media de 11,8x de las operaciones desde 2020) y de los múltiplos de cotización de la compañía (c. 19x en 2021). Se trata de una operación diferente puesto que incluye el equipamiento activo, que es lo que estaría detrás de los menores múltiplos de compra. COMPRAR. P.O. 59,70 euros/acc. (potencial +40,01%).