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MAPFRE: RDOS. 3T’20 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 3T'20 vs 3T'19:
Primas: 4.566 M euros (-10,8% vs -8,8% BS(e) y +6,1% consenso);,
Rdo. Operatio: 366,5 M euros (-11,4% vs 24,3% BS(e) y -0,2% consenso);
BAI: 324,1 M euros (-(+32,3% vs +15,1% BS(e) y 39,3% consenso);
BDI: 179,7 M euros (+103,3% vs +76,6% BS(e) y 86,5% consenso).
Rdos. 9meses'20 vs 9meses'19:
Primas: 15.549 M euros (-11,9% vs -11,3% BS(e) y -7,0% consenso);
Rdo. Técnico: 1.036 M euros (-14,1% vs -20,5% BS(e) y -12,9% consenso);
BAI: 860,6 M euros (-13,4% vs -17,7% BS(e) y -11,7% consenso)

Ha obtenido un BDI de 180 M euros en 3T'20 (x2 vs 3T'19 que estuvo afectado por saneamientos), y que supone una evolución c.+10% mejor que las expectativas, que entendemos se debe a menor impacto de catástrofes naturales en el trimestre. No ha habido prácticamente impactos extraordinarios en 3T’19, ascendiendo el BDI recurrente a 168 M euros (RoE implícito de c.8%)
Por negocios el Rdo. operativo de No Vida asciende a 295 M euros (-1% vs 3T’19), c.+30% por encima de lo esperado por nosotros (+17% vs consenso), con solidez en primas (+4,8% vs 3T’19, en línea con BS(e) y mejor que consenso) y una mejor evolución del Rdo. técnico (Ratio combinado de c.92,2% vs 97% BS(e) y 96,6% de consenso). Esto compensa la caída, mayor de lo esperado, del Rdo. Financiero (-60% vs -34% BS(e ) y +9% de consenso), por menores realizaciones. El negocio de Vida muestra mayor presión, con una caída de las primas de -29% (vs -21% BS(e) y -11% de consenso), que se acelera a -54% en Rdo. operativo por presión en margen financiero. En Reaseguro, no hace dotaciones adicionales por Covid-19 ((-57 M euros de impacto en BDI en 1S’20) y la unidad se ve beneficiada por menor siniestralidad catastrófica, dónde parece que MAP ha revertido parte de las provisiones dotadas en 1S’20 (aspecto a confirmar en la presentación).
La evolución de balance mejora, con un ligero incremento secuencial en los fondos propios (+1%), que lleva una mejora del ratio de solvencia hasta niveles de 184% (vs 177% en 1T’20) en línea con nuestra estimación.
Hay sorpresa positiva en dividendo, dado que anuncia un DPA a cuenta’20 de 0,05 euros/acc. (-13% vs ’19) que implica una yield de c.4%. Las expectativas de mercado (BS(e ) en línea) apuntan a un recorte del DPA’20 de -25%, y este pago a cuenta suele suponer el 40% del DPA anual. Así, asumiendo un recorte lineal, implicaría un DPA’20 total de c.0,125 euros/acc., con una yield>9% (vs 0,107 euros/acc esperado por nosotros y consenso). En cualquier caso MAP anuncia que tomará la decisión del DPA complementario de cara la Junta General (2T’21).
La cotización debería reaccionar positivamente con el soporte de la ausencia de deterioro operativo y de la confirmación del pago del dividendo. A los precios actuales y tras caer un –14% vs vs Ibex y vs sector en 2020, MAP cotiza a PER20-21>7x y a un P/VC30%. Pese a su mayor riesgo, por el momento de saneamiento que atraviesa, consideramos este descuento excesivo. Teniendo en cuenta la confirmación del dividendo y los múltiplos de cotización, vemos los actuales niveles como una oportunidad. Reiteramos COMPRAR.