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UNICAJA: MENSAJES DE LA CONFERENCE CALL RDOS. 3T'19 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

UNI ha aportado pocas novedades en la presentación de los Rdos 3T’19. Los principales mensajes han sido:
 Extraordinarios en Rdos. 3T’19: UNI ha generado 60 M euros de ingresos no recurrentes, 40 M euros en RoF y 20 M euros por ventas de adjudicados a través de su plataforma. Los primeros se han destinado a cubrir los gastos de restructuración y los segundos a incrementar las coberturas en los NPLs en proceso de venta. Recordamos en este sentido, que UNI anunció en 2T’19 la venta de 860 M euros de NPAs, de los que 370 M Euros de NPLs y 460 M euros de inmuebles. Quedan por ejecutar para 4T’19e la venta de los adjudicados y c.170 M euros de NPLs.
 Guidance: Mantienen inalterado el guidance de M. de intereses, comisiones y costes. Con respecto al ROF/cartera ALCO, con la estructura actual esperan que ésta contribuya en c.200 M euros/año al M. de Intereses (30% del total), si bien no descartan seguir rotando cartera ALCO para realizar plusvalías latentes si hay una ventana de oportunidad (mayor caída de tipos). Por el contrario si hay repunte de Tires, no descartan seguir incrementado el volumen de la cartera de bonos. Optimizarán su posición de liquidez en el BCE (actualmente tienen BS(e ) c. 600 M euros de exceso sobre el volumen remunerado al 0% con el tiering (c.0,4% del M. de interese anual).
 Impacto pendientes en CET1: el CET1 fully loaded de 3T’19 ha sido 13,3% y 13,8% incluyendo las plusvalías en la cartera de bonos disponible para la venta (c.40 M euros). Quedarían pendientes de aflorar: (i) c.-15p.b. por la recompra de acciones pendiente de ejecutar; (ii) +26p.b. por la reducción de APRs asociada a la venta de NPAs comentada (prevista para 4T’19); (iii) c.+50p.b. de la venta de Ausol (prevista en principio para 4T’19, pero que requiere la aprobación del Gobierno por lo que podría retrasarse) y (iv) c.+20p.b. por la revaluación de la participación en Caser, si finalmente se acuerda la venta. Recordamos que está previsto que el Consejo de Caser tome una decisión a mediados de Febrero. La aprobación de los modelos IRB en hipotecario sigue su curso sin novedad, y UNI espera terminar el proceso a finales de 2020 o 2021. Asumiendo un consumo de capital de c.25% (vs 40% actual en modelo estándar) estimamos una liberación de capital de c.+150p.b. Además, UNI cuenta con c.700 M euros (c.10% de la capitalización actual) en plusvalías latentes en su cartera de bonos a coste amortizado no incluidas en los ratios de capital.
 Optimización del capital/emisiones MREL: Teniendo en cuenta los niveles de capital actuales y el calendario MREL (20,26% a alcanzar en 2023) no tiene especial presión para emitir deuda mayorista en el corto plazo. MRE implica la emisión de c.1.400 M euros de deuda, que prevén cumplimentar con SNP, deuda Senior y eventualmente T2. Con respecto a la política de retribución al accionista, reiteran la idea de que hay amplio margen para mejorar la retribución pero recordando que UNI no tiene una política de dividendos explícita, siendo una decisión que corresponde al Consejo.
 M&A: Reiteran el mensaje de que están abiertos a analizar cualquier operación que (i) mantenga o mejore el perfil de riesgo del banco y (ii) sea acretiva desde un punto de vista de rentabilidad y BPA. Con respecto a LBK, no se pronuncian sobre si podría volverse a retomar la fusión pero sí que confirman que actualmente no hay conversaciones.
VALORACIÓN
El tono y los mensajes de la presentación siguen siendo cómodos y positivos, y destacamos especialmente los relativos a la gestión oportunista de la cartera ALCO. Así, la gestión de ésta va dirigida a maximizar el beneficio para el banco, y no tanto en preservar el M. de Intereses, como estamos viendo en otras entidades. La presión en éste es evidente, pero UNI no parece que vaya a sacrificar oportunidades de mercado únicamente en aras de la preservación del M. de intereses. Esto evidencia en nuestra opinión la cómoda posición de balance y Rdos. en la que se encuentra UNI para afrontar el complicado entorno de los dos próximos años.
A los precios actuales UNI está cotizando a 0,3x P/TE, con un descuento significativo frente a su rentabilidad actual (RoTE’1S’19 y 2019e de 5%-5,5%), que no vemos justificado dado el bajo perfil de riesgo (elevado nivel de capital y coberturas y bajo stock de morosos y adjudicados), la fortaleza de capital (que le da flexibilidad para acometer programas de mejora de rentabilidad ) y la elevada retribución al accionista (yield actual del 5% sin incluir recompra de acciones del 3% y potencial mejora de pay-out). Reiteramos COMPRAR.