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UNICAJA: MENSAJES DE LA CONFERENCE CALL RDOS. 4T’20 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

De la Conference Call de Rdos. 4T’20 que acaba de finalizar pasamos a detallar los principales mensajes
 Guidance’21 de UNI en solitario: esperan alcanzar una evolución positiva en el crédito y mantener el M. de Intereses en el run rate de 2S’20, que implica un nivel de c.600 M euros o c.+4% ( y vs -2,5% BS(e ) y -1% de consenso). En comisiones, esperan un incremento de +5/+10% (y vs -2% BS(e ) y consenso). En costes, empeoran ligeramente el guidance, dado que esperan ahora una base de costes’21 inferior a la de 2020 pero menos que el -3% esperado hasta ahora (y c.-2% de estimaciones), al haber anticipado ahorros en 2020 y también mayores gastos en desarrollo de proyectos previsto para este año.
 Calidad crediticia y CoR’21: han hecho un esfuerzo extraordinario en 2020, dotando 200 M euros de provisiones para el impacto del Covid, pese a no haber visto aún deterioro en la calidad crediticia. Con ello, el ratio de cobertura se sitúa en el 67%, por encima del nivel proforma que esperaban para la fusión con Liberbank. En 2021 seguirán siendo prudentes guiando a un CoR de 50-60p.b. (y vs 50 p.b. y c.65p.b. de consenso). Recuerdan que reforzarán la cobertura con cargo a Badwill generado en la fusión (c.400 M euros adicionales, +9p.p. en el ratio), por lo que esperan que el CoR a medio plazo sea significativamente inferior.
 Capital: la mejor evolución de capital en 4T’20 tanto en UNI como en Liberbank implica un mejor nivel de partida en la fusión y esperan ahora un CET1 proforma en la fusión en el rango de 12,5%-13% (y vs 12,4% comunicado anteriormente). Esperan la aprobación de los modelos internos en los próximos meses y probablemente antes de la fusión. Con respecto al DPA’20 tomarán la decisión de si hay pago de cara a la JGA
 Fusión con Liberbank: además de la mejora de guidance en capital reiteran su mensaje de sinergias de costes (c.192 M euros en 2023e) y del horizonte de consecución (80% en 2021). En este sentido, de los ahorros proyectados para este año (153 M euros), c.90 M euros ya están identificados (programas de prejubilaciones ya en marcha y saneamientos de intangibles en 4T’20). Ven potencial de generar sinergias de ingresos pero que por precaución no lo incluyen en el proyecto de fusión
VALORACIÓN
Mensajes positivos en cuanto a la evolución del negocio, que creemos que podrían dar lugar a revisiones de estimaciones al alza si se confirma el delivery en ingresos, y también por parte de consenso en lo que se refiere al CoR. Sin deterioro en calidad crediticia y con una solvencia reforzada, pensamos que hay un potencial extraordinario de creación de valor con la fusión, que no está recogido en el precio. De acuerdo a nuestras estimaciones, la fusión implicará un impacto acretivo en el BPA’23e de UNI de +61% implicando un P.O. de c. 1,2 euros/acc., o c.2x los niveles actuales de cotización. Además del impacto financiero la creación de un banco más grande y con un mayor free float (>41% estimado vs c.39% actual) debería mejorar la liquidez del valor, que es ahora uno de sus principales puntos débiles. Reiteramos COMPRAR