Прогноз итогов заседания ЦБ РФ - Данные по инфляции за май дают еще один аргумент повысить ставку ЦБ на 50 б. п.

Несмотря на заявления ЦБ РФ о том, что регулятор предпочитает корректировать ключевую ставку с шагом 25 б. п., все более вероятным представляется, что в пятницу ставка будет второй раз подряд повышена на 50 б. п. (аналогичное повышение состоялось в апреле). На наш взгляд, последние данные по инфляции в России и все более жесткие комментарии ЦБ указывают на то, что регулятор сочтет недостаточным повышение ставки лишь на 25 б. п. Мы ожидаем, что тон комментариев ЦБ также будет жестким, и это приведет к дальнейшему росту рублевых ставок с одновременным уменьшением наклона кривой на фоне ожиданий, что основное повышение ставок ЦБ придется на ближайшее время, в соответствии с нашим базовым сценарием (подробнее см. в обзоре "Долговые бумаги. Торговые идеи с учетом ожидаемого повышения ставки ЦБ в июне").> Данные по инфляции за май неожиданно превысили прогнозы, выросло давление со стороны факторов, которые считаются устойчивыми. На прошлой неделе зампред ЦБ Ксения Юдаева сказала, что на заседании 11 июня регулятор обсудит два основных варианта: повышение ключевой ставки на 25 б. п. или 50 б. п. Она отметила, что в мае инфляция соответствовала прогнозу ЦБ (4,7-5,2% на весь год), но при этом была ближе к его верхней границе. Эти комментарии прозвучали до того, как в понедельник вышел ежемесячный отчет по инфляции в России за май, который неожиданно продемонстрировал, что рост цен ускорился. Помесячная инфляция по итогам месяца составила 0,7% (базовый показатель - 0,8%) против 0,6% в апреле (медиана прогноза Bloomberg на май по обоим показателям была на уровне 0,6%). Годовая инфляция (в том числе базовая) ускорилась с 5,5% до 6,0%. На наш взгляд, учитывая неожиданные данные по инфляции, ЦБ может признать, что есть значительные риски для его текущего прогноза (на апрельском заседании регулятор прогнозировал, что в ближайшие месяцы инфляция должна находиться вблизи текущих уровней).Для ЦБ наибольшим сюрпризом, вероятно, стало ускорение базовой инфляции - этот показатель лучше отражает основные инфляционные тенденции. Отметим также, что помесячный рост цен на непродовольственные товары ускорился с 0,66% до 0,74%, а в сфере услуг - с 0,22% до 0,44%. Это значит, что потребительский спрос в экономике продолжает расти быстрее, чем предложение. Еще до вчерашней публикации данных по инфляции председатель Банка России Эльвира Набиуллина в одном из выступлений на Петербургском международном экономическом форуме выразила обеспокоенность тем, что инфляция все в большей степени определяется устойчивыми факторами. Кроме того, она назвала текущую политику ЦБ мягкой с учетом текущей траектории инфляции, несмотря на то, что ключевая ставка сейчас находится в диапазоне 5-6%, который ЦБ формально считает нейтральным.> Потенциал ужесточения денежно-кредитной политики, судя по всему, довольно значителен. На наш взгляд, текущая политика ЦБ выглядит особенно мягкой с учетом текущего уровня инфляционных ожиданий населения. Инфляционные ожидания по-прежнему близки к максимальным за последние четыре года уровням: в мае потребители ожидали, что по итогам ближайших 12 месяцев инфляция составит 11,3%. При этом в 2017 году, когда уровень инфляционных ожиданий был сопоставим с текущими, ставка ЦБ составляла 10%, а не 5%, как сейчас. Инфляционные ожидания производителей также держатся на многолетних максимумах, причем в мае они снова выросли. Доля производителей, указавших на то, что их издержки растут, была максимальной более чем за десятилетие.Мы полагаем, что экономика на самом деле способна перенести дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики без значительных побочных эффектов. Многие российские чиновники (включая представителей ЦБ, Минфина и Минэкономразвития) в последние недели отмечают, что экономика уже полностью восстановилась от последствий пандемии, вернулась на докризисные уровни и, возможно, даже демонстрирует некоторые признаки перегрева. Добавим, что ключевая ставка сейчас составляет 5%, т. е. она ниже, чем до пандемии (6%). Это дает Центробанку дополнительные аргументы для того, чтобы принять решительные меры уже в эту пятницу и повысить ставку еще на 50 б. п. на следующем, июльском заседании совета директоров. Кроме того, на данный момент мы не можем полностью исключать, что ЦБ решится на еще более энергичные меры, т. е. повысит ставку более существенно, чем предусмотрено нашим базовым сценарием (который предполагает два повышения на 50 б. п. - в июне и июле). Если события не будут развиваться по нашему базовому сценарию, в соответствии с которым к концу года ключевая ставка должна составить 6%, то ставка ЦБ скорее превысит этот уровень, чем окажется ниже, поскольку не только в России, но и за рубежом наблюдаются устойчиво высокие темпы инфляции. На наш взгляд, вторым по степени вероятности следует считать сценарий, в рамках которого к концу года ставка ЦБ достигнет 6,5%.> Дополнительным поводом для беспокойства остается динамика мировых цен на продукты питания. Еще один фактор, дающий основания ожидать решительных действий со стороны ЦБ, это темпы глобальной продовольственной инфляции. На прошлой неделе Продовольственная и сельскохозяйственная организация ООН (ФАО) сообщила, что в мае мировые цены на продукты питания выросли по сравнению с предыдущим месяцем на 4,8% (это самые высокие темпы месячной инфляции с октября 2010 года) и достигли максимальных уровней с сентября 2011 года. По данным ФАО, майский рост цен обусловлен резким подорожанием растительных масел, сахара и зерновых, а также (в меньшей степени) мяса и молочных продуктов. Это означает, что традиционная для России летняя дезинфляция в продовольственном сегменте может оказаться менее выраженной, чем ожидается. Соответственно, инфляционные ожидания россиян, наиболее сильно зависящие от колебаний обменного курса и цен на продукты питания, могут удержаться на высоких уровнях дольше, если ставка ЦБ не будет значительно повышена в ближайшие месяцы.> Консенсус-прогноз по рынку ставок предполагает, что в пятницу ЦБ РФ повысит ставку на 50 б. п.; а повышение еще на 50 б. п. в июле тоже большей частью учтено в ценах. Текущие кривые рублевых ставок во многом уже учитывают повышение ключевой ставки на 50 б. п. в эту пятницу. Спред между ставками FRA 1x4 и трехмесячной MosPrime сейчас составляет 39 б. п. При этом необходимо отметить, что трехмесячная MosPrime, судя по всему, фактически учитывала ожидания последовательных повышений ставки на 50 б. п., т. к. сейчас она на 101 б. п. выше действующей ключевой ставки (в норме спред составляет около 35 б. п., по нашим оценкам). За неделю до заседания ЦБ РФ, трехнедельная форвардная ставка OIS через одну неделю составляет 5,36%, а средний спред между ставкой RUONIA и ключевой ставкой в последние месяцы держится в районе минус 15 б. п. Судя по всему, в июле рынок ставок тоже склонен ожидать повышение ставки ЦБ на 50 б. п. (месячная форвардная ставка OIS через два месяца составляет сейчас 5,80%, по нашим оценкам), хотя месячная форвардная ставка валютного свопа через два месяца составляет 5,70%). Инвесторам, ищущим возможности сыграть на сложившейся конъюнктуре рынка ставок, мы рекомендуем сделать ставку на дальнейшее снижение наклона кривой, т. к. короткие ставки буду повышаться быстрее, чем длинные. В общих чертах с этим можно ознакомиться в нашем майском обзоре " Долговые бумаги. Торговые идеи с учетом ожидаемого повышения ставки ЦБ в июне", т. к. события развиваются очень близко к тому, что мы ожидали.