期待触底反弹：中国经常账户逆差仅为暂时现象

随着中美贸易战的日趋加剧，中国的经常帐户不平衡再次成为举世瞩目的焦点。但事实上，中国的对外不平衡在近年来已经大幅度缩窄。2 018年 ， 中国经常账户顺差大幅下降至 GDP的 0.4%。经常账户顺差缩减 有助于 改善世界其他国家将中国 视为 “出口 工厂 ”的 传统 印象，但 对中国而言，或许并非并非完全是好事。因为这 也意味着中国可能无法继续 快速 外汇 资产 ，应对突发外部冲击的空间也将减小。 因此，这一问题无论从中国国内还是国际视角，都是值得关注的。 主张中国经常帐户顺差缩窄的主流观点是基于中国经济开始 向消费导向型经济模式 转型。根据直观的感觉， 经常账户逆差应会 随着国内进口消费的 扩大 而减少。但是，这一判断其实过于简单。首先，进出口的变化在短期内会波动较大，例如中国的贸易顺差在2019年3月扩大，但是在4月又有所下降。其次，货物贸易仅仅是经常帐户顺差的一部分。事实上，在 经常账户顺差 的下降部分里 ，商品贸易 所占 比例不足三分之一，其余 均由 服务业（尤其是旅游业） 构成， 而后者显然与中国 政府 的政策措施密切相关。 这其中最为典型的是旅游贸易逆差。这本来是服务贸易逆差的一部分，但现在已经成为 未记录资本外流的 重要 源头 ，其体量 相当于 超过一半 的商品贸易顺差 。 如果中国未能吸引足够资本来补足经常账户顺差缩减的空缺，考虑到当前汇率管制 需求 和美国要求人民币稳定的压力，中国可能会最终采取措施来抑制旅游 贸易逆差的扩大。 从长期的视角来看，中国的经常帐户顺差缩窄还与近年来的储蓄下降有关。随着中国 潜在 经济 增长放缓 以及 尤其是老龄化 的出现 ，都 使得 国内储蓄减少，从而 拉低 经常账户余额。 与此同时，政府主导的 连续的 经济 刺激计划 以人为手段将 国内投资长期维持在较高水平， 这促成了短期内经常帐户顺差的快速下降。 展望未来，在短期内，中国的贸易逆差扩大可能还会持续一段时间，政府的经济刺激政策带来的高投资也会延续，所以经常帐户顺差存在进一步缩小甚至转为逆差的可能性。但是从长期来看，一方面，政府可能会限制不恰当的国际 旅游 支出 ， 缩窄中国的服务贸易逆差；另一方面，中国国内资产的 实际回报率 过 低，不足以 支撑 这一投资比率长期保持高位。 此外，中美的贸易谈判会使得中国的经常帐户余额承受压力。因此， 我们预计中国经常账户余额 在未来会呈现出先下降后上升的“ U形 ” 变化 。