Les linkers britanniques capitalisent sur le Brexit

2018 aurait pu être une année décente pour les obligations indexées sur l’inflation. Après tout, les Etats-Unis, le Royaume Uni, l’Allemagne et d’autres pays encore sont au plein emploi . Et pourtant, les points morts d’inflation sont souvent à leurs plus bas niveaux de l’année (cf focus). Le principal coupable est le prix du pétrole, qui a dégringolé en fin d’ année. Mais ce n’est pas le seul. On peut certes avoir, ici ou là, quelques tensions inflationnistes de fin de cycle, mais cela n’ira pas très loin. Les raisons pour lesquelles l’inflation est faible depuis de nombreuses années, pour lesquelles les courbes de Phillips ont du mal à fonctionner normalement, n’ont pas disparu (ralentissement des gains de productivité, perte d u pouvoir de négociation des syndicats, etc…). Et les nouveaux facteurs potentiellement inflationnistes -en particulier la guerre commerciale – tardent à avoir un impact significatif sur les prix. Il faudrait que les hostilités, entre les Etats-Unis et la Chine en particulier, soient beaucoup plus sévères. Or on voit bien que la stratégie de D. Trump est de détruire les accords commerciaux, ou d’imposer des droits de douane, pour renforcer le pouvoir de négociation des Etats-Unis (conclure des accords commerciaux supposés plus favorables, comme l’USMCA, ou tout simplement redéfinir les règles du jeu). Dans le marché primaire, les obligations indexées ont du mal à retrouver la place qu’elles occupaient avant la crise. La principale exception est le Royaume Uni : dans ce pays, les linkers représentent environ 25 % des émissions M/L terme totales, et ce pourcentage étaient relativement stable cette année. L’autre exception est la France, où les linkers représentent à nouveau 10 % des émissions totales (cf graphique du mois). Aux Etats-Unis, la part des TIPS dans les émissions d’obligations souveraines a baissé en 2017, puis en 2018, et n’était plus que de 7 % ( si l’on considère les émissions de janvier à début décembre). En Allemagne, on n’est pas loin du marché confidentiel (4.6 %). Une des principales inconnues pour l’année prochaine est l’inflation britannique. Cette dernière pourrait augmenter fortement en cas de no-deal Brexit, à cause du sterling bien sûr, mais aussi parce que certains biens de première nécessité (alimentaires notamment), mais pas seulement, pourraient devenir plus difficiles à obtenir. En cas de deal, voire de no-Brexit, elle devrait baisser avec la hausse du sterling. Rester long gilts indexés contre gilts conventionnels était une bonne stratégie  : en cas de no-deal Brexit, les B/E augmenteront avec l’inflation. En cas de deal, les B/E augmenteront avec la hausse des taux nominaux. Il est maintenant plus difficile, compte tenu des niveaux atteints par les B/E des gilts indexés, d’entrer dans ce type de stratégie.