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Florian Béchaz
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Vallourec – AGM 06 Avril 2020

 

UNE PROPOSITION DE RECAPITALISATION DE 800M€ : INSUFFISANTE ET RISQUEE POUR L'ACTIONNAIRE FACE A UNE DETTE MASSIVE, DES RESULTATS INSUFFISANTS ET UN SECTEUR PARA-PETROLIER QUI RISQUE DE SUBIR UNE NOUVELLE CRISE?

La situation financière de la société nécessite une recapitalisation, ce que la société propose en résolutions 20 à 24. Sans croissance organique et amélioration opérationnelle, ces opérations ne suffiront pas pour couvrir le mur de dettes. La société n’aurait alors pas d’autre choix que de re-négocier la dette ou de se recapitaliser de nouveau.

La chute brutale du prix du baril de pétrole et la surproduction attendue sont des nouvelles catastrophiques pour Vallourec qui réalise 60% de son chiffre d'affaire sur le pétrole et le gaz. Le maintien durable de prix aussi bas réduira selon nous drastiquement les projets d'investissement off-shore en eaux profondes qui profitent à Vallourec mais dont le coût de revient par baril ne devient plus rentable, tout comme les projets en Amérique du Nord. Ceci laisse présager un avenir sombre pour Vallourec alors même que la société est très fragile financièrement (pertes, cash flow disponible négatif, endettement net massif de 2 millairds d'euros au 31/12/2019). En injectant 800M€ les actionnaires permettront de rembourser une partie de la dette, respectant alors pour le moment les covenants (la société veut ramener le levier de 5,9 X en 2019 à 2,8X fin 2020 et la société en attend une économie de 50M€ par an sur les charges financières. Ceci semble toutefois dérisoire face aux défis opérationnels et financiers que la société doit affronter au regard du changement récent opéré sur le marché pétrolier. La probabilité est grande que ce plan de recapitalisation ne soit pas le dernier ou que la société soit placée en procédure de sauvegarde. Aussi le niveau de recapitalisation peut sembler une bouffée d'oxygène qui ne permettra que de gagner un peu de temps avant de devoir remettre au capital ou accepter de perdre tout ou partie des actifs au profit des créanciers qui dans un premier temps n'auront accepté aucun abandon de créances ou contrepartie financière majeure. A notre avis la recapitalisation pour 800M€ par les actionnaires aurait dû être préalablement assortie d'efforts supplémentaires de la part des créanciers (coût de la dette ou échelonnement ou abandon de créances) qui risquent eux aussi beaucoup à ce stade au regard de la trésorerie insuffisante de la société.
Proxinvest est ainsi très réservé sur le futur de Vallourec, sur l'intérêt de prendre le risque de participer à cette opération de recapitalisation. Si l'opération a le mérite de laisser les actionnaires faire leur choix au moment de l'augmentation de capital, il nous semble difficile de la soutenir au regard des réserves exprimées ci-dessus car elle ne semble pas suffisante pour éviter le risque de défaut de paiement futur que pourrait engendrer le nouveau contexte du secteur pétrolier. Nous ne soutenons donc pas les résolutions 20 à 24 proposées.

NON-RESPECT DES DELAIS LEGAUX DE MISE A DISPOSITION DE L'INFORMATION

Proxinvest note que la société n’a pas respecté l’article R225-73-1 du code de Commerce visant à offrir une période d’analyse de 21 jours des informations préalables à l’AG par les actionnaires.

Ainsi l’alinéa 5 n’est pas respecté puisque le formulaire de vote n’a pas été publié sur Internet à J-21 et ne l’est toujours pas à J-18.
L’alinéa 3 n’est lui non plus pas respecté puisque les documents visés par l’article L225-115 du code de commerce n’étaient pas disponibles à J-21 et publiés hors délai 18 jours seulement avant l’assemblée générale (comptes annuels, comptes consolidés et rapports des commissaires aux comptes sur les comptes et sur les conventions réglementées), laissant aux investisseurs professionnels qui votent sur des plateformes de vote très peu de temps d’analyse alors même qu’un projet d’augmentation de capital d’ampleur est annoncé et proposé à l’AG.

Au regard de l’absence de respect des délais légaux de mise à disposition de l’information, des contraintes techniques de délai de vote des investisseurs professionnels imposés par leurs dépositaires, de la crise COVID-19 qui empêche les actionnaires de se déplacer à l’assemblé , de l’importance de cette assemblée générale proposant aux actionnaires de réinvestir massivement au capital en pleine période de crise boursière et de crise du secteur pétrolier, Proxinvest recommande le report de cette assemblée générale tant par souci de sécurité juridique que par souci d’offrir aux actionnaires un vrai temps d’analyse de l’information, de réflexion et d’échange avec la direction.

CHANGEMENT DE GOUVERNANCE

Il est à noter que la société a annoncé le départ de son premier dirigeant. Dans ce contexte la société a communiqué les conditions de départ de ce dirigeant. Il est remplacé par Edouard Guinotte en date du 15 mars. Proxinvest regrette que la société ait décidé de laisser la conservation de l'intégralité des plans d'options et d'actions en cours alors que Proxinvest recommande une attribution prorata temporis lors des départs en retraite.

Underlying
Vallourec SA

Vallourec is a holding company. Through its subsidiaries, Co. supplies tubular solutions, mainly for the energy markets as well as other industrial applications. Co.'s activities can be divided into two segments: the Seamless tubes segment (production of hot-rolled seamless carbon and alloy steel tubes, both smooth and threaded, for the oil and gas industry); and the Speciality Products segment (production of stainless steel and titanium tubes as well as specific forming and machining activities). Co. is organized into four divisions: Energy and Industry division; Oil Country Tubular Goods division; Drilling Products division; and Brazil division.

Provider
Proxinvest
Proxinvest

Founded in 1995, Proxinvest is an independent proxy firm supporting the engagement and proxy analysis processes of investors. Proxinvest mission is to analyse corporate governance practices and resolutions proposed at general meetings of listed firms.

Proxinvest main services are :

  • ​Proxy reports
  • Definition and monitoring of client customized voting guidelines
  • Corporate Governance Data and Rating
  • Thematic research
  • Engagement support

Proxinvest has been a pioneer and champion of good corporate governance and has grown into a recognised expert in the field.

Proxinvest is independently-owned and only works for investors : Proxinvest does not provide consulting services to the companies it covers, mitigating related risks to its clients and ensuring the independence of our analysis. As a result Proxinvest is able to take a robust, independent, engaged and unconflicted view of the companies in which our clients invest.

As Managing Partner of Expert Corprate Governance Service Ltd (ECGS), Proxinvest has built a large network of corporate governance experts to support clients in corporate governance analysis worldwide. 

Analysts
Florian Béchaz

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