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CAIXABANK / BANKIA: DETALLES DE LA FUSIÓN (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Detalles de la fusión. Objetivos por encima de lo esperado. Reiteramos COMPRAR CABK.
CABK y BKIA aprobaron ayer su fusión, cuyo proyecto se ha presentado hoy. Los principales detalles anunciados esta mañana son: (i) ecuación de canje de 0,6845 accs. CABK x 1 acc. BKIA y precio de canje de BKIA de 1,41 euros, con prima de +36% sobre el cierre del 03/09 (+20% sobre el precio tomado como base del 17/09). Implica un reparto de 74,2% CABK/25,8%BKIA y una participación del FROB y Criteria de c.16% y 30%, respectivamente; (ii) Ahorros de costes anuales de 770 M euros (10% en 2021e; 90% en 2022e y 100% en 2023e) o c.42% de la base de costes de BKIA, con gastos de restructuración asociados de 2.200 M euros; (iii) 215 M euros de sinergias de ingresos en productos de ahorro a partir de 2025; (iv) Ratio CET1 del 11,6%, (después de haber absorbido 2.200 M euros de ajustes de primera integración y restructuración), que implica un colchón sobre el MDA CET1>310p.b.; (v) Impacto de +28% en el BPA’22e de CABK y RoTE>8%; (vi) Ratio de NPLs del 4,1% y ratio de cobertura del 64%. En los ajustes de primera integración se destinan 700 M euros a cobertura con impacto de +2p.p. en el ratio; (vii) Calendario tentativo: JGE en octubre y ejecución en 1T’21. A falta de conocer el detalle de las previsiones de negocio, los impactos anunciados son mejores de lo esperado, tanto en ahorros de costes (c.550 M euros BS(e), en línea con consenso), como en impactos acretivos (RoTE y BPA, donde esperábamos +14%), posición de capital (donde no se necesitará ampliación post-fusión) y coberturas. Valoramos muy favorablemente la operación, si bien no está exenta de riesgos al no tener todos los detalles sobre la estrategia y que tomará su tiempo para ser operativa al 100%. Dicho esto, todo apunta a que buena parte de las sinergias, especialmente de costes, se cristalicen ya en 2021 y pensamos que CABK partirá con un balance holgado para acometer mayores saneamientos, si fuera necesario.
Reiteramos nuestra recomendación de COMPRAR en CABK donde debemos revisar nuestras estimaciones y valoración del banco, con un impacto preliminar esperado de entre c.+20/+25% (vs +10% esperado antes). Con respecto a BKIA, pensamos que la cotización se ajustará a partir de ahora a la ecuación de canje, por lo que quedará sometida a la evolución de CABK.