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TELEFÓNICA: MENSAJES DE LA CONFERENCE CALL RDOS. 2019 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Destacamos los principales mensajes de la conference call de Rdos:
 España: Afirman que el mercado se sigue polarizando, y que la competencia se centra principalmente en el segmento low-end (donde TEF está registrando buenos datos con su marca O2). Con respecto al desglose de su base de clientes: actualmente un 30% de sus clientes convergentes son high-end (ARPU medio de c.140 euros vs 30% en 3T’19), un 27% mid-end (ARPU medio 85 euros vs 29% en 3T’19) y un 43% low-end (donde meten también O2, y con un ARPU medio de c.60 euros vs 41% en 3T’19). Se muestran optimistas respecto a su papel dentro del mercado, y esperan mantener las buenas tendencias tanto en ventas como en EBITDA, lo que les llevaría a tener un CF operativo creciendo en 2020 (con CAPEX estable) que compara con nuestra estimación de CF Operativo +4,1%.
 Consolidación en Brasil: Siguen considerando el mercado brasileño muy atractivo (mejora macro y del mercado de telecomunicaciones unido a su posición de liderazgo y buenos datos operativos) y creen que la consolidación traería grandes beneficios y sinergias. Admiten que es complicado que la consolidación se lleve a cabo por un único operador, y aunque es pronto para adelantar detalles e impactos sí que consideran que se puede dar, aunque manifiestan que el proceso es complejo y que va más lento de lo que inicialmente esperaban. En este sentido, desde nuestro punto de vista, mantenemos que en el caso de que TEF se hiciera en solitario con la totalidad del activo móvil y a la valoración máxima comentada en prensa hace un mes (c.4.000 M euros, que implicaría un EV/EBITDA > 8x BS(e) vs c.5,9x TEF y vs c.7x nuestra valoración implícita de TEF Brasil) supondría un incremento de la DFN del c.+10%, y tendría un impacto en valoración >+2% (gracias a las sinergias). Un troceo del operador Oi entre TEF/TIM y Claro, supondría una menor inversión (algo positivo puesto que no se incrementaría tanto el endeudamiento), menos trabas regulatorias y el mismo beneficio de un mercado consolidado y acceso a sinergias.
 TEF Hispam.: Mantienen que el proceso de carve-out sigue adelante, y que están recibiendo múltiples muestras de interés de varios agentes del mercado. Admiten del mismo modo que prefieren reducir exposición a la región antes que salir totalmente de ella.
 Recompra de acciones. Por el momento no está encima de la mesa esta opción. La prioridad actual de la compañía sigue siendo la reducción de deuda, para lo que comentan que, además de la vía orgánica a través de la generación de caja, esperan que se acelere la reducción vía inorgánica a través de ventas de activos. En este sentido comentan que esperan en el corto plazo ventas relevantes (sobre todo de activos de Latinoamérica, hablan de “multi-billion disposals”). Una vez alcancen un nivel de deuda más reducido y se disipen las preocupaciones que pesan sobre ese aspecto, si que podrían replantearse la remuneración al accionista (tanto recompra de acciones como dividendo).
VALORACIÓN
Achacaríamos la mala reacción en bolsa de los Rdos. (-4,5% en absoluto vs -0,7% IBEX) principalmente a un guidance conservador y algo descafeinado, y tras el buen performance en la última semana (+3,32% en absoluto y +1,85% vs IBEX). Esperamos una reacción positiva de la mano de catalizadores (ventas de activos/consolidación) que se podrían dar en el corto/medio plazo. Reiteramos COMPRAR porque esperamos que se materialicen estos catalizadores, así como otros a nivel europeo (con una regulación más enfocada a la inversión, y que permita cierta consolidación). La acción cotiza por debajo de comparables (EV/EBITDA’20e 5,6x vs 6,1x peers y PER’20e 10x vs 14,0x peers) con mayor generación de caja (EV/CF Op de 10,8x vs 11,9x) que podría extenderse dado el diferencial de grado de despliegue e inversión ya realizado por TEF.