Долговые бумаги - Минфин отменил аукцион - "длинные" ОФЗ получат поддержку

Министерство финансов РФ вторую неделю подряд решило придерживаться осторожного подхода на первичном рынке ОФЗ. На прошлой неделе оно резко сократило дюрацию и объемы размещения (был предложен всего один выпуск четырехлетних ОФЗ в ограниченном объеме - 15 млрд руб.), а на этой неделе даже не стало проводить аукционы. Решение отменить аукцион выглядит несколько неожиданным в контексте общей политики Минфина в этом году и может означать, что приоритет доходности над объемами размещения стал еще выше. Если министерство будет и далее проявлять осторожность (оно может себе это позволить с учетом успешного выполнения плана заимствований и более динамичного, чем ожидалось, роста экономики), долгосрочные ОФЗ должны в 4К21 опередить аналогичные бумаги развивающихся рынков. Нашим фаворитом остается "новый" выпуск ОФЗ-26239 с погашением в июле 2031 года. > Вчера Минфин решил не проводить на этой неделе аукцион ОФЗ, сославшись на то, что волатильность на финансовых рынках усилилась и необходимо способствовать их стабилизации. Решение отменить аукцион именно из-за повышенной волатильности принято впервые с 24 марта этого года. Стоит отметить, что тогда волатильность была гораздо выше - доходность десятилетних ОФЗ с 16 по 23 марта подскочила на 35 б. п., а с 21 по 28 сентября всплеск был примерно в два раза меньше. > С точки зрения Минфина, ситуация в этих случаях отличается прежде всего тем, что с тех пор удалось добиться больших успехов в реализации программы заимствований - она выполнена на 85%, до конца года осталось разместить ОФЗ примерно на 440 млрд руб. Это соответствует примерно 35 млрд руб. в неделю, тогда как в марте недельная потребность в заимствованиях до конца года была почти в два раза больше. Кроме того, теперь понятно, что ненефтегазовые доходы бюджета окажутся гораздо больше, чем ожидалось, - приблизительно на 2 трлн руб. (см. сентябрьский выпуск нашего ежемесячного обзора "Экономика России"). Даже если учесть недавно заявленное увеличение расходов на социальные нужды, у правительства останется еще не менее 1 трлн руб. (не учитывая средства, не потраченные в прошлые периоды), чтобы компенсировать возможное недовыполнение плана. Таким образом, мы полагаем, что Минфин вполне может проявлять гибкий и осторожный подход к размещениям на первичном рынке до конца года.> Перспективы первичного рынка улучшились, и ОФЗ от 10 лет и старше в ближайшие месяцы вполне могут опередить аналогичные бумаги других стран. На наш взгляд, отставание ОФЗ от госдолга других развивающихся рынков в последнее время было обусловлено значительным объемом предложения. С начала года доходность десятилетних ОФЗ повысилась на 140 б. п., тогда как у облигаций азиатских рынков с таким же сроком погашения - на 30-80 б. п., а у аналогичных облигаций ЮАР и стран Восточной Европы - на 70-120 б. п. На фоне эталонных бумаг развитых рынков ОФЗ также были в отстающих - доходность 10-летних гособлигаций США с начала года поднялась лишь на 65 б. п.> Мы считаем, что это отставание не обусловлено фундаментальными факторами. ЦБ РФ в этом году находится в авангарде среди центробанков, решившихся на повышение ставок и удерживает реальную процентную ставку на довольно завышенном уровне, снижая долгосрочные инфляционные риски.> Кроме того, мы полагаем, что ЦБ РФ завершит снижение ставки уже в этом году на отметке 7,25% (сейчас она составляет 6,75%). > Нашим фаворитом среди долгосрочных ОФЗ остается "новый" выпуск ОФЗ-26239 с погашением в июле 2031 года). Он по-прежнему привлекает стабильный поток вложений со стороны нерезидентов. На данный момент объем размещения этого выпуска составил 325 млрд руб. из возможных 500 млрд руб., поэтому он является главным кандидатом среди "новых" ОФЗ на включение в основные индексы рынков облигаций. В частности, в четверг он, вероятно, войдет в группу индексов GBI-EM, что может повлечь дополнительный приток пассивных инвестиций. Пока этот выпуск котируется с премией 10 б. п. по доходности относительно аналогичных "старых" бумаг, но мы считаем, что в ближайшие месяцы она сойдет на нет, по мере того как Минфин продолжает размещение "новых" выпусков. Мы ожидаем, что к концу года доходность этого выпуска снизится до 7,00-7,10% против нынешних 7,40%, предполагая, что рост доходности гособлигаций США прекратится. Отметим также, что текущие показатели доходности 10-летних ОФЗ в этом году оказались прочными уровнями сопротивления (выше этих уровней доходность в 2021 году не поднималась, поэтому вероятность дальнейшего роста невелика). > Сокращение предложения на первичном рынке должно снизить давление на котировки наиболее долгосрочных ОФЗ. В частности, спред доходности "новых" 10- и 20-летних облигаций сейчас составляет 20-30 б. п., то есть находится у максимальных уровней за три месяца.