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AIRBUS: RDOS. 1T’20 Y CAMBIO DE P.O. A LA BAJA (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 1T'20 vs 1T'19:
Ventas: 10.631 M euros (-15,3% vs -17,9% BS(e) y -16,7% consenso);
EBIT: 281,0 M euros (-48,8% vs -53,9% BS(e) y -55,2% consenso);
BDI: 367,0 M euros (+817,5% vs +267,5% BS(e) y +210,0% consenso).

Rdos. 1T’20 por encima en EBIT por Ajustes (ex ajustes, en línea). En Aviación comercial (86% EBIT) han estado ligeramente por debajo (-59% vs -50% BS(e) y -56% consenso), afectados por un menor número de entregas (-40 aviones vs 1T’19), pero favorecido por el efecto de una cobertura de tipo de cambio más favorable. En el resto de divisiones, Helicópteros (6% EBIT) ha estado por encima (53 M euros de EBIT vs 30 M euros BS(e)), por un buen mix de entregas y el crecimiento de los servicios. Por su parte, en Defensa&Espacio (8% EBIT) fueron peores (15 M euros vs 20 M euros BS(e)), por un mal comportamiento del negocio espacial.
Respecto a la generación de caja, uno de los focos de atención de estos Rdos, destacamos un mejor FCF (ex M&A) frente a lo esperado (-8.030 M euros vs -8.850 M euros BS(e) y -8.271 M euros consenso). Recordamos que esta cifra incluye -3.600 M euros del pago de la multa por los casos de sobornos (conocido); descontando esta salida de caja, el FCF (ex M&A) habría sido de -4.430 M euros, muy cerca de lo visto en 1T’19 (-4.448 M euros). En este punto, en la conference call de Rdos. la compañía aclaró que el grueso del cash-flow negativo se ha debido al incremento de inventarios. Esto es positivo, ya que en la medida en que la compañía logre sincronizar las entregas con los niveles de producción (algo que reiteran está en el foco del management), limitará sustancialmente la salida de caja (en nuestras estimación de FCF para 2020 el working capital representa c. 70% de la salida de caja de c. 4.800 M euros)..
No han ofrecido guidance 2020, dada la baja visibilidad actual por el Covod-19, y en los mensajes de la conference call de Rdos. han puesto el acento en la extrema dificultad de hacer una previsión de entregas actualmente (aunque el CEO de AIR indicó hace unos semanas que las entregas podrían caer entre un -30%/-40% vs 2019). En este punto, indican que esperan tener más claridad el próximo mes de junio’20, no solo de las entregas, sino también del ritmo de la recuperación.
Por otra parte, los mensajes de medio/largo plazo siguen siendo muy positivos. Por las conversaciones que mantiene con las aerolíneas, AIR sigue viendo un patrón de recuperación acelerado para sus productos de narrrow-body (A220 y A320; >80% del backlog), y donde la demanda de aviones ambientalmente más eficientes (como los A320 neo) puede acelerarse tras esta crisis. Desde el punto de vista operativo señalan que la vuelta al ritmo de producción del A320 a los 60 aviones/mensuales desde los 40 actuales, debe poder hacerse con relativas rapidez.
La evolución del FCF mejor de lo previsto y los mensajes positivos de cara al medio y largo plazo, han propiciado en nuestra opinición el sesgo positivo en la acogida (+1% vs ES20), si bien creemos que la reducida visibilidad a corto plazo ha limitado el impacto positivo a pesar la negativa evolución reciente del valor (-36% vs ES50 desde el inicio del Covid-19). Con estos Rdos. revisamos estimaciones un -32% para el periodo 2020/24 en un escenario de vuelta en “V” (2 trimestres de contracción profunda con una recuperación moderada en el tercer trimestre, fuerte en el cuarto y muy fuerte al año siguiente, con inercia que se extendería incluso al segundo año). Ante la elevada incertidumbre actual, subrayada hoy por la compañía, situamos P.O. en 79 euros/acc (+49,39% potencial, -47% vs antes) como media del P.O. de nuestro escenario de en V” (91 euros/acc.) y en “U” (2 trimestres de contracción profunda con un crecimiento modesto en el 3T y 4T y fuerte recuperación al año siguiente y el segundo año; recuperación en 18-24 meses; P.O.: 66 euros/acc.;+25% potencial). COMPRAR.