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MAPFRE: MENSAJES DE LA CONFERENCE CALL RDOS. 2T’20 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Los principales mensajes de la presentación han sido:
i. Evolución 1S’20 y perspectivas: En seguro directo, el impacto de Covid-19 en los diferentes ramos (menores primas y resultado financiero, reducción de la siniestralidad) se han compensado entre sí. Así por ejemplo, las primas No Vida se han reducido c.18% en 2T’20 pero el RC de autos (c.35% de las primas) se ha reducido en c.10p.p. (hasta 81% en España y c.90% a nivel grupo). En 2T’20 MAP ha incrementado reservas de siniestralidad de forma prudente en todas las divisiones anticipando el incremento de partes de siniestros tras el confinamiento. Esto ha tenido un impacto de c.+2,7p.p. en el RC del trimestre (RC del grupo 93,6%). Es muy difícil dar una previsión de cara a la segunda parte del año, porque los efectos del desconfinamiento no están siendo iguales en todos los mercados/ramos. Lo que han visto hasta ahora en 3T, es por ejemplo un incremento de los partes de siniestro en hogar en España de c.+50% en junio vs mayo pero el repunte no han sido tan fuerte en autos, dado que la circulación en días de diario sigue siendo baja por el teletrabajo. En LatAm por ejemplo, y pese a caídas del 50% en primas de autos en algunos mercados, la reducción de siniestralidad está compensando. Con todo, esperan que esta neutralidad del Covid-19 se pueda mantener para 2S’20, si bien no es posible dar guidance con seguridad y no anticipan guidance/objetivos para 2021.
ii. Mapfre RE: de los c.-57 M euros de impacto siniestral en el BDI de Mapfre RE en 2T’20 (c.76 M euros brutos), 10 M euros proceden del reaseguro de crédito y el resto de la cobertura de Business Interruption en el negocio de reaseguro aceptado de cedentes externas al grupo. Han dotado en 2T’20 el coste de los siniestros que le han comunicado las cedentes además de un importe extra (no cuantificado) para hacer frente a gastos de litigios o desviaciones de estos partes. Pero no se puede descartar que en 2S’20 puede haber más siniestros (y por tanto se tenga que incrementar esta cifra).
iii. Rdos. extraordinarios: en 2T’20 han realizado una revisión exhaustiva del balance y cartera de inversión, saneando algunas carteras, como el stock de suelo en España. Son tajantes en afirmar que no esperan para 2S’20 saneamientos de fondo de comercio ni en cartera de inversión si los mercados se mantiene sin cambios y no hay mayor deterioro macro.
iv. Perspectivas de dividendo: precisan que la decisión sobre el DPA’20 se tomará en 4T’20 una vez se conozcan los Rdos. del tercer trimestre y haya más visibilidad sanitaria y económica. Son tajantes también en afirmar que MAP no tiene ninguna restricción regulatoria sobre la capacidad de pagar dividendo. Como siempre, la decisión se tomará en base a: (i) el BDI, reiterando que su rango de pay-out (50-65%) sigue vigente; (ii) la liquidez y capacidad de repatriación de dividendos. Aquí comentan que en 2T’20 han repatriado de España, Brasil y EE.UU. 280 M euros y que por ahora no hay ninguna restricción por parte de los reguladores; (iii) la solvencia. No han actualizado aquí la posición (177% en 1T’20), pero los RRPP se ha incrementado un 6% en 2T’20 por lo que la evolución debería haber sido positiva; y (iv) el apalancamiento, que ha mejorado en 2T’20 -0,7p.p. (hasta 24,3%) y que progresivamente esperan que converja a su guidance de c.22%. En nuestras estimaciones asumimos un recorte en DPA’20 de -26% hasta 0107 euros/acc., que supone una yield >6% y un pay-out del 50%.
VALORACIÓN
Los mensajes son positivos pero, como esperado, no aportan visibilidad adicional sobre las perspectivas del grupo en 2S’20 y 2021, que pensamos que son buenas pero no exentas de riesgo. En este sentido, valoramos positivamente que MAP haya saneado balance en 2T’20 y que descarte impactos adicionales en 2020 (nosotros incluimos c.-30 M euros en 2020). Con respecto a Mapfre RE, si bien el riesgo de mayor impacto por Covid-19 no está descartado, en nuestras estimaciones’20 asumimos 200 M euros de siniestralidad (vs. c.100 M euros en 1S’20). Con todo, mantenemos invariadas nuestras estimaciones y no vemos riesgo de rebaja en consenso.
Desde mínimos de marzo el valor ha recuperado c.+16%, en línea con el Ibex-35 pero c.-15% vs sector. No está exento de riesgos, pero a los precios actuales (-30%/-45% descuento vs sus comparables más directos) existe un margen de seguridad atractivo y reiteramos COMPRAR.