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MAPFRE: RDOS. 1T’21 (ANÁLISIS BANCO SABADELL)

Rdos. 1T'21 vs 1T'20:
Primas: 5.896 M euros (-3,3% vs -3,8% BS(e) y -5,0% consenso);
Rdo. Operativo: 341,7 M euros;
BAI: 308,1 M euros;
BDI: 173,0 M euros (+36,4% vs +31,9% BS(e) y +35,8% consenso);

Ha alcanzado un BDI de 173,3 M euros, ligeramente por encima de lo esperado y que implica un incremento de +36,7% vs 1T’20 (vs +32% BS(e) y +36% de consenso). La mejora se debe fundamentalmente al nulo impacto de catástrofes ( vs -54 M euros en 1T’20 por Terremoto de Puerto Rico), que se compensa parcialmente por menores plusvalías realizadas (10 M euros en 1T’21 vs 38 M euros en 1T’20). Ambos aspectos eran esperados y, excluyéndolos, el BDI subyacente mejora un +14,7%, implicando un ROE subyacente del 8,7%, ligeramente por encima del guidance’21 (c.8,5%).
A nivel de Balance, el ratio de Solvencia’20, en 193% incluye ya el modelo interno de Mapfre Vida (pendiente de aprobación en Dic’20) y se sitúa ya en niveles sólidos. Con todo, buena evolución operativa y cifras reportadas en línea con lo esperado y que supone un soporte para la consecución del guidance’21. Esperamos reacción positiva de la cotización (conference call a las 13:30).
Revisamos nuestras estimaciones de BDI -1,2% en 2021 y -3% en 2022 por ajustes menores en primas y Rdo. financiero que se compensan entre sí, esperando ahora una TACC’20-23 de BDI +13,6% (vs +14,6% anterior) y un ROE medio en el periodo de c.8,5% ( y vs 6,5% de media en 2018-2020). Por otro lado, MAP ha mantenido su compromiso con el dividendo, pagando un DPA’20 de 0,125 euros/acc, un +20% superior al que esperábamos. Tras la mejora en Solvencia y Liquidez vista en 1T’21, no vemos riesgo por este lado e incrementamos nuestra estimación de DPA’21 c.+12% hasta 0,134 euros/acc. (yield 7,3%; +7% vs DPA’20).
La revisión a la baja en estimaciones y al alza en DPA se compensan prácticamente entre sí, por lo que mantenemos invariado nuestro P.O. Dic’21 en 2,17 euros/acc., que implica un potencial de +22%. Reiteramos nuestra recomendación de COMPRA, ya que el esfuerzo en saneamientos llevado a cabo desde 2017 va dando sus frutos y la mejora de la rentabilidad subyacente es evidente desde hace varios trimestres y vemos margen para que se siga consolidando en los próximos, siendo además un valor muy atractivo por dividendo. En el año, MAP se ha revalorizado un +12% (en línea con el sector y +5% vs Ibex), pero sigue cotizando con un descuento de c.-20% vs comparables (PER’21 de 8,2x vs c.10,5x), que creemos que se ajustará a medida que vaya haciendo delivery en la mejora de rentabilidad.